2016年中报点评报告：行业景气复苏，公司业绩有望保持快速增长

化工行业 分析师：顾敏豪 执业证书编号：S0730512100001 联系方式：021-50588666-8012 gumh00@ccnew.com 行业景气复苏，公司业绩有望保持快速增长 ——佰利联（（002601））22001166年年中中报报点评报告 证券研究报告-公司点评 买入（维持） 发布日期：2016年8月23日 报告关键要素: 受益行业景气复苏，公司上半年业绩实现较快增长。2016上半年，公司实现营业收入12.99亿元，同比下滑1.72%，实现净利润7110.97万元，同比增长52.49%。在国内房地产需求以及海外出口快速增长推动下，未来钛白粉需求有望保持快速增长，行业供给则在环保门槛提升等因素推动下继续收紧，从而带来供需好转，推动行业景气继续提升。公司与四川龙蟒完成合并之后，有望打造成为全球钛白粉巨头企业，行业竞争力和影响力进一步提升。预计公司2016、2017年EPS分别为0.27元和0.39元，以8月22日收盘价14.96元计算，对应PE分别为55.41倍和38.36倍，考虑并购因素，维持 “买入”的投资评级。 事件:  佰利联（002601）发布2016年中报。2016年上半年，公司实现营业收入12.99亿元，同比下滑1.72%，实现营业利润9398.26万元，同比增长43.78%，归属于上市公司股东的净利润7110.97万元，同比增长52.49%，扣非后的净利润为7010.03亿元，同比增长51.05%，基本每股收益0.1元。 点评:  钛白粉行业复苏推动业绩增长。2015年底以来，受益于国内外需求增长和行业供给侧改革推进，钛白粉行业景气底部复苏。今年上半年钛白粉价格实现七连涨。但由于去年同期价格较高，上半年钛白粉均价同比仍有一定下滑，公司钛白粉销售均价同比下滑约19.5%，导致公司收入小幅下滑。公司销量则实现了较好增长。上半年实现钛白粉产量12.22万吨，同比增长12.94%，销量12.79万吨，同比增长18.65%。 受益于钛精矿、硫酸等原材料价格下降，公司产品盈利能力有所提升，推动了上半年业绩的增长。上半年主营业务毛利率24.55%，同比提升5.76个百分点。其中钛白粉业务毛利率26.63%，同比提升6.74个百分点。二季度以来，钛白粉行业加速提价，公司二季度毛利率27.05%，同比提升8.30个百分点，环比提升9.40个百分点。 图1：公司历年业绩增长 图2：公司主营产品收入 -150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2008A2009A2010A2011A2012A2013A2014A2015A2016H营业收入净利润收入增长利润增长 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 2011A2012A2013A2014A2015A2016H钛白粉锆制品氯氧化锆二氧化锆其他 资料来源：中原证券、wind 资料来源：中原证券、wind 化工行业 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 2 页 共 4 页 图3：公司分产品毛利率 图4：公司单季度毛利率、净利率 -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2011A2012A2013A2014A2015A216H钛白粉锆制品其他 -5%0%5%10%15%20%25%30%销售毛利率(%)销售净利率（%） 资料来源：中原证券、wind 资料来源：中原证券、wind  供需好转，钛白粉行业景气有望持续上行。今年以来，国内钛白粉市场已经历连续9轮提价，累计涨价幅度超过30%。受益于产品价格的上涨，钛白粉企业的盈利开始提升，行业景气度回暖。未来行业供需有望继续好转。目前我国商品房销售与新开工均呈现回暖态势，有望带动钛白粉的国内需求。此外国内外钛白粉价差处于高位，在海外钛白粉企业持续提价以及人民币贬值趋势影响下，我国钛白粉竞争力有望提升，推动出口的快速增长。 供给方面，目前钛白粉行业去产能进程已取得一定进展。受近年来行业低迷的冲击，加上环保压力的持续提升，中小企业已开始陆续退出。近期《钛白粉单位产品能耗限额》已发布，《钛白粉工业污染防治技术政策》亦有望出台，行业准入门槛将大幅提升，进一步加深落后产能的淘汰。随着需求的增长和产能的收缩，未来行业供需格局有望持续好转，推动行业景气继续上行。 图5：钛白粉进出口价格及价差 图6：钛白粉出口形势 (400)(200)0 200 400 600 800 1000 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 2003-102004-042004-102005-042005-102006-042006-102007-042007-102008-042008-102009-042009-102010-042010-102011-042011-102012-042012-102013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-04进出口价差(美元/吨）进口单价（美元/吨）出口单价（美元/吨） -100%-50%0%50%100%150%200%0 100000 200000 300000 400000 500000 600000 2006-012006-062006-112007-042007-092008-022008-072008-122009-052009-102010-032010-082011-012011-062011-112012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-01钛白粉出口累计（万吨）出口增速 资料来源：中原证券、wind 资料来源：中原证券、wind  并购龙蟒获批，打造国际钛白粉巨头：公司定增并购行业龙头四川龙蟒已获得证监会审核通过，预计年内有望完成。合并后的佰利联拥有硫酸法产能50万吨及氯化法产能6万吨，成为全球第四大钛白粉企业。届时公司将占全国总产能的15%，总产量的20%，出口量占全国的40%以上，在国内及出口市场均拥有充分的话语权。此外四川龙蟒有充足的钒钛磁铁矿资源，拥有60万吨/年以上的钛精矿采选能力，是业内少数具有“钒钛磁铁矿—钛精矿—钛白粉”完整产业链的企业。合并后为公司钛白粉生产提供部分原材料，有力的提升公司产品的竞争力。  氯化法工艺期待进一步突破：氯化法工艺产品附加值高，技术难度大，我国钛白粉企业至今尚未能完全突破，存在巨大的进口替代空间。在国内钛白粉企业的不断努力和成长下，未来我国实现氯化法工艺的突破是大概率事件。公司6万吨氯化法钛白粉项目于2015年建设完成并完成试车，生产逐步趋于稳定。公司已成功开发BLR895、BLR896两个型号的氯化法钛白粉产品，产品品质达到国际 化工行业 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 3 页 共 4 页 同行业先进水平，得到了包括PPG、广东新高丽等国内外客户的认可。随着氯化法领域的进一步突破，公司有望在国内高端钛白粉领域扩大领先优势。  盈利预测和投资建议：不考虑并购，预计公司2016、2017年EPS分别为0.27元和0.39元，以8月22日收盘价14.96元计算，对应PE分别为55.41倍和38.36倍，考虑并购因素，维持 “买入”的投资评级。  风险提示：行业产能大幅扩张、氯化法项目进度低于预期。 盈利预测（未考虑并购） 2014A 2015A 2016E 2017E 营业收入（百万元） 2063.07 2659.80 3290 3930 增长比率（%） 19.77 29.66 23.69 19.45 净利润（百万元） 63.14 111.44 191.65 275.29 增长比率（%） 167.82 76.49 71.97 43.64 每股收益（元） 0.09 0.16 0.27 0.39 市盈率（倍） 166.22 93.50 55.41 38.36 资料来源：中原证券、wind 市场数据（2016年8月22日） 基础数据（2016年6月30日） 收盘价（元） 14.96元 一年内最高/最低（元） 65.60/11.59 沪深300指数 3336.80 市净率（倍） 4.48 流通市值（亿元） 89.15 每股净资产 （元） 3.34 每股经营现金流（元） -0.33 毛利率（%） 22.50 净资产收益率（%） 3.07 资产负债率（%） 63.13 总股本/流通股（万股） 71051/59593 B股/H股（万股） / 化工行业 中原证券股份有限公司 http://zyyj.ccnew.com 第 4 页 共 4 页 个股相对沪深300走势 -40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%佰利联沪深300 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅-10％至10％之间； 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 公司投资评级 买入： 未来6个月内公司相对大盘涨幅15％以上； 增持： 未来6个月内公司相对大盘涨幅5％至15％； 观望： 未来6个月内公司相对大盘涨幅-5％至5％； 卖出： 未来6个月内公司相对大盘跌幅5％以上。 重要声明 本公司具有证券投资咨询业务资格。 负责撰写此报告的分析师承诺：本人具有中国证券业协会授予的证券分析师资格。保证报告信息来源合法合规，报告撰写力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响。 免责条款 本报告为研究员个人依据公开资料和调研信息撰写，本公司不对本报告所涉及的任何法律问题做任何保证。本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。 转载条款 本报告版权归中原证券股份有限公司（以下简称公司）所有，未经公司书面授权，任何机构、个人不得刊载转发本报告或者以其他任何形式使用本报告及其内容、数据。