2016年半年报点评：政府补助减少影响Q2业绩，战略布局思路愈加清晰

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 纺织服装及日化 [Table_StockInfo] 贵人鸟(603555) 买入 2016年半年报点评 （维持评级） 服装II 2016年08月23日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 614/114 总市值/流通(百万元) 15,823/2,935 上证综指/深圳成指 3,085/10,731 12个月最高/最低(元) 40.75/19.27 相关研究报告： 《贵人鸟-603555-重大事件快评：收购优质体育用品零售商，多品牌多渠道布局迈出重要一步》 ——2016-06-03 《贵人鸟-603555-2015年年报及一季报点评：运动用品主业复苏，体育产业布局持续深化》 ——2016-04-26 《贵人鸟-603555-重大事件快评：布局校园体育赛事资源，把握中国体育产业发展关键环节》 ——2015-05-22 《贵人鸟-603555-重大事件快评：投资欧洲足球经纪公司BOY，体育外延并购迈出坚实一步》 ——2015-04-21 《贵人鸟-603555-2014年年报点评：A股体育产业龙头，有望乘政策之风而上》 ——2015-03-31 证券分析师：朱元 电话： 021-60933162 E-MAIL： zhuyuan2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513070005 联系人：郭陈杰 电话： 021-60875168 E-MAIL： guocj@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业 解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 政府补助减少影响Q2业绩，战略布局思路愈加清晰  2016H1业绩下降9.9%，主要系政府补助减少所致 公司2016H1实现营收10.18亿元，同比略增0.1%，归母净利润1.57亿元，同比下降9.9%，折合EPS 0.26元，扣非净利润下降1.1%，扣非增速与业绩增速差异，主要系上半年营业外收入同比减少近2000万元（政府补助减少）。从Q2单季度看，营收基本持平，净利润下降23.3%。整体来看上半年收入端表现平稳，服装类增长3.6%，鞋类下降2%，配饰下降幅度较大达20%，上半年渠道净关店152家达4313家。业绩下滑除营业外收入减少的因素外，整体毛利率下滑影响较大，同比下滑幅度达3.2pct，其中服装、鞋、配饰毛利率分别下滑1.4/4.7/7.0pct，主要系折扣力度加大所致；销售费用率由于品牌推广费用大幅度减少下降4.2pct，由于新增4亿元短期融资券，财务费用率上升1.2pct，管理费用率基本持平。另外，截至Q2存货较年初下降近7000万元。  收购优质零售商拓展增长点，战略布局思路愈加清晰 公司于6月份收购华中领先体育用品零售商杰之行，杰之行在华中地区市场地位稳固，拥有近20年经营历史，未来异地扩张（江西、安徽、湖南等）将成为主要驱动力，同时在多品牌集合店模式经营上颇具看点，凭借产品丰富、体验服务好等优势，满足不同人群细分化需求，长期布局前景值得期待。对于16年净利润不低于5000万元，16~18年合计不低于2亿元的业绩承诺目标，实现概率较高，有望为带来实质性业绩增厚（预计下半年并表）。同时，收购杰之行亦将是公司战略思路转变的重要开端，除了在产品端践行多品牌多渠道的布局思路，推进线下优质资源整合外，公司依托前期投资项目的庞大用户基础，也在积极寻求变现渠道布局，包括投资星友科技切入体育游戏内容领域等。  风险提示 运动用品行业增速放缓；体育产业布局推进及整合不及预期。  维持买入评级 公司主业经营平稳复苏，收购优质零售商成为新增长点，并为全面战略转型提供有力支撑，未来将更加注重线下优质资源整合及变现渠道布局。除动域资本产业基金完成重点领域的卡位布局外，携手大体协等成立的校园赛事平台康湃思也将成为未来战略规划重要组成，各项校园赛事有望相继落地。我们预计公司16~18年EPS 0.57/0.68/0.73元（暂未考虑增发摊薄），维持买入评级。 盈利预测和财务指标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入(百万元) 1,920 1,969 2,315 3,139 3,366 (+/-%) -20.2% 2.6% 17.6% 35.6% 7.3% 净利润(百万元) 312 332 350 419 451 (+/-%) -26.3% 6.3% 5.5% 19.6% 7.7% 摊薄每股收益(元) 0.51 0.54 0.57 0.68 0.73 EBIT Marg in 24.4% 27.5% 23.4% 20.2% 20.4% 净资产收益率(ROE) 14.0% 13.9% 14.3% 16.5% 17.2% 市盈率(PE) 50.7 47.7 45.2 37.8 35.1 EV/EBITDA 34.4 31.0 29.9 26.3 24.4 市净率(PB) 7.1 6.6 6.44 6.23 6.02 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 A-15 O-15 D-15 F-16 A-16 J-16 上证指数 贵人鸟 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 利润表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 现金及现金等价物 1678 1584 1500 1500 营业收入 1969 2315 3139 3366 应收款项 1313 1522 2064 2214 营业成本 1079 1341 1876 2005 存货净额 171 213 301 322 营业税金及附加 17 21 28 30 其他流动资产 128 69 94 101 销售费用 203 238 339 364 流动资产合计 3290 3389 3959 4137 管理费用 150 174 263 281 固定资产 614 583 564 541 财务费用 96 62 53 57 无形资产及其他 131 126 120 115 投资收益 4 2 4 6 投资性房地产 748 748 748 748 资产减值及公允价值变动 (50) (45) (30) (30) 长期股权投资 44 44 44 44 其他收入 0 0 0 0 资产总计 4827 4891 5436 5585 营业利润 377 435 554 605 短期借款及交易性金融负债 603 1000 1187 1157 营业外净收支 69 42 47 52 应付款项 508 533 753 805 利润总额 446 477 601 657 其他流动负债 511 77 109 117 所得税费用 114 119 150 164 流动负债合计 1622 1610 2050 2079 少数股东损益 0 8 32 42 长期借款及应付债券 795 795 795 795 归属于母公司净利润 332 350 419 451 其他长期负债 25 25 25 25 长期负债合计 820 820 820 820 现金流量表（百万元） 2015 2016E 2017E 2018E 负债合计 2443 2431 2870 2899 净利润 332 350 419 451 少数股东权益 0 6 28 57 资产减值准备 38 2 (2) (2) 股东权益 2384 2454 2538 2628 折旧摊销 47 69 76 81 负债和股东权益总计 4827 4891 5436 5585 公允价值变动损失 50 45 30 30 财务费用 96 62 53 57 关键财务与估值指标 2015 2016E 2017E 2018E 营运资本变动 330 (600) (403) (120) 每股收益 0.54 0.57 0.68 0.73 其它 (197) 4 24 32 每股红利 0.47 0.46 0.55 0.59 经营活动现金流 599 (131) 144 471 每股净资产 3.88 4.00 4.13 4.28 资本开支 (45) (80) (80) (80) ROIC 11% 10% 11% 11% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 14% 14% 16% 17% 投资活动现金流 (90) (80) (80) (80) 毛利率 45% 42% 40% 40% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Mar gin 26% 23% 20% 20% 负债净变化 0 0 0 0 EBITDA Margi n 29% 26% 23% 23% 支付股利、利息 (291) (280) (335) (361) 收入增长 3% 18% 36% 7% 其它融资现金流 556 397 187 (31) 净利润增长率 6% 5% 20% 8% 融资活动现金流 (25) 117 (148) (391) 资产负债率 51% 50% 53% 53% 现金净变动 485 (94) (84) 0 息率 1.8% 1.8% 2.1% 2.3% 货币资金的期初余额 1193 1678 1584 1500 P/E 47.6 45.2 37.8 35.1 货币资金的期末余额 1678 1584 1500 1500 P/B 6.6 6.4 6.2 6.0 企业自由现金流 718 (206) 67 396 EV/EBITDA 32.2 29.9 26.3 24.4 权益自由现金流 1274 145 215 322 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司