HeaderTable_User 5017238 5017345 HeaderTable_Stock 600655 买入 investRatingChange.same 13020200 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 营业收入（百万元） 20,298 22,523 18,167 19,908 22,202 同比增长 22.2% 11.0% -19.3% 9.6% 11.5% 营业利润（百万元） 1,099 1,237 1,042 1,173 1,481 同比增长 10.7% 12.6% -15.8% 12.6% 26.3% 归属母公司净利润（百万元） 968 981 843 946 1,181 同比增长 13.2% 1.3% -14.0% 12.1% 24.9% 每股收益（元） 0.67 0.68 0.59 0.66 0.82 毛利率 8.2% 8.4% 11.1% 11.2% 12.0% 净利率 4.8% 4.4% 4.6% 4.7% 5.3% 净资产收益率 17.7% 15.8% 12.3% 12.6% 14.2% 市盈率（倍） 18.6 18.4 21.4 19.1 15.3 市净率（倍） 3.1 2.7 2.5 2.3 2.1 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 打造带有旅游目的地性质的综合体，有望长期受益于上海迪士尼开园 核心观点 有望长期受益于上海迪士尼开园。据媒体报道，上海迪士尼乐园将在2015年1月30日完成施工，预计2015年底开园。我们预计，开园第一年游客规模有望达千万级别，成熟后将稳定在2000-3000万水平，豫园商城作为带有旅游目的地性质的综合体，是“两外”游客的热门选择，接待量有望在目前3000多万人次的基础上再增长15-20%，公司将从自有物业升值、餐饮和食品业务增长、以及旗下餐饮品牌入驻园区（正在积极争取）等方面受益。 黄金珠宝主营业务有望稳定增长。受益于2000-2012年黄金价格牛市和自身经销网络不断扩张，公司黄金珠宝业务收入从2000年的11亿元增至2013年的206亿元，复合增速为25.5%，占2013年营业收入的91%。未来公司将更加积极地进行品牌的营销和推广（如明星代言、广告投放等），同时维持每年200家的扩张计划，预计营业收入可以保持10%左右增长。此外，公司还将努力提高镶嵌、玉石等高毛利率产品的比重，进一步提升盈利能力。 商业模式复制将打开发展空间。公司旗下沈阳豫珑城项目，预计总投资18.9亿元，占地面积约3.2万平方米，将汇集文化演艺、餐饮美食、黄金珠宝、时尚创意百货、特色零售、名优特品等六大业态，是公司对豫园商业模式异地复制的大胆尝试，2015年下半年有望开业。此外，豫泰基地与豫园“老商城”仅一街之隔，可建面积达10万平方米，相当于再造一个“豫园商城”，预计2015年启动拆迁，建成后有望对公司未来业绩产生较大贡献。 看好公司前景，复星和黄浦区国资委相继增持。2013年3月至2014年6月，复星集团以自有资金在6.56-8.07元的价格区间累计增持公司12.65%股份，持股比例达29.91%；上海市黄浦区国资委也于2014年二季度和三季度在6.80-9.57元的价格区间以现金买入2276万股（1.58%），投入资金超过1.5亿元；表明二者非常看好豫园商城的发展前景和升值潜力。此外，公司作为目前复星旗下唯一的商旅文类上市公司，存在资产整合预期。 财务预测与投资建议 我们预计公司2014-2016年每股收益分别为0.59、0.66和0.82元，公司收入主要来自旗下黄金珠宝品牌“老庙”和“亚一”，我们参考2015年珠宝首饰公司平均20倍的估值水平，考虑到公司正在复制打造带有旅游目的地性质的商业综合体，给予公司2015年24倍PE（20%溢价），对应目标价15.84元，首次给予公司“买入”评级。 风险提示：金价大幅波动，地产项目推进低于预期等 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2015年01月07日） 12.55元 目标价格 15.84元 52周最高价/最低价 12.79/6.90元 总股本/流通A股（万股） 143,732/143,732 A股市值（百万元） 18,038 国家/地区 中国 行业 餐饮旅游 报告发布日期 2015年01月08日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） 6.2 6.1 36.0 70.8 相对表现（%） 3.1 -10.5 -12.7 7.9 沪深300（%）% 3.1 16.6 48.7 62.8 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 杨春燕 021-63325888*6080 yangy@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120004 吴繁 021-63325888*5010 wufan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513010002 -30%0%30%60%90%14/0114/0214/0314/0414/0514/0614/0714/0814/0914/1014/1114/12豫园商城沪深300豫园商城 600655.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 豫园商城首次报告 —— 打造带有旅游目的地性质的综合体，有望长期受益于上海迪士尼开园 2 目 录 带有旅游目的地性质的商业综合体 ................................................................. 4 上海四大开放式景区之一，年接待量超过3700万 ............................................................. 4 目前营业收入九成来自黄金珠宝销售.................................................................................. 5 受益于上海迪士尼乐园开业 ............................................................................ 6 上海世博会为豫园商城新增1800万客流 ............................................................................ 6 迪士尼有望带动豫园商城客流增长15-20% ....................................................................... 7 商业模式复制打开发展空间 ............................................................................ 8 首个异地复制项目沈阳豫珑城即将开业 .............................................................................. 9 豫泰基地启动拆迁欲再造一个豫园商城 .............................................................................. 9 黄金珠宝业务有望稳定增长 .......................................................................... 10 婚庆和国人对黄金的偏好支撑黄金需求经久不衰 .............................................................. 11 三四线城市的网络扩张是营收增长主要驱动 ..................................................................... 12 产品结构变化带动公司毛利率提升 ................................................................................... 13 复星和黄浦区国资委相继增持引发遐想 ........................................................ 14 盈利预测与投资建议 .................................................................................... 15 盈利预测 .......................................................................................................................... 15 投资建议 .......................................................................................................................... 16 风险提示 ...................................................................................................... 17 附录 ............................................................................................................. 18 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 豫园商城首次报告 —— 打造带有旅游目的地性质的综合体，有望长期受益于上海迪士尼开园 3 图表目录 图 1：豫园商城2号入口 ............................................................................................................. 5 图 2：豫园商城客流如潮.............................................................................................................. 5 图 3：公司营业收入及增速 ....................................