2018年中报点评：高增长符合预期，自主品牌、渠道、品类扩张构建核心竞争力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2018年8月28日 喜临门（603008.SH） 造纸印刷轻工 高增长符合预期，自主品牌、渠道、品类扩张构建核心竞争力 ——喜临门（603008.SH）2018年中报点评 公司简报 ◆事件：公司发布18年中报：报告期内实现营收18.44亿元，同比增55.62%（其中单Q2营收9.56亿元，同比增36.33%）；归母净利润1.23亿元，同比增29.55%（其中单Q2归母净利润0.69亿元，同比增34.50%），符合我们预期。收入端高增长主要得益于公司自主品牌持续发力以及米兰映像（M&D）并表（18H1实现营收2.2亿元），随着内销渠道扩张以及品类延伸，我们预计公司收入端有望维持高增长；剔除M&D后营收同比增37.1%，费用率维持相对稳定，公司利润端与收入端同步实现较高增长。 ◆毛利端小幅承压，加大品牌推广力度使得销售费用率有所提升：公司上半年综合毛利率31.20%，同比下降1.19pct，主要受原材料与人工成本上升影响；单二季度综合毛利率30.94%，环比Q1下降0.54pct。我们认为随着公司自主品牌占比不断提升，未来毛利率仍有一定上升空间。费用率方面，公司上半年期间费用率24.85%，同比提升2.22pct，其中销售费用率16.49%，同比提升3.02pct，主要因广告宣传等费用增加；管理费用率6.87%，同比下降1.04 pct，公司规模优势逐步凸显。 ◆自主品牌持续发力，渠道开拓成效显著：报告期内公司自主品牌实现营收7.3亿元，同比增50%。随着公司内销渠道的加速扩张、门店盈利能力的提升，以及品牌影响力的提升，我们判断公司内销业务有望维持较高增长。上半年公司“喜临门”新开门店280多家，门店总数超1700家；M&D新开门店20多家，门店总数超过300家。同时公司积极拓展线上渠道，携手严选、云集等平台，把握新渠道发展机会。 ◆优化产能布局，保障长期发展：在产能扩张方面，根据公司规划，袍江出口基地项目二期、河南兰考生产基地项目预计在明年上半年之前建成投产。同时，考虑到贸易摩擦以及更好地利用原材料与人工成本优势，公司计划在东南亚设立生产基地，迈出全球产能布局第一步。 ◆盈利预测、估值与评级：我们看好公司自主品牌发力和并购带来的成长潜力，维持18-20年归母净利润3.76/5.36/7.66亿元，按最新3.95亿股本，对应EPS 0.95、1.36、1.94元，当前股价对应PE分别为17x、12x、8x。给予公司18年22倍PE，对应目标价20.90元，维持“买入”评级。 ◆风险提示：原材料价格大幅波动风险；自主品牌渠道拓展低于预期。 业绩预测和估值指标 指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2217 3187 4638 6189 8198 营业收入增长率 31.39% 43.76% 45.52% 33.44% 32.45% 净利润（百万元） 204 284 376 536 766 净利润增长率 6.88% 39.18% 32.68% 42.33% 43.10% EPS（元） 0.52 0.72 0.95 1.36 1.94 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.43% 10.49% 11.88% 14.58% 17.41% P/E 31 22 17 12 8 P/B 2.6 2.4 2.0 1.7 1.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2018年8月28日 买入（维持） 当前价/目标价：16.10/20.90元 目标期限：6个月 分析师 黎泉宏 (执业证书编号：S0930518040001) liqh@ebscn.com 袁雯婷 (执业证书编号：S0930518070003) yuanwt@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 3.95 总市值(亿元)：63.57 一年最低/最高(元)：14.00/23.77 近3月换手率：56.91% 股价表现(一年) -20%-5%10%25%40%07-1710-1701-1804-18喜临门沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -9.70 -18.41 -2.49 绝对 -16.75 -31.28 -14.88 资料来源：Wind 2018-08-28 喜临门 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 图1：公司18Q2营收同比增36.33%（单季） 图2：公司18Q2归母净利润同比增34.50%（单季） 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02004006008001,0001,200营业收入（百万元）YOY -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%020406080100120归母净利润（百万元）YOY 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 图3：公司18Q2综合毛利率环比有所下滑（单季） 图4：公司18Q2费用率总体维持稳定（单季） 0%10%20%30%40%毛利率净利率 0%5%10%15%20%销售费用率管理费用率 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 2018-08-28 喜临门 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%10%20%30%40%201620172018E2019E2020E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 2217 3187 4638 6189 8198 营业成本 1397 2081 3004 4021 5280 折旧和摊销 94 114 138 144 147 营业税费 20 32 47 63 83 销售费用 319 463 673 897 1192 管理费用 161 226 328 435 582 财务费用 51 37 71 81 85 公允价值变动损益 17 -15 0 0 0 投资收益 -3 15 1 1 1 营业利润 254 319 459 631 897 利润总额 268 320 451 630 888 少数股东损益 0 -1 22 20 17 归属母公司净利润 203.76 283.60 376.26 535.54 766.34 资产负债表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 总资产 4376 5788 6765 8121 9852 流动资产 2309 3288 4048 5488 7326 货币资金 841 1049 696 928 1230 交易型金融资产 16 1 0 0 0 应收帐款 683 1032 1502 2004 2654 应收票据 31 25 37 49 65 其他应收款 46 82 120 160 212 存货 519 787 1136 1520 1997 可供出售投资 30 62 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 13 12 13 13 13 固定资产 1107 1109 1058 996 909 无形资产 131 164 238 236 234 总负债 1960 3043 3536 4364 5350 无息负债 1075 1673 2373 3100 4079 有息负债 885 1369 1163 1263 1270 股东权益 2417 2745 3229 3758 4503 股本 383 394 395 395 395 公积金 1391 1520 1562 1616 1634 未分配利润 643 890 1209 1663 2373 少数股东权益 0 41 63 84 101 现金流量表（百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 279 222 202 260 403 净利润 204 284 376 536 766 折旧摊销 94 114 138 144 147 净营运资金增加 315 284 671 753 912 其他 -334 -459 -982 -1173 -1423 投资活动产生现金流 -748 -669 -402 -59 -39 净资本支出 -228 -299 -135 -60 -40 长期投资变化 13 12 0 0 0 其他资产变化 -533 -382 -267 1 1 融资活动现金流 695 569 -153 32 -63 股本变化 68 11 1 0 0 债务净变化 182 484 -206 100 7 无息负债变化 -107 599 699 728 979 净现金流 226 123 -353 233 301 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%10%20%30%40%50%02004006008001000201620172018E2019E2020E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%40%50%0200040006000800010000201620172018E2019E2020E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201620172018E2019E2020E资本回报率ROEROAROICWACC 2018-08-28 喜临门 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 成长能力（%YoY） 收入增长率 31.39% 43.76% 45.52% 33.44% 32.45% 净利润增长率 6.88% 39.18% 32.68% 42.33% 43.10% EBITDA增长率 12.02% 13.88% 51.92% 28.34% 31.89% EBIT增长率 13.43% 11.75% 62.73% 34.53% 37.85% 估值指标 PE 31 22 17 12 8 PB 3 2 2 2 1 EV/EBITDA 17 16 11 9 7 EV/EBIT 22 22 14 11 8 EV/NOPLAT 29 25 16 12 9 EV/Sales 3 2 2 1 1 EV/IC 2 2 2 2 1 盈利能力（%） 毛利率 36.98% 34.70% 35.24% 35.04% 35.59% EBITDA率 17.37% 13.76% 14.36% 13.81% 13.76% EBIT率 13.11% 10.19% 11.40% 11.49% 11.96% 税前净利润率 12.10% 10.04% 9.73% 10.18% 10.84% 税后净利润率（归属母公司） 9.19% 8.90% 8.11% 8.65% 9.35% ROA 4.65% 4.88% 5.89% 6.85% 7.96% ROE（归属母公司）（摊薄） 8.43% 10.49% 11.88% 14.58% 17.41% 经营性ROIC 8.06% 8.27% 10.65% 12.53% 15.02% 偿债能力 流动比率 1.24 1.15 1.22 1.33 1.45 速动比率 0.96 0.87 0.88 0.96 1.06 归属母公司权益/有息债务 2.73 1.97 2.72 2.91 3.46 有形资产/有息债务 3.96 3.55 5.00 5.67 7.01 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.52 0.72 0.95 1.36 1.94 每股红利 0.05 0.05 0.07 0.10 0.14 每股经营现金流 0.71 0.56 0.51 0.66 1.02 每股自由现金流(FCFF) -0.50 -0.31 -0.36 0.05 0.35 每股净资产 6.12 6.85 8.02 9.30 11.15 每股销售收入 5.61 8.07 1