销售放量、狠抓回款，多元产业助力业绩再创新高

绿地控股（600606） 证券研究报告·公司研究·房地产开发 1 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 销售放量、狠抓回款，多元产业助力业绩再创新高 买入（维持） 盈利预测预估值 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 290,174 354,499 444,346 534,267 同比（%） 17.4% 22.2% 25.3% 20.2% 归母净利润（百万元） 9,038 11,279 13,775 17,000 同比（%） 25.4% 24.8% 22.1% 23.4% 每股收益（元/股） 0.74 0.93 1.13 1.40 P/E（倍） 8.44 6.76 5.54 4.49 事件：绿地控股发布2018年半年报：2018年1-6月公司实现营业收入1578.87亿元，同比增长25.33%；归母净利润60.56亿元，同比增长30.02%；加权平均净资产收益率9.23%，基本每股收益0.50元。 点评  多元业务协同发展，盈利能力持续改善。公司上半年实现营业收入1578.87亿元，同比增长25.33%；其中房地产、大基建收入占比分别为42%、47%。公司盈利能力持续改善，毛利率不断上升，上半年毛利率达14.9%，较2017年末提升0.5个百分点；其中房地产主业销售毛利率达到26.11%，同比提升3.12个百分点；商品销售业务毛利率提升1.24个百分点。预收账款创新高达到2954亿元，有效锁定公司未来业绩。  销售回暖，坚持去库存、促回款。公司狠抓现金回笼，提高销售质量，销售业绩再创新高。公司上半年房地产主业实现合同销售金额1627亿元，同比增长22%；合同销售面积1349万平方米，同比增长30%；回款1476亿元，同比增长36%，回款率达到91%，回款效率持续提升有力改善公司现金流情况。完成全年4000亿销售目标的40.68%。  拿地积极，多元战略拿地严控成本。公司围绕快速成长的高铁站项目和快速周转的三四线城市项目，成功获取了一批战略性高铁站项目。上半年公司累计获取项目60个，新增权益计容建筑面积2161万平米，同比增长242%；权益土地款421亿元，权益楼面均价仅1948元/平米。  货币资金充足，融资成本低位。公司货币资金达768.44亿元,同比增长27%；经营性现金流净额262亿元，同比增长119%，达到历史同期最高水平。公司坚持积极去杠杆、防风险，有效控制融资成本，上半年公司综合融资成本仅5.33%，维持在相对较低位置。  投资建议：绿地控股作为房地产行业龙头房企，近两年持续加强在核心一二线城市的布局。公司逐渐形成了自身特色和优势，积极通过特色小镇、高铁站商务区、超高层项目等方式获取土地储备。同时公司在大基建、大金融、大消费方面持续布局，形成对房地产业务的有力互补。我们上调2018-2020年盈利预测分别至0.93、1.13、1.40元，对应估值分别为6.8、5.5、4.5倍，维持“买入”评级。  风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险（棚改、调控、税收政策等）；融资环境变动（按揭、开发贷、利率调整等）。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 6.27 一年最低/最高价 5.81/10.00 市净率(倍) 1.22 流通A股市值(百万元) 76294.33 基础数据 每股净资产(元) 5.13 资产负债率(%) 88.98 总股本(百万股) 12168.15 流通A股(百万股) 12168.15 [Table_Report] 相关研究 1、《绿地控股（600606）：周转销售提速，业绩再创新高》2018-07-20 2、《绿地控股（600606）：规模与效益齐增长、多产业协同发展》2018-05-16 [Table_Author] 2018年08月27日 证券分析师 齐东 执业证号：S0600517110004 021-60199775 qid@dwzq.com.cn -23%-11%0%11%23%34%46%2017-082017-122018-04绿地控股 沪深300 2 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 1. 多元业务协同发展，盈利能力持续改善 公司上半年实现营业收入1578.87亿元，同比增长25.33%；其中房地产、大基建收入占比分别为42%、47%。公司盈利能力持续改善，毛利率不断上升，上半年毛利率达14.9%，较2017年末提升0.5个百分点；其中房地产主业销售毛利率达到26.11%，同比提升3.12个百分点；商品销售业务毛利率提升1.24个百分点。预收账款创新高达到2954亿元，有效锁定公司未来业绩。 图1：绿地控股营业收入（亿元）及增速 图2：绿地控股归母净利润（亿元）及增速 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图3：绿地控股销售毛利率走势 图4：绿地控股预收账款（亿元）及增速 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 19% 17% 25% 0%5%10%15%20%25%30%010002000300040002015201620172018H1营业收入（亿元） 同比 5% 25% 30% 0%5%10%15%20%25%30%35%0204060801002015201620172018H1归母净利润（亿元） 同比 14.8% 15.1% 14.3% 14.9% 14%14%15%15%16%2015201620172018H1销售毛利率 41% 41% 48% 36%38%40%42%44%46%48%50%05001000150020002500300035002015201620172018H1预收账款（亿元） 同比 3 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 2. 销售回暖，坚持去库存、促回款 公司狠抓现金回笼，提高销售质量，销售业绩再创新高。公司上半年房地产主业实现合同销售金额1627亿元，同比增长22%；合同销售面积1349万平方米，同比增长30%；回款1476亿元，同比增长36%，回款率达到91%，回款效率持续提升有力改善公司现金流情况。完成全年4000亿销售目标的40.68%。 图5：绿地控股销售金额（亿元）及累计增速 图6：绿地控股销售面积（万平米）及累计增速 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 图7：绿地控股回款金额（亿元）及回款率 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 39% 51% 28% 11% 11% 20% 22% 0%10%20%30%40%50%60%0500100015002000250030003500累计销售金额（亿元） 同比 46% 41% 21% 8% -10% 24% 30% -20%0%20%40%60%050010001500200025003000累计销售面积（万平米） 同比 73% 79% 82% 80% 91% 0%20%40%60%80%100%0500100015002000250030002016H120162017H120172018H1回款金额（亿元） 回款率 4 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 3. 拿地积极，多元战略拿地严控成本 公司围绕快速成长的高铁站项目和快速周转的三四线城市项目，成功获取了一批战略性高铁站项目。上半年公司累计获取项目60个，新增权益计容建筑面积2161万平米，同比增长242%；权益土地款421亿元，权益楼面均价仅1948元/平米。 图8：绿地控股新增权益项目建筑面积（万平米）及增速 图9：绿地控股权益土地款及楼面均价走势 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 25% 37% 242% 0%50%100%150%200%250%300%050010001500200025002015201620172018H1新增权益土地建面（万平米） 同比 484 846 457 421 02000400060008000020040060080010002015201620172018H1权益土地款（亿元） 权益楼面均价（元/平米）：右轴 5 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 4. 货币资金充足，融资成本低位 公司货币资金达768.44亿元,同比增长27%；经营性现金流净额262亿元，同比增长119%，达到历史同期最高水平。公司坚持积极去杠杆、防风险，有效控制融资成本，上半年公司综合融资成本仅5.33%，维持在相对较低位置。 图10：绿地控股资产负债率及剔除预收后资产负债率 图11：绿地控股资综合融资成本走势 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 5. 投资建议 绿地控股作为房地产行业龙头房企，近两年持续加强在核心一二线城市的布局。公司逐渐形成了自身特色和优势，积极通过特色小镇、高铁站商务区、超高层项目等方式获取土地储备。同时公司在大基建、大金融、大消费方面持续布局，形成对房地产业务的有力互补。我们上调2018-2020年盈利预测分别至0.93、1.13、1.40元，对应估值分别为6.8、5.5、4.5倍，维持“买入”评级。 64% 75% 88% 89% 89% 89% 64% 56% 68% 66% 61% 56% 0%20%40%60%80%100%201320142015201620172018H1资产负债率 剔除预收账款后的资产负债率 6.0% 5.5% 5.2% 5.3% 0%1%2%3%4%5%6%7%2015201620172018H1综合融资成本 6 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 6. 风险提示 1）行业销售规模波动较大：行业销售规模整体下滑，房企销售回款将产生困难。 2）政策调整导致经营风险：按揭贷款利率大幅上行，购房者购房按揭还款金额将明显上升；税收政策持续收紧，房地产销售将承压，带来销售规模下滑。 3）融资环境全面收紧：银行贷款额度紧张，债券发行利率上行，加剧企业流动性压力。 4）企业运营风险：企业高管及核心业务骨干人员变动，施工进度变缓，拿地力度过于激进暴露资金短缺风险。 5）汇率波动风险：汇率波动超预期，企业面临汇率风险持续加大。 6）棚改货币化不达预期：棚改货币化比例大幅下降，三四线城市地产销售全面承压。 7 / 8 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 绿地控股三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 763,187 886,132 961,506 1,087,329 营业收入 290,174 354,499 444,346 534,267 现金 75,376 106,020 128,923 166,973 减:营业成本 248,551 303,311 379,769 455,502 应收账款 39,259 44,152 49,394 58,539 营业税金及附加 9,161