帕特里克·阿图斯电话（33 1）58 55 15 00 是什么原因导致中国经济放缓？最近一段时间，中国许多需求或生产要素明显放缓。是否由于以下原因而导致速度变慢？ 财政政策， 货币政策， 油价 汇率？只有财政政策才能发挥作用。我们是否应该看一下放缓的结构性原因：人口老龄化，储蓄使用不当，向服务经济的快速过渡？储蓄的不良使用从结构上而不是周期性地削弱了中国经济。综合考虑，中国增长的放缓似乎主要与中国向服务经济的转变有关：工业耐用品，日用消费品和住宅建设的生产正在放缓。证明文件发行于Etats-Unis。完善的商业注意事项文档Flash经济学2018年8月22日-910 Flash经济学2资料来源：Datastream，NBS，Natixis标称 真实资料来源：Datastream，CEIC，Natixis资料来源：Datastream，NBS，Natixis中国经济放缓现在有许多迹象表明中国经济放缓：- 工业投资放缓（图1A）;图1A中国：机械设备投资（同比百分比）5050404030302020101000-1005 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18-10- 汽车销售（图1B）和零售销售（图1C）放缓；100图1B中国：汽车销量（以百分比表示）10025图1C中国：零售额（同比百分比）25806040200-2002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18806040200-20202015151010550002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18- 住宅建设下降（图1D）；100图1D中国：建筑业-已建成房屋（百万平方米）10080806060404020200002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18资料来源：Datastream，中国汽车工业协会，Natixis Flash经济学3- 中间商品（图1E）和日用消费品（图1F）的生产放缓。50403020100-10-20图1E中国：产量（同比百分比）钢水泥 煤炭 铜02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1850403020100-10-206050403020100-10图1F中国：产量（同比百分比）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 186050403020100-10总体指标（图2A和B）显示减速但活动不弱，而正如我们所看到的，许多需求要素正在明显减弱。图2A中国：采购经理人指数和制造业图2B中国：实际国内生产总值和进口（同比百分比）综合PMI（CAIXIN指数，LHS）65 制造业PMI（CAIXIN指数，LHS） 制造业生产（按百分比，R / Y，RHS）60555045资料来源：Datastream，Markit，NBS，Natixis4002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 183020100-10-20实际GDP（LHS）进口（RHS）18161412108602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18403020100-10-20资料来源：Datastream，NBS，Natixis纺织品类家庭资本品资料来源：Datastream，NBS，Natixis资料来源：Datastream，NBS，Natixis Flash经济学4资料来源：Datastream，Natixis预测资料来源：Datastream，PBoC，Natixis人均名义工资消费物价指数资料来源：Datastream，NBS，Natixis什么能解释中国周期性的放缓？经济政策？能源成本？中国周期性放缓的第一个可能原因是转向更具限制性的经济政策（财政，货币，货币）或更高的能源价格。是这样吗图表3A至F节目：- 那实际上，2018年的财政政策变得更加严格;- 但不是货币政策；- 汇率贬值推高了进口价格，但通货膨胀率保持稳定；能源价格没有上涨。图3A中国：财政赤字（占名义GDP的百分比）图3B中国：名义GDP和利率11名义国内生产总值1年期银行同业拆借利率（％） 5年期贷款的利率（百分比）002510年政府利率（以％表示）25-1-12020-2-2-3-3-4-402 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 181515101055资料来源：Datastream，NBS，Natixis0002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18图表3C中国：信用（以百分比表示）35358,5图表3D人民币兑美元汇率（1美元=人民币...）8,5303025252020151510108,07,57,06,58,07,57,06,55502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 186,002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 186,0图表3E中国：人均名义工资和通货膨胀率（以百分比表示）2020151510105500-5-502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1820151050-5-10-15-20图表3F中国：能源CPI和进口价格（同比百分比）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1820151050-5-10-15-20资料来源：Datastream，Natixis 能源CPI进口价格资料来源：Datastream，NBS，Natixis Flash经济学5什么会触发中国经济放缓？结构原因？中国最终可能会受到某些部门不利的结构性发展的影响，我们上面提到的那些部门的增长正在放缓。1) 人口老龄化中国人口老龄化非常明显，但我们看到私人储蓄率下降，这不能解释增长放缓（图4A和B）。2.0图4A中国：20至60岁的人口（每年百分比）2.055.0图4B中国：私人部门储蓄率*（占名义GDP的百分比）55.01.51.552.552.51.01.050.047.550.047.50.50.545.045.00.00.042.540.042.540.0-0.502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18-0.537.502 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 1837.52) 自2017年初以来，资本管制再次阻止中国人将积蓄投资到海外（图5A）;因此，必须将大量的储蓄投资在中国，导致投资效率低下特别是在建筑中（图5B）。1 5001 0005000-500-1 000-1 500-2 000图5A中国：年度资本流动*（十亿美元）（*）= 12 x（外汇按月变动）02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 181 5001 0005000-500-1 000-1 500-2 000图5B中国：建设投资占实际GDP的百分比35 Y / Y为%353030252520201515101055资料来源：Datastream，NBS，Natixis0004 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18资料来源：联合国，纳蒂西斯（*）储蓄率-财政赤字（正数）资料来源：Datastream，IMF，Natixis储备-tte月份的贸易余额）资料来源：Datastream，IMF，PBoC，Natixis Flash经济学6资料来源：Datastream，NBS，Natixis3) 中国向服务经济的过渡。如果中国的内需正在迅速转向服务业，对耐用品和工业产品的需求放缓是正常的。服务业增长强劲（图6A），其在经济中的比重不断提高（图6B）。图表6A中国：服务业增加值18（Y / Y为％）1614图表6B中国：按行业分增加值18（以体积计，占实际GDP的百分比）服务施工50 制造业行业501440401212303010102020886602 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 181010资料来源：Datastream，NBS，Natixis0002 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17结论：我们应该担心中国的增长放缓吗？中国对耐用品，住宅建筑，中间产品和消费品的需求目前正在放缓。我们相信这种减速可以通过以下方式解释：- 更加严格财政政策;- 某些结构性因素（储蓄的低效使用）；- 但是，最重要的是，中国向服务经济过渡。16 Flash经济学免责声明本出版物及其任何附件中包含的信息仅面向由专业人士和合格投资者组成的客户群。本文档及其任何附件均严格保密，未经Natixis事先书面同意，不得将其透露给第三方。如果您不是本文档和/或附件的预期收件人，请删除它们并立即通知发件人。法律可能会限制或禁止在某些司法管辖区或从某些司法管辖区分发，拥有或交付本文档。本文档的接收者必须告知自己并遵守所有此类限制或禁止。 Natixis或其任何关联公司，董事，雇员，代理人或顾问或任何其他任何人均不承担与在任何司法管辖区或从任何司法管辖区分发，拥有或交付本文件有关的任何责任。该文件由我们的经济学家开发。它不构成财务分析，也没有按照旨在促进投资研究独立性的法律要求进行开发。因此，不存在在传播之前进行交易的禁止。本文档及其所有附件仅传达给每个收件人，仅供参考，并不构成个性化的投资建议。它们仅用于一般分销，此处所述的产品或服务未考虑任何特定的投资目标，财务状况或任何接收者的特殊需求。本文件及其任何附件均不得解释为要约或对任何购买，出售或订阅的邀请。在任何情况下，均不应将本文档视为对任何个人或实体的交易的正式确认，并且不保证将根据此处列出的条款和条件或任何其他条款和条件进行该交易。本文档及其任何附件均基于公共信息，因此，不得将它们用作Natixis的承诺。所有承诺均需根据其现行内部程序获得Natixis的正式批准。Natixis尚未验证或独立分析本文档中包含的信息。因此，对于本文档的接受者，对于本文档的相关性，准确性或完整性或本文档中包含的任何假设的合理性，不作任何明示或暗示的陈述，保证或承诺。信息未考虑适用于交易对手，Natixis的潜在客户或潜在客户的特定税法或会计方法。因此，Natixis对自己的估值与第三方提供的估值之间的差异（如有）概不负责；由于采用和实施其他会计方法，税法或估值模型可能会导致此类差异。 Natixis可随时更改或撤回本文档中包含的陈述，假设和观点，恕不另行通知。价格和保证金仅是指示性的，并且可能随时更改，恕不另行通知，具体取决于市场条件。过去的表现和过去的表现模拟不是可靠的指标，因此不能预期任何未来的结果。本文档中包含的信息可能包括定量模型的分析结果，这些模型表示可能会实现或可能未实现的潜在未来事件，而不是对代表任何产品的每个重要事实的完整分析。 Natixis随时可能更改或撤回信息，恕不另行通知。一般来说，Natixis，其任何控股公司，子公司，关联企业或控制人，或其各自的董事，高级管理人员，合伙人，雇员，代理商，代表或顾问均不承担任何责任。此信息的特征。除非另有说明，否则本文档中包含的陈述，假设和预测均反映其作者的判断，并不反映任何其他人或Natixi