寿险业务增长快，渠道结构持续优化

保险 2016年08月29日 中国太保 (601601) 寿险业务增长快，渠道结构持续优化 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司半年报点评 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：26.51元 主要数据 行业 保险 公司网址 www.cpic.com.cn 大股东/持股 香港中央结算（代理人）有限公司/30.59% 实际控制人/持股 国资委/% 总股本(百万股) 9,062 流通A股(百万股) 6,287 流通B/H股(百万股) 2,775 总市值（亿元） 2,331.66 流通A股市值(亿元) 1,666.60 每股净资产(元) 14.01 资产负债率(%) 86.85 行情走势图 相关研究报告 《中国太保*601601*利润同比大幅增加，寿险个险渠道占比提升》 2015-11-02 《中国太保*601601*业绩同比增六成，投资收益表现靓丽》 2015-08-31 证券分析师 缴文超 投资咨询资格编号 S1060513080002 010-56800136 JIAOWENCHAO233@PINGAN.COM.CN 陈雯 投资咨询资格编号 S1060515040001 0755-33547327 CHENWEN567@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用幵注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 投资要点 事项： 公司収布2016年半年报，公司上半年实现营业收入1447.06亿元，同比增长7.6%；实现保险业务收入1315.37亿元，同比增长18.6%，其中寿险业务增长31.6%，产险业务增长1.7%；归母净利润61.42亿元，同比下降45.6%，EPS0.68元；每股净资产14.01元，较年初下降4.8%；集团偿付能力为291%，其中太保寿险偿付能力为255%，太保产险偿付能力为280%。 平安观点：  偿付能力充足率维持较高水平 太保寿险2015H/2015/2016H偿付能力充足率分别为225%/262%/255%，太保产险2015H/2015/2016H偿付能力充足率分别为201%/285%/280%，近年来公司偿付能力持续提升主要因为盈利、分红及公允价值变动。  现金流分析：流量退保率大幅下降，现金流压力减弱 公司2015H/2015/2016H的流量退保率（退保金/已赚保费）分别为28.0%/ 293.7%/9.7%，2015H/2015/2016H的赔付率分别为29.1%/32.1%/25.9%,费用和佣金率分别为22.1%/26.1%/23.2%。三项指标均有所回降，使得公司整体现金流压力有所下降。尤其是流量退保率大幅下降，主要得益于公司整体业务结构的改善导致的退保减少。  盈利分析：投资收益率大幅下滑，资产配置保持稳定 2016年上半年，公司实现归母净利润61.42亿元，同比下降45.6%。主要是由于投资收益下降以及准备金折现率假设更新。与2015年底相比，公司上半年投资资产为9070.05亿元，增长6.1%，年化总投资收益率为4.7%，同比下降1.9个百分点。在资产配置方面，上半年固收类投资占比82.1%， 权 益 类/投 资 性 房 地 产/现 金 及 等 价 物 占 比 分 别 为14.3%/0.7%/2.9%，相比去年年末，固收类投资占比维持稳定，权益类占比略微上升。 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 219,778 247,202 278,905 292,664 314,945 YoY(%) 13.8 12.5 12.8 4.9 7.6 净利润(百万元) 11,245 18,038 10,684 13,038 14,233 YoY(%) 19.7 60.4 -40.8 22.0 9.2 每股净资产 13.2 15.0 14.9 16.3 17.9 ROE(%) 9.43 13.29 7.90 8.80 8.78 EPS(摊薄/元) 1.22 1.96 1.16 1.41 1.54 P/E(倍) 21.7 13.5 22.9 18.7 17.2 P/B(倍) 2.0 1.8 1.8 1.6 1.5 P/EV(倍) 0.5 0.4 0.4 0.3 0.3 -20%0%20%40%Aug-15Nov-15Feb-16May-16中国太保 沪深300 证券研究报告 中国太保﹒公司半年报点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 6  价值分析：内含价值有所提升，新业务价值大幅增长 2016年上半年集团内含价值2153.55亿元，较去年底增长4.7%；太保寿险新业务价值112.64亿元，同比大增55.9%。  业务分析： 业务员觃模和人均产能双增，个人业务占比持续增加 2016年上半年太保寿险业务员为58.2万人，较2016年年初增长20.7%，人均产能为7366元/月，同比增长21.9%。 从期限结构来看，在上半年新单保费中，首年期交保费为248.65亿元，同比增长71.7%。从分渠道结构来看，个人业务/法人渠道分别占比88.4%/11.6%。法人渠道持续萎缩，较去年占比下降5.3个百分比。  投资建议：公司由于2015年较高的投资收益，预计今年保费收入将保持高速增长，但投资收益的下降导致整体利润的减少。考虑到寿险方面新业务价值快速增长、业务结构的改善以及集团在寿险、产险、养老保险、健康险、农险、资管和养老投资的综合业务布局所带来的协同效应，我们仍维持“推荐”评级。  风险提示：宏观经济增速不及预期、市场利率下行风险、退保率升高风险。 中国太保﹒公司半年报点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 6 图表1 中国太保历年来个险新单保费和营销人员人力增长情况 资料来源：上市公司半年报、平安证券研究所 图表2 中国太保偿付能力充足率明显上升 资料来源：上市公司半年报、平安证券研究所 中国太保﹒公司半年报点评 请务必阅读正文后免责条款 4 / 6 图表3 2016年上半年中国人寿现金流支出明显下降 资料来源：上市公司半年报、平安证券研究所 中国人寿﹒公司半年报点评 请务必阅读正文后免责条款 5 / 6 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2015A 2016E 2017E 2018E 货币资金 9,500 26,230 23,219 23,128 交易性金融资产 22,215 22,774 26,630 27,501 衍生金融资产 - - - - 买入返售金融资产 14,691 18,320 19,003 23,104 应收利息 15,763 17,986 53,860 55,340 应收保费 11,913 12,241 12,890 13,002 应收分保账款 3,052 3,670 3,379 3,921 应收未到期责任准备金 18,257 19,923 20,122 22,784 保户质押贷款 19,610 18,268 19,767 20,652 可供出售金融资产 218,062 254,806 277,891 259,301 持有至到期投资 310,343 362,638 363,409 350,137 长期股权投资 324 19,485 53,310 55,320 存出资本保证金 6,333 6,640 6,712 6,771 固定资产 13,707 8,918 30,048 32,405 无形资产 1,105 1,948 7,731 7,896 商誉 962 896 970 1,013 独立帐户资产 38 35 38 40 投资性房地产 6,344 600 1,822 1,921 定期存款 154,398 155,309 148,337 144,590 其他资产 97,226 82,915 74,647 69,508 资产总计 923,843 1,033,602 1,143,785 1,118,335 短期借款 - - - - 交易性金融负债 - - - - 卖出回购金融资产 28,967 11,241 12,974 15,250 应付手续费及佣金 2,781 3,196 3,128 3,225 应付分保账款 3,396 4,185 4,136 4,188 应付职工薪酬 2,819 2,954 3,102 3,350 应交税费 4,283 4,423 4,571 4,712 应付赔付款 14,720 19,178 18,612 21,218 应付保单红利 19,014 18,464 20,835 20,352 保户储金及投资款 40,084 59,085 59,455 64,211 责任准备金 599,314 674,023 769,907 775,440 长期借款 - - - - 应付债券 19,497 19,498 19,499 19,500 独立帐户负债 38 55 102 121 其他负债 53,248 81,991 79,343 24,659 负债 788,161 898,294 995,664 956,225 股本 9,062 9,062 9,062 9,062 资本公积 66,742 67,792 69,073 70,472 盈余公积 4,171 5,221 6,502 7,901 一般风险准备 17,979 7,105 7,105 7,105 未分配利润 37,728 46,128 56,379 67,570 股东权益合计 135,682 135,308 148,122 162,110 负债和股东权益合计 923,843 1,033,602 1,143,785 1,118,335 单击此处输入文字。 利润表 单位：百万元 会计年度 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入 247,202 278,905 292,664 314,945 已赚保费 189,376 246,189 258,498 279,178 投资收益 55,604 30,582 31,989 33,524 公允价值变动收益 52 54 57 60 其他业务收入 2,113 2,134 2,177 2,242 营业支出 223,022 264,637 275,223 295,893 退保金 25,217 29,543 33,605 39,085 赔款支出(减摊回） 76,543 100,937 103,399 111,671 提取保险责任准备金 51,087 59,085 62,040 67,003 保单红利支出 7,054 7,386 8,013 7,538 营业税金及附加 6,576 8,617 9,306 10,050 手续费及佣金支出 24,969 29,050 28,435 29,314 业务及管理费用 25,116 23,634 24,040 24,847 其他业务支出 6,065 6,065 6,065 6,065 资产减值损失 320 320 320 320 营业利润 24,180 14,268 17,441 19,052 加 : 营业外收入 187 187 187 187 减 : 营业外支出 56 56 56 56 利润总额 24,311 14,399 17,572 19,183 所得税 6,273 3,715