请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page] 宏观专题研究报告 宏观研究周报 [table_research] 宏观专题研究报告 2018年11月1日 [table_main] 宏观点评报告模板 经济下行压力愈明 政策调节加力对冲 ——中国银河宏观研究政策专题研究之10月政治局会议 核心观点： 分析师 ☆10月31日，中央召开政治局会议研究当前经济形势，部署下一阶段经济工作。目前，宏观政策的首要目标是稳定国内经济金融运行，保证就业，稳定国内市场预期。防范系统性风险自然是常抓不懈，但是最大的系统性风险莫过于经济显著失速与金融市场恐慌非理性蔓延，政策调节预计将加大逆周期调节力度，同时把握时机加快改革开放深化进程，以稳定市场的信心与预期。 ☆当前，经济下行的内外需求面压力愈加明显，从中央对经济形势判断更加明确下行压力与“六个稳定”的突出政策目标地位来看，稳定内需的必要性是毋庸置疑的。外需方面，中美贸易战影响逐渐显露，净出口最终将成为经济增长负向拖累。从目前形势看，中国产业链优势仍然明显，即便在关税战背景下，中国输美产品第一位的机电、工业制成品出口仍然向好。但总体来说，前期贸易出口抢跑（以回避关税落地后价格影响）对贸易数据的支撑作用正在淡化，贸易战的后续影响将继续显现，净出口走弱负向拖累GDP增速将成为必须正视的常态，稳定经济增长仍然主要依靠提振内需。 ☆对于复杂内外形势下的经济下行决策层心中已有预期并有一定容忍度（我们估计贸易战影响背景下，今年完成6.5%以上增速，中长期立足于6-6.5%增速，以实现较高质量的增长）。结合日前国务院办公厅发布的《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》，基础设施补短板显然是稳定内需的主要抓手之一。当然，在多种因素权衡制约之下，当前基建力度将量力而行，实际上弱于2009年稳增长周期，基建投资增速触底可以预期，但大幅高增则面临许多现实条件制约。无论是基建与房地产目前决策当局都并没有将其作为拉动经济之龙头的意向。 ☆同时，欲稳定内需更加积极的财政与货币政策必不可少。从近期财政部和央行的表态来看，财政政策方面，积极财政的重点首先放在减税降费，其次才是基建补短板已经较为明确，后续会有更进一步减税措施出台。货币政策方面，央行将以国内经济稳定为政策制定与实践的主要考量。 ☆从大类资产表现来看，短期（四季度）来看债券优于股票。但总体来看，随着逆周期调节政策和深化改革措施出台落地，A股市场是震荡回升的趋势，主要依靠改革措施不断出台落地来改善市场信心和风险偏好。汇率方面，四季度到19年年中人民币兑美元仍然主要呈现持续弱势（预计19年年中以后，美国国内形势风险增大）。大宗商品方面在需求面不乐观情况下，应保持适当的谨慎。 张 宸 ：（8610）8357 1342 ：zhangchen_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130517120001 特别感谢： 宏观研究助理 余逸霖 ：（8610）6656 1871 ：yuyilin_yj@chinastock.com.cn 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page] 宏观专题研究报告 宏观研究周报 目 录 一、概述.........................................................................................................................3 二、当前经济形势.........................................................................................................................3 三、政策应对.........................................................................................................................4 四、大类资产表现研判...................................................................................................................6 五、重要图表列示........................................................................................................................6 图表目录 图1：制造业PMI...........................................................................................................................6 图2：制造业PMI主要分项指标 .....................................................................................................6 图3：进出口景气度指标 ...............................................................................................................6 图4：发达经济体制造业PMI............................................................................................................6 图5：生产景气度指标....................................................................................................................7 图6：产成品库存..........................................................................................................................7 图7：原材料采购成本....................................................................................................................7 图8：大中小型企业景气度..............................................................................................................7 图9：新订单指数.........................................................................................................................7 图10：建筑业与服务业景气度..........................................................................................................7 表1：2018年7月31日政治局会议要点............................................................................................8 表2：2018年10月31日政治局会议要点............................................................................................9 表3：国务院办公厅《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》要点...............................................10 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 [table_page] 宏观专题研究报告 宏观研究周报 经济下行压力愈显 政策调节加力对冲 ——中国银河宏观政策专题研究之10月政治局会议 一、概述 10月31日，中央召开政治局会议研究当前经济形势，部署下一阶段经济工作。相对于年中7月31日召开的政治局会议而言，本次政治局会议延续了当前总体政策基调，再次明确了稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期的主要工作任务。 从目前情况看，宏观政策的首要目标是稳定国内经济金融运行，保证就业，稳定国内市场预期。防范系统性风险自然是常抓不懈，但是最大的系统性风险莫过于经济显著失速与金融市场恐慌非理性蔓延，政策调节预计将加大逆周期调节力度，同时把握时机加快改革开放深化进程，以稳定市场的信心与预期。 二、当前经济形势 当前，经济下行的内外需求面压力愈加明显，虽然本次政治局会议没有重点强调稳定内需，但从中央对经济形势判断更加明确下行压力与“六个稳定”的突出政策目标地位来看，稳定内需的必要性是毋庸置疑的。31日披露的10月PMI数据显示，10月份官方PMI为50.2，较上月回落0.6个点，低于预期值50.6，反映制造业景气度持续回落。主要分项指标继续回落，生产指数和新订单指数回落至52和50.8，较上月回落1.0和1.2个百分点。采购回落至51.0，经营活动预期持平上月。进口继续回落，从上月48.5回落至47.6，连续四月位于荣枯线下方。整体来看，随着油价回落叠加环保限产更加柔性，价格因素对PMI的支撑作用减弱，新订单连续五个月回落，新订单-产成品库存（经济动能指标）延续5月以来的回落趋势，显示内需持续走弱。 外需方面，中美贸易战影响逐渐显露，净出口最终将成为经济增长负向拖累。美国对中国约2000亿美元输美产品加征10%的关税正式落地，10月出口指数大幅下滑，新出口订单指数录得46.9，较上月下滑1.1个百分点，景气度创16年以来新低。积存订单同样创下16年以来新低，降至44.3的低位，较上月下降0.9个百分点。出口订单整体回落，从结构来看，中型企业新出口订单的回落尤为明显，降至42.3，创下历史最低水平，大型企业新出口订单也有明显回落，录得48.7，但较为靠近景气荣枯线。因此，全面关税下，技术附加值高的出口产品由于海外市场粘性较高且受到出口政策的优先支持，受到关税战的冲击相对较小。从商品出口数据来看，当前机电、高新技术产品等高技术产品出口增速分别提升至14.1%、15.9%，显著高于出口的平均增速。 从目前形势看，中国产业链优势仍然明显，即便在关税战背景下，中国输美产品第一位的机电、工业制成品出口仍然向好。但总体来说，前期贸易出口抢跑（以回避关税落地后价格影响）对贸易数据的支撑作用正在迅速淡化，贸易战的后续影响将继续显现，净 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 [table_page] 宏观专题研究报告 宏观研究周报 出口走弱负向拖累GDP增速将成为必须正视的常态，稳定经济增长仍然主要依靠内需。 三、政策应对 内需如何稳定？本次会议没有明确提及。我们认为，一方面这显示了中央对于当前经济下行压力成因的一个基本判断，即“当前我国经济形势是长期和短期、内部和外部等因素