市 場 動 態 2018-10-15 w w w . u t r a d e . c o m .hk 1 香港 市場消息 內地上月出口增長佳提振氣氛，後市關注美對華操控匯率指控進展 恒指上周五(12日)收市升535點，報25,801點。國指升206點，收報10,299點。大市總成交1,111.47億港元，上升股份1,241隻，下跌股份552隻。 美股上周經歷繼今年2月後最急劇的下挫，拖累環球風險胃納下降，股市相繼出現資金撤出高估值行業的走勢，港股亦瀰漫著恐慌情緒。及至周五內地公布9月出口出乎意料地重拾雙位數字的增長，恒指在14天RSI低見27之後作超賣反彈，惟全星期仍累挫772點或2.9%。 上周五摩根大通、花旗集團和富國銀行相繼公布第三季財報，其中前兩者盈利勝預期，富國銀行盈利雖遜預期，惟期內每股盈利同比上升36%，股價與花旗收市向上。配合科技股現反彈，美股三大指數回升，納指領漲2.29%，港股ADR收市升67點。 綜合眾多負面因素，相信債息急升和環球經濟增長遭下調為兩大觸發點。當中債息向上除提高企業融資成本，亦對美股的估值計算具負面影響。而在環球經濟前景放緩下，企業經營的難度提升，同樣與企業盈利前景直接相關。惟由於國際貨幣基金組織(IMF) 的預警是建基於貿易磨擦升級的預測，市場的盈利評估仍將因應貿易戰的進展而再度修正，其中美方對中國操控匯率的指控和兩國元首的會面安排，均有望循積極方向發展。 報告總覽 申洲國際（2313） 憑藉高議價能力及產能提升，作好準備 消除最近就歐盟撤柬埔寨免關稅待遇及對中國訂單能見度的憂慮，加上重申抵抗貿易戰的能力後，申洲國際更了解其業務前景。 我們看好申洲國際，原因是其產能增加及具強大綜合採購及生產態力。 維持「買入」評級。 目標價：103.00港元。 技術分析 騰訊控股 (700) 買入區間：289.00至289.20港元 上日收市價：288.40港元 目標價：312.00／334.00港元 止蝕位：下破265.00港元 東亞銀行 (23) 沽售區間：26.15至26.20港元 上日收市價：26.55港元 目標價：23.60／21.00港元 止蝕位：上穿29.50港元 走勢圖 (恒生指數) 主要指數 前收市 變動 (%) 年初至今(%) 恆指 25,801 2.1 -13.8 即月期指 25,690 -0.5 -14.6 國指 10,299 2.0 -12.0 滬綜指 2,607 0.9 -21.2 道指 25,340 1.1 2.5 標普500 2,767 1.4 3.5 日經225 22,695 -0.9 -1.2 德國DAX 11,524 -0.1 -10.8 巴黎CAC 5,096 -0.2 -4.1 資料來源: 彭博 最大成交 股份 股價 (港元) 變動 (%) 成交金額(億港元) 騰訊控股 288.40 8.0% 152.89 中國平安 73.70 2.2% 32.79 匯豐控股 66.05 0.0% 25.90 友邦保險 62.95 4.1% 24.55 建設銀行 6.21 2.0% 21.12 最大升幅 股份 股價 (港元) 變動 (%) 成交金額 (百萬港元) 建成控股 0.35 42% 23.4 南華金融 0.02 33% 2.6 中國綠地博大綠澤 0.73 26% 0.3 龍輝國際控股 0.20 23% 0.6 耀萊集團 0.31 22% 7.2 最大跌幅 股份 股價 (港元) 變動 (%) 成交金額 (百萬港)元 華晨中國 7.90 -27% 1742.6 飛尚無煙煤 0.72 -24% 0.6 寶峰時尚 0.31 -16% 0.1 偉業控股 3.12 -15% 0.1 SHANGHAI GROWTH 4.39 -15% 0.0 分析員 葉國邦 +852 2236 6752 ivan.ip@uobkayhian.com.hk 市 場 動 態 2018-10-15 w w w . u t r a d e . c o m .hk 2 香港 投資策略 買入 （維持） 股價 86.75港元 目標價 103.00港元 潛在升幅 +18.73% 業務簡介 申洲國際製造及加工紡織品。該公司生產染料、飾面、印刷品、刺繡、剪裁及縫製針織品。 股份數據 行業 非必需消費品 股份代號： 2313 發行股數 （百萬）： 1,503.2 市值 （百萬港元）： 128,300.0 市值 （百萬美元）： 16,370.0 3個月平均成交 （百萬美元）： 41.6 股價表現 （%） 52-週高位/低位 103.00/ 63.05港元 1個月 3個月 6個月 1年 至今 (11.2) (10.5) 2.8 34.4 14.7 主要股東 % 協榮 46.6 富高 5.3 JP Morgan Chase&Co 5.0 2018財年資產淨值／股份 （人民幣元） 11.00 2018財年淨債項／股份 （人民幣元） 0.31 股價圖表 801001201401601805060708090100110120(%)(lcy)SHENZHOU INTERNATIONAL GROUPSHENZHOU INTERNATIONAL GROUP/HSI INDEX05101520Oct 17Dec 17Feb 18Apr 18Jun 18Aug 18Oct 18Volume (m) 來源：彭博 分析員 袁肇鋒, CFA +852 2826 4837 robin.yuen@uobkayhian.com.hk 申洲國際（2313） 憑藉高議價能力及產能提升，作好準備 消除最近就歐盟撤柬埔寨免關稅待遇及對中國訂單能見度的憂慮，加上重申抵抗貿易戰的能力後，申洲國際更了解其業務前景。 我們看好申洲國際，原因是其產能增加及具強大綜合採購及生產態力。 維持「買入」評級。 目標價：103.00港元。 最新資料  憂慮歐盟撤柬埔寨免關稅待遇。2018年 10月5日，由於嚴重違反人權，歐盟宣布撤銷給予柬埔寨免關稅待遇。申洲國際管理層已經與客戶共同評估有關影響，預計關稅費率約為10%。其亦解釋這項免稅政策本來亦預計於2025年之前屆滿，因為屆時柬埔寨的人均國內生產總值將會超過基準水平。更重要的是，由於額外稅項目通常由客戶承擔，而非服裝製造業的原設備製造商，關鍵問題在於原設備製造商與客戶之間的議價能力。申洲國際對其議價能力充滿信心。  為貿易戰做好充分準備。由於只有14%的產品出口到美國及30%的產能來自越南及柬埔寨，貿易戰為申洲國洲帶來的影響微乎其微。基於紗線、布料及服裝生產的垂直綜合產能，申洲國際完全有能力轉移其用於生產出口到美國的產品的國內生產線到海外廠房。  消除對中國訂單能見度的憂慮。市場仍對申洲國際的訂單有若干憂慮，訂單自年初至今呈個位數增長。對優衣庫及Puma等若干主要客戶而言，訂單自年初至今呈雙位數增長。管理層解釋說，公司的生產線已充分利用，客戶甚至預訂未來的產能。此外，越南及柬埔寨的生產基地尚未完全擴大規模，意味著未來將有更多產能。因此，決定申洲國洲純利的是其產能擴張及利用率，而非訂單。 主要財務數據 12月31日止年度 (人民幣百萬元) 2016 財年 2017 財年 2018 財年預測 2019 財年預測 2020 財年預測 淨營業額 15,099 18,085 21,242 24,646 28,198 息稅折舊攤銷前利潤 4,382 5,066 6,222 7,210 8,262 經營利潤 3,721 4,294 5,388 6,326 7,322 純利 （報告／實際） 2,948 3,757 4,968 5,731 6,632 純利（經調整） 2,948 3,757 4,968 5,731 6,632 每股盈利 （分） 196 250 330 381 441 市盈率 （倍） 38.4 30.2 22.8 19.8 17.1 市賬率 （倍） 7.0 5.6 6.9 5.9 5.0 企業價值／息稅折舊攤銷前利潤（倍） 26.0 22.5 18.3 15.8 13.8 股息收益率 （%） 1.4 1.7 2.2 2.5 2.9 純利率 （%） 19.5 20.8 23.4 23.3 23.5 淨債項／（現金） 對權益 （%） (6.6) (2.4) 2.9 (3.6) (10.1) 利息保障倍數（倍） n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 股本回報率 （%） 20.9 21.6 27.4 32.0 31.7 市場預期純利 - - 4,682 5,647 6,749 大華繼顯／市場預期 （倍） - - 1.06 1.01 0.98 來源：申洲國際、彭博、大華繼顯 市 場 動 態 2018-10-15 w w w . u t r a d e . c o m .hk 3 香港  對產能擴張充滿信心。產能是申洲國際收入及純利增長的瓶頸，該集團有信心可以繼續擴大產能。 a） 上游布料生產。申洲國際於中國及越南的產能分別為每天280噸及每天220噸。到2020年年底，該集團的目標是擴大兩個國家的產能（產能比為50：50）至每天350噸。 b） 下游服裝。一個月前，該集團於柬埔寨購買了一塊曾經租用過的土地（具50年的土地使用權）。這將允許其於2020年前增加10,000名工人。其下游產能分佈在柬埔寨（11,000名工人，佔16%）、越南（10,000名工人，佔13%）及中國其餘地區（佔70%）。 c） 申洲國際將在其位於越南的新廠房增加5,000名工人，廠房預計於下半年開始運營。 d） 在產量方面，該集團在2018年上半年生產了1.9億件產品。管理層預計產量每年增長10至15百萬件。  卓越的生產週期。該集團的生產週期由兩週至兩個月，較競爭對手的平均三個月更具效率。 盈利預測調整／風險  我們維持盈利預測不變。  宏觀風險。硬著陸將減少對非必需消費品的支出。 估值／建議  維持「買入」評級，目標價為103.00港元，基於2019財年預測24倍市盈率，較均高2個標準差。與其他原設備製造商及運動服裝品牌比較，我們認為來自貿易戰的順風將為申洲國際帶來更多優勢。 市 場 動 態 2018-10-15 w w w . u t r a d e . c o m .hk 4 香港 損益表 12月31日止年度(人民幣百萬元) 2017 財年 2018 財年預測 2019 財年預測 2020 財年預測 淨營業額 18,085 21,242 24,646 28,198 息稅折舊攤銷前利潤 5,066 6,222 7,210 8,262 折舊及攤銷 772 833 885 940 息稅前利潤 4,294 5,388 6,326 7,322 總其他非經營收入 (98) 0 0 0 聯營公司貢獻 4 4 4 4 淨利息收入／（開支） 88 224 168 213 除稅前利潤 4,288 5,616 6,498 7,539 稅項 (528) (646) (763) (905) 少數股東權益 (3) (3) (3) (3) 純利 3,757 4,968 5,731 6,632 純利（經調整） 3,757 4,968 5,731 6,632 資產負債表 12月31日止年度(人民幣百萬元) 2017 財年 2018 財年預測 2019 財年預測 2020 財年預測 固定資產 7,117 7,527 7,983 8,480 其他長期資產 1,770 1,678 1,659 1,639 現金／短期投資 2,597 1,734 2,899 4,491 其他流動資產 12,735 13,541 15,053 16,646 總資產 24,219