批签发延后影响业绩释放节奏，销售回款情况大幅改善

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年8月24日 公司研究 批签发延后影响业绩释放节奏，销售回款情况大幅改善 ——华兰疫苗（301207.SZ）2023年半年报点评 买入（维持） 事件：公司发布2023年半年报，实现营业收入1.50亿元，同比-85.89%；归母净利润1.08亿元，同比-63.71%；扣非归母净利润0.58亿元，同比-78.23%；经营性净现金流3.89亿元，同比由负转正；EPS（基本）0.18元。业绩符合市场预期。 点评： 批签发延后影响业绩释放节奏，销售回款情况大幅改善：2023Q1~Q2，公司单季度营业收入分别为1.45/0.05亿元，同比+892.96%/-99.54%；归母净利润0.94/0.14亿元，同比扭亏/-95.23%；扣非归母净利润0.68/-0.10亿元，同比扭亏/亏损。2023Q1，全国多地甲型流感疫情呈现高发态势，公司2022年底库存的部分流感疫苗实现销售，Q1销量同比增长显著；由于2023年北半球流感流行毒株变化等因素影响，2023年包括公司在内的国内流感疫苗企业产品批签发较上年度均延后一月以上，对公司2023年二季度经营业绩造成了较大影响，国内流感疫苗批签发时间较去年延后。2022年上半年共取得四价流感疫苗批签发64批，并同时启动流感疫苗销售工作，2023年上半年公司四价流感疫苗批签发3批，产品销售工作集中在下半年，因此公司报告期内流感疫苗的销量、收入同比大幅下降。经营性净现金流大幅改善主要是销售回款增加，2023H1销售商品、提供劳务收到的现金9.95亿元，同比+68.87%。 稳步推进研发工作，丰富疫苗产品梯队。2023年2月，公司先后取得冻干人用狂犬病疫苗（Vero细胞）、吸附破伤风疫苗的《药品注册证书》，产品结构进一步丰富。冻干A群C群脑膜炎球菌结合疫苗已完成III期临床试验，预计2023年申报生产；吸附无细胞百（三组分）白破联合疫苗预计2023年开展III期临床试验。随着研发工作的稳步推进，未来公司的产品梯队将持续丰富，为远期发展奠定坚实的基础。 盈利预测、估值与评级：维持预测公司2023~2025年归母净利润为9.56/12.62/16.14亿元，同比+83.90%/32.10%/27.87%，按最新股本测算EPS为1.59/2.10/2.69元，现价对应PE分别为18/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：批签发低于预期的风险；民众接种意愿低于预期的风险；竞争格局恶化的风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,830 1,826 2,798 3,533 4,387 营业收入增长率 -24.59% -0.23% 53.24% 26.27% 24.20% 净利润（百万元） 621 520 956 1,262 1,614 净利润增长率 -32.86% -16.32% 83.90% 32.10% 27.87% EPS（元） 1.72 1.32 1.59 2.10 2.69 ROE（归属母公司)（摊薄） 22.11% 9.45% 15.09% 16.87% 18.03% P/E 17 22 18 14 11 P/B 3.8 2.1 2.8 2.4 2.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-08-23（注：2021年底总股本为360,000,000股，2022年因A股上市、配售股份上市导致总股本变更为400,010,000股，2023年因公积金转增股本导致总股本变更为600,015,000股） 当前价：29.41元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 分析师：王明瑞 执业证书编号：S0930520080004 010-57378027 wangmingrui@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 6.00 总市值(亿元)： 176.47 一年最低/最高(元)： 26.51/38.16 近3月换手率： 21.27% 股价相对走势 -18%-2%13%29%45%06/2209/2212/2203/23华兰疫苗沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -10.82 -38.35 -34.87 绝对 -13.68 -15.32 -18.57 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华兰疫苗（301207.SZ） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,830 1,826 2,798 3,533 4,387 营业成本 221 217 341 441 544 折旧和摊销 68 134 130 150 164 税金及附加 11 13 17 22 27 销售费用 583 681 1,105 1,390 1,722 管理费用 65 96 89 85 83 研发费用 144 135 150 167 187 财务费用 8 -5 8 8 3 投资收益 24 56 29 36 40 营业利润 707 593 1,095 1,446 1,849 利润总额 706 589 1,093 1,444 1,846 所得税 85 70 138 182 232 净利润 621 520 956 1,262 1,614 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 621 520 956 1,262 1,614 EPS（元） 1.72 1.32 1.59 2.10 2.69 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 569 289 962 1,297 1,611 净利润 621 520 956 1,262 1,614 折旧摊销 68 134 130 150 164 净营运资金增加 -93 535 335 256 330 其他 -26 -900 -459 -371 -498 投资活动产生现金流 -1,092 -1,756 -626 -1,107 -915 净资本支出 -636 -92 -426 -200 -200 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -456 -1,663 -200 -907 -715 融资活动现金流 286 1,952 -237 -7 -325 股本变化 0 40 200 0 0 债务净变化 301 -201 -157 75 -218 无息负债变化 -47 65 150 79 88 净现金流 -236 485 99 184 371 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 4,523 7,076 7,904 9,210 10,548 货币资金 132 600 699 883 1,254 交易性金融资产 826 1,419 1,561 2,498 3,247 应收账款 1,439 1,796 1,938 1,957 2,026 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 2 0 1 1 1 存货 107 167 159 207 248 其他流动资产 0 59 108 145 187 流动资产合计 2,529 4,193 4,628 5,863 7,145 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 1,348 1,283 1,313 1,334 1,345 在建工程 0 3 2 2 1 无形资产 21 21 114 150 182 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 405 1,338 1,386 1,386 1,386 非流动资产合计 1,994 2,883 3,277 3,347 3,403 总负债 1,715 1,579 1,572 1,726 1,596 短期借款 500 300 143 218 0 应付账款 161 110 121 110 95 应付票据 24 15 52 67 83 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 0 0 49 85 128 流动负债合计 1,672 1,537 1,482 1,599 1,426 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 40 36 84 121 164 非流动负债合计 43 42 91 127 170 股东权益 2,808 5,497 6,332 7,484 8,952 股本 360 400 600 600 600 公积金 1,037 3,289 3,184 3,189 3,189 未分配利润 1,411 1,808 2,548 3,695 5,164 归属母公司权益 2,808 5,497 6,332 7,484 8,952 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 87.9% 88.1% 87.8% 87.5% 87.6% EBITDA率 55.4% 54.1% 45.2% 45.7% 46.2% EBIT率 51.6% 46.4% 40.6% 41.5% 42.5% 税前净利润率 38.6% 32.3% 39.1% 40.9% 42.1% 归母净利润率 33.9% 28.5% 34.2% 35.7% 36.8% ROA 13.7% 7.3% 12.1% 13.7% 15.3% ROE（摊薄） 22.1% 9.5% 15.1% 16.9% 18.0% 经营性ROIC 29.6% 17.6% 20.2% 24.6% 29.4% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 38% 22% 20% 19% 15% 流动比率 1.51 2.73 3.12 3.67 5.01 速动比率 1.45 2.62 3.02 3.54 4.84 归母权益/有息债务 5.60 18.31 44.16 34.34 - 有形资产/有息债务 8.55 22.71 51.46 39.68 - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 31.86% 37.28% 39.50% 39.36% 39.25% 管理费用率 3.53% 5.24% 3.18% 2.40% 1.88% 财务费用率 0.45% -0.30% 0.30% 0.22% 0.08% 研发费用率 7.88% 7.37% 5.35% 4.72% 4.26% 所得税率 12% 12% 13% 13% 13% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股红利 0.20 0.30 0.18 0.24 0.31 每股经营现金流 1.58 0.72 1.60 2.16 2.68 每股净资产 7.80 13.74 10.55 12.47 14.92 每股销售收入 5.08 4.56 4.66 5.89 7.31 估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E PE 17 22 18 14 11 PB 3.8 2.1 2.8 2.4 2.0 EV/EBITDA 10.5 10.7 12.8 9.5 7.0 股息率 0.7% 1.0% 0.6% 0.8% 1.1% 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资