线上业务驱动营收增长提速，孵化项目统一管理控费成果显著

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 线上业务驱动营收增长提速，孵化项目统一管理控费成果显著 ■公司公告2018年中报，期内完成营收10.42亿元/+24.92%超预期增长，Q1、Q2分别为5.03/+10.93%以及5.38亿/+41.56%，增长提速；归母净利1.29亿元/+44.88％，Q1、Q2分别为0.70/+29.58%以及0.59亿元/+68.46%； ■线上业务表现良好驱动营收增长提速，2018H1公司营收快速增长主要来自于线上业务营收4.12亿元，占比达39.59%，同比增长58.46%，主要系线上积极开拓新渠道，通过店铺精细化运营来提高日销等措施，保持业绩高速增长；根据淘数据统计，2018年3-7月份护肤类品牌中珀莱雅在天猫销售额同增66.45%/109.35%/115.83%/148.79%/97.10%，增速领跑众多国际及国产品牌； ■线下方面，日化专营店、商超、单品牌店等渠道2018H1实现营收6.30亿元/+9.60%，占比60.41%呈现稳定增长的态势，主要品牌①珀莱雅营收同比增长27.52%，线下经销商数量120余家，线下日化专营店达13000余家；②根据2017年报，优资莱原计划2018年开设500家单品牌店，门店有望按计划完成2018年开店目标； ■费用管控成效显著净利率提升；①2018H1公司毛利率为62.18%/-0.4pct，主要由于产品销售结构变化所致，面膜类产品占比提升；②但由于公司强化平台化管理需要，对新孵化品牌项目的财务、行政、人力、设计等职能实行统一管理，导致费用降低，H1期间费用率45.74%/-3.32pct, 销售费用同比增长30.65%，主要系新品推广市场费用提升。财务费用同比-85.78%，主要系银行贷款减少导致利息支出降低。管理费用-16.62%，主要系公司强化平台化管理需要，对新孵化品牌项目的职能部门实行统一管理；期间费用率下降提升净利率至12.34%/+1.67pct； ■据公告，公司优化化品牌定位增强品牌力，深推电商发展实现销售增长：1）公司将不断探索更有效的营销推广方式，打造“明星产品”增强品牌力，提高消费者对品牌的忠诚度和美誉度；2）18年公司将加大对于电商渠道的各项资源投入，以新媒体与传统媒体为媒介开展立体化营销推广，与线下营销活动联动，提高电商网站流量和转换率，最终实现销售增长；3）在人才开发及储备方面：公司将根据经营目标制定相应的人才开发计划，全方位提升员工素质，同时考虑采取股权Table_Tit le 2018年08月29日 珀莱雅（603605.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 日用化学品 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 58.24元 股价（2018-08-28） 44.37元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 8,874.00 流通市值（百万元） 2,218.50 总股本（百万股） 200.00 流通股本（百万股） 50.00 12个月价格区间 22.09/53.06元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 0.16 36.17 17.39 绝对收益 -3.16 24.78 黄守宏 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020024 huangsh@essence.com.cn 021-35082092 Tabl e_Repor t 相关报告 珀莱雅：线上渠道扩大营收规模 成本费用管理成效显著/黄守宏 2018-04-21 -32%-7%18%43%68%93%118 %201 7-08201 7-12201 8-04珀莱雅 日用化学品 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 激励、绩效考核、奖惩等多样化激励方式；4）2018年优资莱单品牌店开店数有望继续提升，同时也将继续发展悦芙媞单品牌店，公司主品牌珀莱雅也将尝试开拓单品牌店渠道； ■投资建议：公司多渠道协同发展+研发体系日渐完善+多品牌发力+供应链体系完备，预计公司2018-20年归母净利润分别为2.57/3.13/3.68亿元，对应EPS分别为1.28/1.56/1.84元，PE分别为28x/23x/20x，6个月目标价为58.24元。 ■风险提示：其他化妆品牌竞争风险，经销商管理风险，渠道结构风险，新项目孵化风险。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 1,623.4 1,783.0 2,015.2 2,263.9 2,552.0 净利润 153.6 200.8 256.5 312.7 367.9 每股收益(元) 0.77 1.00 1.28 1.56 1.84 每股净资产(元) 2.80 7.29 8.45 9.79 11.30 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 58.3 44.6 34.9 28.7 24.4 市净率(倍) 16.0 6.1 5.3 4.6 4.0 净利润率 9.5% 11.3% 12.7% 13.8% 14.4% 净资产收益率 27.4% 13.8% 15.2% 16.0% 16.3% 股息收益率 0.0% 0.7% 0.3% 0.5% 0.8% ROIC 33.2% 34.8% 40.4% 43.9% 76.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/珀莱雅 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 1,623.4 1,783.0 2,015.2 2,263.9 2,552.0 成长性 减:营业成本 617.6 682.3 755.3 836.0 933.0 营业收入增长率 -1.3% 9.8% 13.0% 12.3% 12.7% 营业税费 19.0 23.5 25.5 28.3 31.4 营业利润增长率 3.4% 56.4% 36.5% 23.5% 19.0% 销售费用 620.0 635.9 699.9 774.0 864.1 净利润增长率 6.9% 30.7% 27.7% 21.9% 17.7% 管理费用 180.0 193.9 197.5 217.1 241.2 EBIT DA增长率 5.0% 31.4% 33.5% 18.5% 17.3% 财务费用 19.8 16.4 3.8 -4.9 -6.2 EBIT增长率 4.9% 38.3% 38.3% 20.6% 18.9% 资产减值损失 14.5 8.7 6.8 10.0 8.5 NOPLAT增长率 7.9% 40.5% 16.6% 20.6% 18.9% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 34.2% 0.4% 10.8% -31.3% 30.2% 投资和汇兑收益 0.6 0.4 0.4 0.5 0.4 净资产增长率 37.8% 160.2% 15.8% 16.0% 15.3% 营业利润 153.1 239.4 326.9 403.7 480.4 加:营业外净收支 22.4 2.1 15.1 13.2 10.1 利润率 利润总额 175.5 241.5 342.0 416.9 490.6 毛利率 62.0% 61.7% 62.5% 63.1% 63.4% 减:所得税 21.9 40.8 85.5 104.2 122.6 营业利润率 9.4% 13.4% 16.2% 17.8% 18.8% 净利润 153.6 200.8 256.5 312.7 367.9 净利润率 9.5% 11.3% 12.7% 13.8% 14.4% EBIT DA/营业收入 12.9% 15.4% 18.3% 19.3% 20.0% 资产负债表 EBIT /营业收入 10.6% 13.4% 16.4% 17.6% 18.6% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 307.0 1,094.3 973.2 1,450.3 1,609.1 固定资产周转天数 63 54 44 35 27 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -22 -14 -10 -14 -13 应收帐款 86.7 50.8 227.9 23.8 254.0 流动资产周转天数 154 221 271 270 292 应收票据 6.2 6.0 1.8 9.5 3.8 应收帐款周转天数 21 14 25 20 20 预付帐款 13.2 10.6 19.6 14.2 21.7 存货周转天数 43 40 41 40 39 存货 212.0 187.6 268.3 239.9 319.0 总资产周转天数 319 384 414 390 393 其他流动资产 100.7 116.7 74.0 97.1 95.9 投资资本周转天数 118 124 116 91 76 可供出售金融资产 - - - - - 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 27.4% 13.8% 15.2% 16.0% 16.3% 投资性房地产 - - - - - ROA 10.2% 8.7% 11.0% 12.2% 12.3% 固定资产 276.9 256.8 231.6 206.4 181.2 ROIC 33.2% 34.8% 40.4% 43.9% 76.0% 在建工程 66.1 173.8 173.8 173.8 173.8 费用率 无形资产 350.4 338.9 327.0 315.1 303.3 销售费用率 38.2% 35.7% 34.7% 34.2% 33.9% 其他非流动资产 83.2 68.4 35.2 40.9 41.5 管理费用率 11.1% 10.9% 9.8% 9.6% 9.5% 资产总额 1,502.3 2,303.8 2,332.4 2,571.0 3,003.4 财务费用率 1.2% 0.9% 0.2% -0.2% -0.2% 短期债务 441.5 283.8 - - - 三费/营业收入 50.5% 47.5% 44.7% 43.6% 43.1% 应付帐款 249.7 290.9 334.7 348.9 409.4 偿债能力 应付票据 46.7 22.2 46.6 38.8 52.6 资产负债率 62.7% 36.7% 27.6% 23.8% 24.8% 其他流动负债 153.1 166.6 212.8 175.3 233.4 负债权益比 168.0% 57.9% 38.1% 31.2% 32.9% 长期借款 - 34.5 - - - 流动比率 0.81 1.92 2.63 3.26 3.31 其他非流动负债 50.6 47.2 49.4 49.1 48.5 速动比率 0.58 1.67 2.18 2.83 2.85 负债总额 941.7 845.1 643.3 612.1 743.9 利息保障倍数 8.73 14.56 86.34 -81.63 -76.90 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 150.0 200.0 200.0 200.0 200.0 DPS(元) - 0.31 0.13 0.21 0.34 留存收益 410.6 1,259.0 1,489.1 1,