市 場 動 態 2018-10-02 w w w . u t r a d e . c o m .hk 1 香港 市場消息 美墨加修訂貿易協議 房地產股弱勢 恒指上周五(28日)收市升72點，報27788點。國指升78點，收報11017點。大市總成交844.01億港元，上升股份918隻，下跌股份745隻。 上周中美爭議未見新發展，市場受惠A股成功被納入富時指數一度急升，但港銀開展加息周期壓制投資氣氛，上周日均總成交約850億港元。板塊表現方面，「三桶油」表現強勁，令能源板塊領漲。相反，內地及本地地產股均弱勢。恒大(3333)及碧桂園(2007)兩大房企受壞消息影響，上周五急跌逾5%。本地發展商因憂慮加息步伐而受壓。 美國與加拿大及墨西哥重新修訂貿易協議，取代現時的北美自由協定。消息刺激道指及標指上升，唯港股ADR持平。特朗普稱此舉為爭取得來的成功，或繼續加強其強硬貿易關稅的主張。 技術走勢上，從恒指周線圖可見，恒指自今年2月份開始下穿10天移動平均線後，一直受壓該水平，屢次未能成功突破。雖然上周五收市略高於該水平，但相信阻力水平較大。 報告總覽 中國互聯網股 消費放緩及其對電子商務的影響 據國家統計局稱，8月份中國在線零售銷售持續放緩。 我們對電子商務分部增長持審慎態度，因為中美貿易戰觸發的客戶信心減弱或許未能於短期內改善。我們研究電子商務分部對經濟放緩的敏感程度，通過假設收入增長放緩-5%／- 10%來評估對純利的影響。 我們仍然認為像阿里巴巴等大型電子商務公司可能較京東更具彈性。 維持「跑贏大市」評級。 技術分析 中國石油 (857) 買入區間：6.42至6.43港元 上日收市價：6.34港元 目標價：6.70／7.00港元 止蝕位：下破6.00港元 電訊盈科 (8) 買入區間：4.60至4.61港元 上日收市價：4.56港元 目標價：4.80／4.93港元 止蝕位：下破4.35港元 走勢圖 (恒生指數) 主要指數 前收市 變動 (%) 年初至今(%) 恆指 27,789 0.3 -7.1 即月期指 27,877 -0.6 -7.5 國指 11,018 0.7 -5.9 滬綜指 2,821 1.1 -14.7 道指 26,651 0.7 7.8 標普500 2,925 0.4 9.4 日經225 24,246 0.5 7.0 德國DAX 12,339 0.8 -4.5 巴黎CAC 5,507 0.2 3.7 資料來源: 彭博 最大成交 股份 股價 (港元) 變動 (%) 成交金額(億港元) 騰訊控股 323.20 -0.7% 53.07 中國平安 79.50 0.8% 26.37 友邦保險 69.90 1.3% 20.25 中國海洋石油 15.50 3.8% 20.22 美團點評 68.75 2.6% 18.03 最大升幅 股份 股價 (港元) 變動 (%) 成交金額 (百萬港元) 星美文化旅遊 0.47 46% 0.4 中外運航運 2.58 43% 375.4 永保林業 0.03 42% 3.7 松景科技 0.61 36% 19.8 鎮科集團 0.98 21% 10.2 最大跌幅 股份 股價 (港元) 變動 (%) 成交金額 (百萬港)元 飛毛腿 0.46 -56% 43.6 廣澤國際發展 0.79 -26% 10.7 中國疏浚環保 0.11 -22% 2.4 中國恒大 21.95 -13% 1167.1 東銀國際控股 0.56 -13% 0.1 分析員 葉文瀚 +852 2236 6793 frank.yip@uobkayhian.com.hk 市 場 動 態 2018-10-02 w w w . u t r a d e . c o m .hk 2 香港 投資策略 中國互聯網股 消費放緩及其對電子商務的影響 據國家統計局稱，8月份中國在線零售銷售持續放緩。 我們對電子商務分部增長持審慎態度，因為中美貿易戰觸發的客戶信心減弱或許未能於短期內改善。我們研究電子商務分部對經濟放緩的敏感程度，通過假設收入增長放緩-5%／- 10%來評估對純利的影響。 我們仍然認為像阿里巴巴等大型電子商務公司可能較京東更具彈性。 維持「跑贏大市」評級。  中國8月份在線零售銷售因非實體商品持續放緩。根據國家統計局的數據，中國零售市場銷售同比增長9.0%（7月： 8.8%）。 8月份中國在線零售銷售同比增長21.5%（7月：同比增長24.9%），實物商品同比增長25.0%（7月：25.2%），非實體商品僅於8月份同比增長10.8%（7月：同比增長24.4%）。非實體商品增長顯著放緩，主要是由於在線遊戲行業增長因新遊戲批准暫停而放緩。  京東的收入將隨著整體電子商務市場增長而增長。我們預期3C產品增長放緩對京東第3季收入增長構成壓力，其佔京東的GMV約40%。8月份中國零售銷售總額中， 3C產品增長進一步放緩至同比6.4%（7月／6月：10%／16%），而家電板塊增長回升至4.8%，優於7月份的0.6%。我們預測京東第3季收入同比增長25%至人民幣1,040億元，處於公司指導意見25至30%的低端。京東對零售分部以後季度的增長持審慎態度，並指導2018年第4季收入增長甚至可能低於2018年第3季者。  京東在物流基礎設施及人工智能相關研發方面的大量投資將使利潤率受累。我們估計京東於2018財年的按非美國通用會計準則計算的經營利潤率將下降至0.6%（2017財年： 1%），此乃基於物流及技術人才招聘的大量投資。鑑於巨額投資，我們估計2018財年按非美國通用會計準則計算的純利率為0.7%，低於公司早前指導2018財年的1至2%及2019財年的1%。  對電子商務分部增長持審慎看法以及對利潤率收縮的憂慮。我們預期中國的電子商務收入增長勢頭將繼續受物流投資帶動。阿里巴巴及京東於2018年第2季的收入分別同比增長61%及31%。然而，兩家公司均經歷因新零售巨額投資導致的毛利率及經營利潤率下降，純利較市場預測低5至53%。電子商務公司在宣布其2018年第2季業績後，就2018年下半年收入增長作出審慎指導意見，原因是預期宏觀零售市場增長放緩以及中美之間的貿易戰可能會打擊中國的電子商務增長。 跑贏大市 （維持） 首選股 股份 代號 評級 目標價 股價 阿里巴巴 BABA US 買入 225.00美元 US$165.40 162.00美元 US$165.40 來源：彭博、大華繼顯 分析員 潘夢遙 +8621 5404 7225 ext 808 juliapan@uobkayhian.com 同業比較 股份 代號 評級 價格 目標價 目標價的上行 ／（下行）空間 市值 ------市盈率------ ------市賬率------ 企業價值／息稅折舊攤銷前利潤 股本回報率 2018年9月27日 2018 預測 2019 預測 2018 預測 2019 預測 2018 預測 2019 預測 2018 預測 (當地貨幣) (當地貨幣) (%) (百萬美元) (倍) (倍) (倍) (倍) (倍) (倍) (倍) 阿里巴巴 BABA US 買入 163.16 225.00 37.9 422,940.8 33.6 29.6 8.0 6.7 33.3 29.8 19.5 京東 JD US 持有 24.51 36.00 46.9 35,154.8 46.8 56.6 4.6 4.7 44.8 (239.2) 0.3 來源：彭博、大華繼顯 市 場 動 態 2018-10-02 w w w . u t r a d e . c o m .hk 3 香港 敏感度分析  京東。 我們估計總收入增長下跌5%將導致按非美國會計準則計算的經營利潤下跌12%，對每股盈利構成23%的下行影響，而總收入增長5%將導致按非美國通用會計準則計算的經營利潤率改善12%，對每股盈利構成23%的上行影響。  阿里巴巴。我們估計總收入增長下跌5%將導致按非美國會計準則計算的經營利潤下跌86%，對每股盈利構成16%的下行影響，而總收入增長5%將導致按非美國通用會計準則計算的經營利潤率改善2個百分點，對每股盈利構成17%的上行影響。 阿里巴巴敏感度 京東敏感度 2018預測 情景1 (+3ppt) 情景2 (-3ppt) 情景1 (+5ppt) 情景2 (-5ppt) 收入增長 62% 56% 64% 54% 對按非美國通用會計準則計算的經營利潤的影響 7% -7% 12% -12% 對利息覆蓋的影響 (倍) 23.4 20.3 24.4 19.3 對按非美國通用會計準則計算的淨收入的影響 14% -14% 23% -23% 對經營現金流的影響 5% -5% 8% -8% 2018預測 情景1 (+3ppt) 情景2 (-3ppt) 情景1 (+5ppt) 情景2 (-5ppt) 收入增長 30% 24% 32% 22% 對按非美國通用會計準則計算的經營利潤的影響 52% -52% 86% -86% 對利息覆蓋的影響 (倍) 4.6 1.5 5.6 0.4 對按非美國通用會計準則計算的淨收入的影響 49% -49% 82% -82% 對經營現金流的影響 - - - - 來源：公司、大華繼顯 來源：公司、大華繼顯 行動及假設變動  維持阿里巴巴（BABA US）的「買入」評級。 我們將盈利及目標價維持不變。 我們的目標價為225美元，基於分類加總估值法計算。  維持京東（JD US）的「持有」評級，目標價由32.00美元下調至25.00美元。 我們將2019至2020財年的收入分別下調2%及4%，並將純利分別下調43%及54%，以消化收入增長放緩以及物流及技術巨額投資。 我們根據2019財年預測15倍企業價值／息稅折舊攤銷前利潤將目標價由32美元下調至25美元，與同業一致。 京東12個月遠期企業價值／息稅折舊攤銷前利潤區間圖 阿里巴巴12個月遠期企業價值／息稅折舊攤銷前利潤區間圖 來源：彭博、大華繼顯 來源：彭博、大華繼顯 電子商務G M V 27 29 27 28 30 24 22 22 23 29 26 32 32 32 34 37 35 38 34 33 23 30 37 32 24 25 28 25 21 05101520253035404502004006008001,0001,2001,400Jan-Feb 16 Mar 16 Apr 16 May 16 Jun 16 Jul 16 Aug 16 Sep 16 Oct 16 Nov 16 Dec 16 Jan 17Jan-Feb 17 Mar 17 Apr 17 May 17 Jun 17 Jul 17 Aug 17 Sep 17 Oct 17 Nov 17 Dec 17 Jan 18 Feb 18 Mar 18 Apr 18 May 18 Jun 18 Jul 18 Aug 18(%)(Rmb b)Total ecommerce GMVChg. 來源：國家統計局、大華繼顯 市 場 動 態 2018-10-02 w w w . u t r a d e . c o m .hk 4 香港 阿里巴巴集團（BABA US） 股份 阿里巴巴集團 股份代號 BABA 前收市 162.00 52週高位 211.70 52週低位 152.85 發行股數 (百萬) 2,592 市值 (百萬港元) 431,132 3個月平均成交 (百萬港元) 3,841 業務 阿里巴巴集團控股公司(Alibaba Group Holding Ltd.)為一家控股公司。該公司透過其子公司提供網際網路基礎