盈利能力稳步提升，自主保持强劲势头

EQUITY RESEARCH Page | 1 | PHILLIPCAPITAL HONGKONG RESEARCH 上汽集團上汽集團上汽集團上汽集團 (600104.CH) 盈利能力穩步提升，自主保持強勁勢頭 中國 | 汽車製造 | 更新報告 14 September 2018 投資概要投資概要投資概要投資概要 上汽集團2018年上半年營業收入4648.52億元 ，同比增長17.3%，歸母淨利潤爲189.81億元 ，同比增長18.95%，中期業績在高基數下仍錄得滿意增幅。毛利率穩中有升，市占率進一步擴大，在自主與合資品牌的雙輪驅動下，公司有望超額完成年度目標。在自主品牌增勢良好，合資品牌強産品周期，新興 領域佈局領先的驅動下，我們看好公司業績的穩健增長，高分紅率令股息率吸引，維持增持評級。(現價截至9月12日) 2018201820182018半年多賺近兩成半年多賺近兩成半年多賺近兩成半年多賺近兩成，，，，毛利率穩中有升毛利率穩中有升毛利率穩中有升毛利率穩中有升 上汽集團2018年半年報顯示，期內營業收入4648.52億元 ，同比增長17.3%，歸母淨利潤爲189.81億元 ，同比增長18.95%，加權平均淨資産收益率（ROE）8.13%，增加0.54個百分點 ，基本每股盈利1.625元。如果扣除子公司華域汽車幷表小糸車燈實現的9.18億元股權溢價等非經常性損益項目，扣非歸母淨利潤爲172.62億，同比增長10.12%，公司中期業績在高基數下仍錄得滿意增幅。 公司上半年毛利率穩中有升，同比提升0.29個百分點至13.13%，二季度研發費用顯著增加但資産減值損失減小，淨利率達到5.85%，同比提升0.23個百分點 。銷售費用率和管理費用率基本持平，新增借款利息支出增加導致財務費用大幅上升535.3%，財務費用率同比提升0.2個百分點 。 領先優勢擴大領先優勢擴大領先優勢擴大領先優勢擴大，，，，市占率進一步提高市占率進一步提高市占率進一步提高市占率進一步提高 上半年公司實現整車銷售352.0萬輛 ，同比增長10.9%，超出行業增速5.3個百分點 ，市占率在車市趨冷的背景下逆勢提升，國內市場佔有率達到 24.2%，同比提升 1.2 個百分點 ，領先優勢進一步擴大。此外 ，上半年公司實現整車出口及海外銷售 13 萬輛 ，同比增長 104%，整車出口繼續排名第一。 整體銷量中，上汽大衆/上汽通用/上汽乘用車/上汽通用五菱的汽車銷量分別同比增長5.2%/10.4%/53.7%/3.8%，達到102/96/36/105萬輛 。上半年公司累計銷量已完成全年目標的49%，全年超額完成目標能見度較高；下半年自主品牌及合資品牌仍將推出多款新車 ，在自主與合資品牌的雙輪驅動下，公司有望超額完成年度目標。 自主品牌表現亮眼自主品牌表現亮眼自主品牌表現亮眼自主品牌表現亮眼 自主品牌乘用車上半年表現亮眼，銷售增速（+53.7%）領跑國內主流乘用車企，其中互聯網車型銷量占比超過 40%，新能源乘用車從 5 月份起月銷量邁過萬輛級臺階，在上海以外市場的新能源汽車銷量占比達到 60%，市場分佈更加均衡。財務上 ，自主品牌於第二季度首次實現了全口徑下（含研發費用）的盈利 。 合資品牌價升量增合資品牌價升量增合資品牌價升量增合資品牌價升量增 合資車企中，在強産品周期推動下，上汽大衆和上汽通用均實現穩健增長，其中上汽大衆的産品結構上移所帶來的價升量增效應更加顯著。上半年上汽大衆收入增14.9%至1395億，淨利潤勁升17.5%至154.7億。受益于高端SUV車型銷量占比提升，單車價格和盈 利明顯提升 。上汽通用收入升8.5%至1119億，淨利潤同比增9.5%至102.5億。上汽通用五菱單車價格有所提高 ，收入增長4.7%至515億，但貢獻利潤20.6億基本持平 。 增持增持增持增持 （（（（維持維持維持維持）））） 現價 CNY 28.23 (現價截至9月12日) 目標價 CNY 32.24 (+14.2%) 公司資料公司資料公司資料公司資料 普通股股東 (百萬股) : 11683 市值 ( 人民幣百萬元) : 329824 52周 最高價/最低價 (人民幣元) : 37.66/ 27.5 主要股東主要股東主要股東主要股東 % 上海汽車工業（集團 ）總公司 71.24 躍進汽車集團公司 3.54 股價股價股價股價 & 上證指數上證指數上證指數上證指數 Source: Phillip Securities (HK) Research 財務資料財務資料財務資料財務資料 CNY mn FY16 FY17 FY18E FY19E Net Sales 756416 870639 949747 996043 Net Profit 31941 34410 37489 41165 EPS, CNY 2.90 2.96 3.21 3.52 P/E, x 9.7 9.5 8.8 8.0 BVPS, CNY 17.41 19.37 21.27 23.10 P/BV, x 1.6 1.5 1.3 1.2 DPS (CNY) 1.65 1.83 1.97 2.18 Div. Yield (%) 5.8% 6.5% 7.0% 7.7% Source: Company reports, Phillip Securities Est. 研究分析員 章晶章晶章晶章晶 (+ 86 51699400-103) zhangjing@phillip.com.cn Page | 2 | PHILLIPCAPITAL HONGKONG RESEARCH SAICUPDATE REPORT 值得一提的是新能源汽車領域，上半年公司自主及合資新能源産品全面發力，共銷售新能源乘用車和新能源商用車 5.7 萬輛 ，同比增長 275%，市場佔有率強勢躍升，中高端的品牌形象進一步鞏固加強 。 ““““新四化新四化新四化新四化””””戰略不斷加速落地戰略不斷加速落地戰略不斷加速落地戰略不斷加速落地 公司正全力推動新一輪新能源“三電 ”（電機電控電池）核心技術創新，在關鍵産業鏈如IGBT、ADAS、三電系統、車用高精電子地圖 、V2X 車聯通訊及智慧駕駛決策控制等核心部件系統的業務佈局已啓動。下半年上市的 MARVEL X 車型將在年底搭載自主泊車功能和斑馬智行 3.0 系統。共用出行領域，上汽的新能源分時租賃業務已經 進入全國62個城市，會員數達到275萬人，車享家門店已經超過1700多家。 投資建議投資建議投資建議投資建議 在自主品牌增勢良好，合資品牌強産品周期，新興領域佈局領先的驅動下，公司業績穩健增長值得期待，同時公司較高的現金分紅率有望持續。我們預計上汽2018/2019年EPS爲3.21/3.48元，調整公司目標價至32.24人民幣元，對應2018/2019年10/9.2倍預計市盈率 ，維持增持評級。 Forward P/E, P/B trend Source: Bloomberg, Phillip Securities Hong Kong Research Peer Comparison Ticker Name P/E－2017E P/B ROE 600104 CH SAIC 8.63 1.49 16.49% 000625 SZ Changan 8.58 0.7 15.66% 489 HK Dongfeng 4.07 0.52 13.73% 2238 HK GAC 5.32 0.91 19.43% Source: Bloomberg, Wind, Phillip Securities Hong Kong Research Page | 3 | PHILLIPCAPITAL HONGKONG RESEARCH SAICUPDATE REPORT 財財財財務務務務報報報報告告告告 FYE DECFY14FY15FY16FY17FY18FFY19FValuation RatiosP/E (X), adj.11.110.49.79.58.88.0P/B (X)2.01.81.61.51.31.2Dividend Yield (%)4.6%4.8%5.8%6.5%7.0%7.7%Per share data (RMB)EPS, (Basic)2.542.702.902.963.213.52EPS, (Diluted)2.542.702.902.963.213.52DPS1.301.361.651.831.972.18BVPS14.3015.8817.4119.3721.2723.10Growth & Margins (% )GrowthRevenue12.0%6.4%12.8%15.1%9.1%4.9%EBIT0.9%7.2%9.9%8.6%8.7%9.4%Net Income, adj.12.8%6.5%7.2%7.7%8.9%9.8%MarginsGross margin12.8%12.6%14.0%14.7%14.9%15.1%EBIT margin6.7%6.8%6.6%6.2%6.2%6.5%Net Profit Margin4.4%4.4%4.2%4.0%3.9%4.1%Key RatiosROE18.9%17.9%17.4%16.1%15.8%15.9%Income Statement (RMB mn)Revenue630001670448756416870639949747996043Gross profit8076584615106198128257141132150502EBIT425244557850092544045915864718Profit before tax426894581050425542615900264551Tax443857366531714577888392Profit for the period382514007443894471165121456159Minority interests102771028011953127061372514995Total capital share110261102611026116831168311683Net profit279732979431941344103748941165Source: PSR (Financial figures as at 12 September 2018) Page | 4 | PHILLIPCAPITAL HONGKONG RESEARCH SAICUPDATE REPORT PHILLIP RESEARCH STOCK SELECTION SYSTEMS We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands. We consider qualitative factors like (but not limited to) a stock's risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculative undertones surrounding the stock, before making our final recommendation GENERAL DISCLAIMER This publication is prepared by Phillip Securities (Hong Kong) Ltd