晨会聚焦-2018上半年房地产经济全景扫描；个股深度：科沃斯

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Titl 分析师：齐晟 执业证书编号：S0740517040002 电话： Email： 联系人：郭亮（责任编辑） 电话：010-59013914 Email：guoliang@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 欢迎关注中泰研究所订阅号 晨报内容回顾： [Table_Summary] 今日预览 今日重点>>  【固收】齐晟、龙硕：房地产为何不松？2018上半年房地产经济全景扫描--中泰证券固定收益专题研究报告20180801  【机械】王华君、朱荣华：半导体封测设备：从龙头ASMP看行业景气向上-20180801  【家电-科 沃 斯(603486)】邓欣：深度：机器人时代，有备而来的探路者-20180801 研究分享>>  【煤炭-西山煤电(000983)】李俊松、陈晨、赵坤：2018半年报点评：煤炭业务量价皆微升，业绩稳定性较强-20180801  【机械-徐工机械(000425)】王华君、朱荣华：定增完成；上半年徐工集团挖掘机销量大增-20180801  【医药-乐普医疗(300003)】江琦、谢木青：业绩保持快速增长，各业务板块协同效应显著-20180802 PE昨天[Table_Industry] 证券研究报告 2018年08月02日 晨会聚焦- 2018上半年房地产经济全景扫描；个股深度：科沃斯 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 晨会聚焦 今日重点 ►【固收】齐晟、龙硕：房地产为何不松？2018上半年房地产经济全景扫描--中泰证券固定收益专题研究报告20180801 政治局会议对于房地产市场调控的措辞依然严厉，而在市场对未来经济预期逐渐回落的过程中，上半年房地产投资数据却持续超出投资者预期。上半年房地产市场各个领域表现是否均亮眼？未来又会面临哪些问题？本篇报告将从数据梳理的角度入手对此进行深入研究 从宏观的角度看，房地产经济重要性有所下降，今年以来，房地产对GDP的拉动作用和贡献度进一步下降。从行业集中度的角度看，资源禀赋进一步向排名前50的房企集中。从行业动能的角度看，今年上半年规模效应是房地产行业的主要驱动力，体现在上半年销售额和销售面积的同比增速出现分化。 从投资来源的结构上看，土地购置费的影响进一步增强。扣除土地购置费后的投资同比已经跌入负区间。从投资流向的结构上看，住宅投资占据的份额最大。2017年下半年起，住宅投资占比止跌转增，至今占比增长逾2%，投资占比将近70%。从投资区域结构的角度看，一、二线和东中部城市房地产投资的份额占比有所下降。 从土地成交的角度看，二、三线城市土地成交依旧旺盛。从土地供需的角度看，主动出让土地是土地成交走高的主要推手，从土地成交溢价率上也能看出近期各类城市土地价格相对于成本价的溢价程度在下降，尤其是一线城市土地溢价率已经回到2012年末的水平，这说明市场对房地产信心已经不断降低，同样也反映出价格效应在今年上半年房地产投资中作用确实有限。 从价格的角度看，三线城市的住宅价格上涨动能依旧强劲，主因在于落户政策放松的利好，和棚改政策效用的延续；从环比增速上看，各类城市今年以来房价环比增速小幅上行，二、三线城市的价格环比涨幅更为明显。从量的角度看，商品房销售同比出现了下滑，相对去年而言，住宅销售下滑趋势有所放缓，而办公楼和商业营业用房销售增速则加速回落。从新开工的角度看，新开工面积和销售面积的变动趋势出现分化，我们对比中东西部的相关数据，发现不同区域新开工和销售的分化也非常明显。 从融资的角度看，房地产到位资金增速今年继续放缓，其中国内贷款增速去年4季度开始转为下行，6月份跌幅超过20%，而去年4季度以来自筹资金的同比增速和规模占比一路上行，也反映出在其他融资渠道不同程度承压下，房地产公司依靠自主筹资的压力确实较大。 对比东中西部的房地产到位资金，东部地区房地产国内贷款今年以来依旧占比依旧较高，这反映出今年上半年房地产融资不仅整体承压，结构上也有分化，投资价值越高的地区，信贷融资的难度相对较小。 同时，我们对比统计局和央行公布的房地产开发贷款的增长速度，发现两者变动方向明显向左，主因为统计口径的差异，央行每季度公布的房地产开发贷款还将土地开发贷款囊括在内。 总结而言，今年上半年，房地产各类数据表现不弱的核心在于规模效应，其中：主体贡献主要来自于行业龙头企业；结构贡献主要来自于土地购置费；区域贡献主要来自于二、三线及以下城市；品种贡献主要来自于住宅投资、建设和销售的周转加速；而资金贡献主要来自于销售带来的回款和房企的自筹资金。 从中，我们可以看到积极的一面，但隐忧也无法忽视。第一，无论是看销售集中度还是融资的难度，中小房企的生存空间不断压缩，房地产行业内部优胜劣汰和整体规模压缩的趋势已在进行中，第二，当前土地购置费的当月同比已经为2013年以来的最快增速，持续增长的空间存疑。第三，住宅作为加快资金资产周转的主要商品房标的，中小城市的购买力进一步挖掘，但这并不能代表房地产经济的内生动力强劲，更可能是政府和房企以缓解资金压力为目标而采取的透支性措施。 政策定调或将缓和房地产的融资压力和监管节奏，但正如我们在报告《三大文件下的新规变化会扭转趋势吗》中所述，尽管金融监管有所缓和，但对于融资端的结构性去杠杆步调并未放松，房地产的调控政策也在持续，债券市场风险偏好的回升更多集中于有确定性政策支持的城投债，虽然去年 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 晨会聚焦 下半年地产投资基数较低，但是下半年地产投资我们不宜过渡乐观，政策导向仍然是左右房地产投资趋势的主要力量。 风险提示事件：监管风险超预期，资金面超预期收紧，经济增长超预期 ►【机械】王华君、朱荣华：半导体封测设备：从龙头ASMP看行业景气向上-20180801 半导体封测设备：受益下游扩产、先进封装发展及芯片复杂性提升，景气向上 1） 半导体封测设备2017年全球销售额近60亿美元（wind行业数据库），增长3.3%。趋势来看，有望启动新一轮景气周期，未来2-3年进一步增长。 2） 除周期因素外，封装设备的增长驱动因素为：a.国内晶圆厂兴建引导封测企业增加产能，加大封测设备投资；b.先进封装发展促进新的封装设备购置；c. 芯片复杂性和下游应用多样性的增加促进测试设备的需求增长。 半导体封测行业：近10年销售额复合增长15%，先进技术+海外并购 1） 近10年全球封测销售额复合增长15%。封测在国内半导体产业链中占比最大（约35%），国产化率最高，是产业链中最具国际竞争力的环节。 2） 通过海外并购整合，中国大陆封测市场迅速壮大，市场份额跃居全球第二。 3） Yole预测中国到2020年先进封装的年复合增长率将达到18%，国内封测企业不断在先进封装技术领域加强研发力度加快布局。 4） 半导体封测技术：封装技术正从传统的引线键合向倒装芯片、硅通孔、扇入/扇出型晶圆级封装等先进封装技术演进，集成度持续提升。 半导体封测设备：受益晶圆扩产规模增加，设备国产化空间巨大 1） 受晶圆厂扩产推动，长电科技与华天科技等封测龙头宣布扩产，封测企业也将进入新一轮资本开支周期，上游封测设备企业将直接受益。 2） 半导体封装设备龙头ASMP（市占率25%）；测试设备龙头泰瑞达（市占率48%）、爱德万（市占率39%），中国企业市场份额有很大提升空间 全球封装设备龙头ASMP：近10年来营业收入复合增速17% 1） 全球半导体封装设备龙头，业绩持续增长，盈利能力维持高位：市值近330亿元人民币，近10年营收复合增速17%。2017年ASMP实现销售收入147亿元人民币，同比增加15%；实现净利润23.53亿元，同比增长80%。主营业务中的后工序业务和SMT解决方案业务连续多年全球市占率第一；2017年整体毛利率达到40%新高。 2） 专注半导体封装领域，研发投入规模维持高位：高强度研发投入保障产品巩固市场地位、紧跟前沿需求，2012年来研发费用占营收比例均高于8%。 3） 持续并购获取外部资源保持成长性：2010年和2014年公司先后收购SEAS表面贴装业务和DEK印刷机业务，进入表面贴装SMT领域。2018年，收购NEXX与AMICRA纳入后工序设备业务分部。 4） 顺应半导体产能转移趋势全球布局：ASMP紧盯下游产能转移灵活布局，切入中国市场，2017年在中国大陆的营收占比42.6%，有稳步上升趋势。 重点关注：ASMP、美国泰瑞达、日本爱德万、长川科技、精测电子 1） ASMP（0522.HK）：全球半导体封装设备龙头，产品优势明显。 2） 美国泰瑞达（TER.N）：全球半导体测试设备龙头，市值约550亿人民币。 3） 日本爱德万（6857.T）：日本半导体测试设备龙头。 4） 长川科技（300604）：国内测试设备龙头企业，有望率先实现进口替代。 5） 精测电子（300567）：面板领域检测设备龙头，成功切入半导体检测设备。 我们战略看好半导体封测设备行业。重点关注ASMP、美国泰瑞达、日本爱德万、长川科技、精测电子。 风险提示：半导体行业扩产进度不及预期 ，设备进口替代进展不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 晨会聚焦 ►【家电-科 沃 斯(603486)】邓欣：深度：机器人时代，有备而来的探路者-20180801 国产扫地机品牌快速爆发现象的背后，是扫地机器人渗透率在中国市场的巨大提升潜力。究竟什么因素促使了这一市场近年来的爆发和国产品牌崛起？本文将从现象-原因-趋势的思路出发，尝试探讨如下问题 ： 什么因素促使了扫地机器人市场的爆发？ 市场格局朝什么方向发展？龙头企业是否具备定价权？会否发生价格战？ 未来具备何种基因的企业更有可能胜出？ 探讨一、市场空间 低渗透率、高接受度，国内扫地机器人市场成长空间巨大、产品爆发力强劲。2017年国内扫地机器人市场零售额达56亿元，零售量达406万台，最近三年市场规模复合增速高达63%。低渗透率为国内市场提供巨大的提升潜力，扫地机器人沿海地区渗透率4%，内陆地区渗透率0.5%，而美国渗透率为16%，国内洗衣机、吸尘器渗透率分别达90%、30%。高接受度为国内市场提供强劲的爆发力，国内扫地机器人占吸尘器比例37.3%，线上44.7%，远高于全球平均11.3%。未来中国有望成为全球最重要的新兴市场。 探讨二、竞争格局 市场趋向高度集中，龙头企业共促扩容，产品定价取决于龙头企业。市场对于新兴行业的分歧点聚焦在竞争格局的稳定程度。我们从两个维度加以探索：1.行业市场集中度；2.龙头企业定价权。参考国内集中度趋势及国外成熟市场 经验，叠加产品属性、渠道属性、品牌梯队，我们认为市场终将趋向高度集中。参考市场均价的上移趋势及畅销SKU的头部效应，我们认为当前处于非零和博弈市场，市场主要由CR3企业拉动，不同梯队之间已形成一定的技术代差。因整体规模不大，定价不由供需关系决定，而取决于龙头企业。 探讨三、未来趋势 技术迭代能力、品牌运营能力是未来扫地机器人企业决胜市场的关键。扫地机器人属技术迭代明显的非耐用消费品，考验企业产品升级及新品拓展速度，且用户体验的满足无法依靠对单一产品或低价低配的依赖。消费升级下用户品牌意识崛起，考验企业品牌运营能力，线上主导的新营销模式使传统渠道壁垒弱化，直接挑战企业用户粘性及运营效率。我们以产品与运营两大方向建立扫地机器人市场实力矩阵：推荐专业型企业科沃斯、生态型企业小米（石头科技）。 引申思考：搅局者小米究竟能否威胁到科沃斯的生存空间？ 小米无法颠覆科沃斯，小米系崛起实际挤压的是大量中小厂商的生存空间。参考同处科技类消费品的智能手机市场趋势：技术引领者苹果雄踞国内高端市场，四大国产品牌分庭抗礼，自主品牌崛起大量侵蚀三星等市场份额。科沃斯产品力领先，新品研发及技术迭代突出、产品体系丰富引领用户，长期看技术地位不可替代；国产扫地机品牌崛起将大量挤压中小厂商