龙元建设：斩获PPP大单彰显龙头风采，加速成长趋势明确

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 斩获PPP大单彰显龙头风采，加速成长趋势明确 ■事项：公司公告预中标泉州市《城东至北峰快速通道及两侧片区棚户区（石结构房）改造PPP项目》，项目建设投资总额 39.73亿元，占2015年收入的24.79%，合作期20年。 ■厚积薄发拿下大单，彰显龙头强大实力。根据泉州政府招标网信息，该项目包括快速通道及道路两侧公共设施建设（含安臵房、学校、停车场等），项目建成后将使泉州中心城区“田”字形快速交通主骨架基本完成，促进泉州环湾一体化发展，为泉州政府2016年重点推进项目，由副市长与住建局局长挂帅指挥，目前征迁工作已全面启动。项目公司注册资本金为5亿元，社会资本与政府出资比例为7:3，建设期5年，运营回购期15年。公司厚积薄发斩获大额订单，进一步彰显龙头公司承接PPP项目的强大实力。公司提前战略布局PPP领域，具有较强先发优势，拥有国内权威PPP团队，兼具工程建设甲乙双方思维，立志做PPP平台企业，从单一建筑施工向“建筑+投融资”转型升级，有望建立建筑2.0新时代的经济形态。 ■PPP订单趋势强劲，业绩加速成长预期明确。公司自去年10月份至今，已先后（预）中标10个PPP项目，累计金额达131亿元，项目覆盖类型多样。公司凭借专业的 PPP 项目管理运作能力，后续订单承接有望加速，业绩高增长趋势进一步明确。根据去年中标节奏，预计今年全年承接PPP订单有望达200-300亿元。由于PPP订单分布于基建等多个领域，毛利率高于原房建主业，且可贡献施工、投资、运营等更多元收益，将显著提升公司净利率水平。公司利用两层杠杆以较低自有资金撬动更多项目，充分放大收益，且后续施工、运营、投资等不同阶段多类型收益叠加，将驱动业绩加速增长。 ■今年将迎PPP大年，良好政策环境促PPP项目落地签约快速推进。截至2016年5月12日，全国PPP综合信息平台项目库入库项目总投资9.0万亿元，比3月末增加2271亿元，增长2.6%；入库项目8006个，比3月末增加285个，增长3.7%。进入执行库（即处于采购、执行和移交阶段）项目865个，占入库总数的10.8%，比3月末提高2.4个pct。已签约的PPP项目数量达到463个，较3月末增长25.5%（仅一个半月）。进入采购阶段的项目同比大幅增长43.7%，进一步印证PPP正加速落地。财政部与发改委近日联合发文指出要加强协调配合，形成合力，将创造更加良好的政策环境，利于PPP项目的推广。同时文中反复强调要杜绝明股实债、固定回报承诺等变相融资现象，严格规范PPP操作流程，在更加理性的政策环境下，公司的专业优势将得到进一步凸显，在日趋激烈的PPP竞争市场中继续领跑。 ■投资建议：我们预测公司2016-2018年净利润分别为3.5/5.0/7.0亿元，CAGR=41%，三年EPS分别为0.28/0.4/0.56元，当前股价对应16-18年PE分别为27/19/14倍，考虑到公司未来极佳的订单趋势以及作为 PPP 平台型企业的巨大潜力，给予目标价11.2元，买入-A评级。 ■风险提示：PPP项目落地不达预期风险，项目施工进度低于预期风险。 Tabl e_Title 2016年06月02日 龙元建设（600491.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 建筑施工 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 11.2元 股价（2016-06-01） 7.65元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 9,655.07 流通市值（百万元） 7,249.14 总股本（百万股） 1,262.10 流通股本（百万股） 947.60 12个月价格区间 5.56/17.30元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -4.36 22.16 -17.07 绝对收益 -5.2 30.55 -53.66 夏天 分析师 SAC执业证书编号：S1450514110001 xiatian@essence.com.cn 021-35082723 程龙戈 报告联系人 chenglg@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 龙元建设：财务费用下降致Q1业绩大幅增长，PPP王者之路加速向前 2016-04-29 龙元建设：龙元建设：PPP王者之路 2016-04-13 龙元建设：PPP订单将驱动业绩加速成长 2016-04-08 龙元建设：PPP项目再下一城，春耕秋收渐入佳境 2015-10-13 龙元建设：PPP首单有望落地，下半年PPP项目有望进入收获期 2015-09-21 -66%-55%-44%-33%-22%-11%0%2015-062015-102016-022016-06龙元建设 建筑施工 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 摘要(百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主营收入 16,230.3 16,028.8 20,954.1 26,196.6 32,749.2 净利润 241.8 205.0 351.2 500.7 701.6 每股收益(元) 0.19 0.16 0.28 0.40 0.56 每股净资产(元) 2.62 2.82 3.95 4.34 4.86 盈利和估值 2014 2015 2016E 2017E 2018E 市盈率(倍) 39.9 47.1 27.5 19.3 13.8 市净率(倍) 2.9 2.7 1.9 1.8 1.6 净利润率 1.5% 1.3% 1.7% 1.9% 2.1% 净资产收益率 7.3% 5.8% 7.0% 9.1% 11.4% 股息收益率 0.3% 0.0% 0.5% 0.5% 0.6% ROIC 7.8% 6.3% 8.7% 11.2% 14.6% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/龙元建设 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E (百万元) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入 16,230.3 16,028.8 20,954.1 26,196.6 32,749.2 成长性 减:营业成本 14,863.6 14,636.6 19,090.1 23,721.2 29,490.5 营业收入增长率 5.9% -1.2% 30.7% 25.0% 25.0% 营业税费 530.2 508.5 691.5 846.2 1,048.0 营业利润增长率 12.2% -15.9% 65.8% 47.6% 35.6% 销售费用 13.8 7.8 21.0 13.1 16.4 净利润增长率 9.1% -15.2% 71.3% 42.6% 40.1% 管理费用 218.7 238.5 335.3 392.9 491.2 EBITDA增长率 6.6% -7.4% 37.3% 62.7% 44.1% 财务费用 124.3 150.8 125.0 300.0 510.0 EBIT增长率 7.9% -6.6% 39.0% 65.4% 45.2% 资产减值损失 105.7 171.3 170.0 154.0 150.0 NOPLAT增长率 7.3% -6.6% 46.0% 60.4% 49.9% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 15.4% 5.8% 24.1% 15.0% -3.2% 投资和汇兑收益 -0.1 -1.0 - - - 净资产增长率 6.2% 8.6% 39.0% 9.5% 11.5% 营业利润 373.9 314.3 521.3 769.3 1,043.0 加:营业外净收支 19.3 6.4 9.9 13.5 13.1 利润率 利润总额 393.2 320.7 531.1 782.8 1,056.1 毛利率 8.4% 8.7% 8.9% 9.4% 10.0% 减:所得税 150.2 122.3 185.9 289.6 369.6 营业利润率 2.3% 2.0% 2.5% 2.9% 3.2% 净利润 241.8 205.0 351.2 500.7 701.6 净利润率 1.5% 1.3% 1.7% 1.9% 2.1% EBITDA/营业收入 3.3% 3.1% 3.2% 4.2% 4.8% 资产负债表 EBIT/营业收入 3.1% 2.9% 3.1% 4.1% 4.7% 2014 2015 2016E 2017E 2018E 运营效率 货币资金 1,366.8 1,279.7 2,095.4 2,619.7 3,274.9 固定资产周转天数 7 7 4 3 2 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 86 98 88 85 72 应收帐款 6,980.4 9,128.4 8,333.4 11,750.7 12,447.3 流动资产周转天数 410 488 442 420 405 应收票据 232.2 173.1 356.8 305.7 522.5 应收帐款周转天数 142 181 150 138 133 预付帐款 420.4 420.2 676.1 686.1 1,007.4 存货周转天数 225 263 249 235 225 存货 11,086.9 12,289.9 16,663.4 17,600.5 23,358.6 总资产周转天数 426 508 458 431 414 其他流动资产 28.0 20.5 34.2 27.6 27.4 投资资本周转天数 95 106 93 89 75 可供出售金融资产 105.2 174.5 93.2 124.3 130.7 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - 10.5 10.5 10.5 10.5 ROE 7.3% 5.8% 7.0% 9.1% 11.4% 投资性房地产 - - - - - ROA 1.2% 0.8% 1.2% 1.5% 1.7% 固定资产 316.5 272.7 249.9 229.3 209.9 ROIC 7.8% 6.3% 8.7% 11.2% 14.6% 在建工程 - 10.0 10.0 10.0 10.0 费用率 无形资产 42.2 41.8 41.2 41.5 41.8 销售费用率 0.1% 0.0% 0.1% 0.1% 0.1% 其他非流动资产 264.8 561.6 311.5 378.7 413.6 管理费用率 1.3% 1.5% 1.6% 1.5% 1.5% 资产总额 20,843.4 24,382.8 28,875.5 33,784.5 41,454.6 财务费用率 0.8% 0.9% 0.6% 1.1% 1.6% 短期债务 1,639.0 2,411.6 2,071.7 2,329.9 2,920.7 三费/营业收入 2.2% 2.5% 2.3% 2.7% 3.1% 应付帐款 8,815.7 10,618.4 11,500.5 14,208.4 20,535.9 偿债能力 应付票据 486.7 335.0 736.8 756.9 965.9 资产负债率 83.9% 85.1% 82.5% 83.6% 85.1% 其他流动负债 5,538.5 6,769.4 8,300.5 9,013.9 9,641.2 负债权益比 522.0% 570.2% 471.1% 510.2% 571.3