工业企业利润数据点评：需求走弱盈利放缓，企业库存继续回升

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_ReportInfo] 2018年08月27日 证券研究报告•宏观报告 数据点评——工业企业利润 需求走弱盈利放缓，企业库存继续回升 点评： 西南证券研究发展中心 [Table_Summary]  企业盈利增速再度放缓。今日统计局公布数据显示企业盈利再度放缓，7月份工业企业实现利润总额5151亿元，同比增长16.2%，增速较6月份放缓3.8个百分点（图1）。其中国有及国有控股企业利润增速有所放缓，累计增速从前6个月的31.5%放缓至前7个月的30.5%，而私营企业利润增速有所加快，累计增速从前6个月的10.0%小幅加快至10.3%，私营企业盈利尚未出现明显恶化。  原材料价格短期上涨抑制企业盈利，但需求走弱对企业盈利形成抑制。7月份原材料价格更快速度的上升推升企业成本，并对企业盈利速度形成抑制。7月原材料购进价格同比涨幅较上月小幅提升0.1个百分点至5.2%，推动7月当月主营业务成本较6个月上升1.4个百分点至9.5%。但产成品价格涨幅却有所收窄，7月工业品出厂价格PPI同比增速较上月放缓0.1个百分点至4.6%。对工业企业主营业务收入形成抑制。7月成本提升抑制盈利空间，导致企业盈利增速放缓。但前期紧信用政策导致实体经济资金面持续偏紧，需求继续处于下滑周期。虽然积极的财政政策向基建集中发力，但从目前来看，一方面财政扩张幅度有限，另一方面，宽松货币政策传导渠道并不顺畅，因而基建增速尚未出现明显回升。而随着调整政策持续加码，房地产需求将逐步放缓，前期强韧的房地产市场可能进入缓慢下行阶段。因而整体总需求下滑环境下，工业品需求将逐步放缓，同时，需求放缓和高基数效应将带动工业品价格同比涨幅收窄，因而，工业企业盈利增速或持续下行。  企业库存继续回升，金融风险继续高位波动。今年7月，工业企业产成品库存同比增长9.5%，增速较上月提升1.2个百分点（图4），连续四个月抬升。信用收紧条件下需求持续放缓，而生产调整较为滞后情况下，库存状况被动上升。另一方面，面对冬季环保限产再度加强的风险，工业企业存在提前补库应对限产的可能，因而库存呈现出与需求相反的走势而持续回升。而政策宽松尚未带来实体经济资金面改善，企业金融风险继续保持高位，7月应收账款净额同比增长11.5%，增速较上月回落0.2个百分点。在基本面走弱信用改善缓慢，盈利增速下滑背景下，企业金融风险可能持续攀升，未来需要持续关注。  企业亏损继续保持高位，基本面恶化环境下低评级信用风险依然处于较高水平。历史数据显示，工业企业亏损额同比增速与信用利差具有很高相关性（图5），随着企业亏损面扩大，信用债信用利差继续扩大，信用风险攀升。而企业亏损情况基本上由收入增速与财务费用增速差决定（图6）。当企业主营业务收入增速放缓，而财务费用增速上升至，企业亏损面将显著扩大。当前的情况是实体经济信用改善缓慢，实体经济投资需求持续回落，企业主营业务收入将趋势性放缓。主营业务收入与财务费用增速差将到来工业企业亏损面的扩大，进而将推升信用债信用利差，特别对低评级信用债来说。从目前来看，低评级债券信用风险尚无改善迹象，存在继续加大可能。我们依然推荐高评级信用债和城投债。 [Table_Author] 分析师：杨业伟 执业证号：S1250517050001 电话：010-57631229 邮箱：yyw@swsc.com.cn 相关研究 1. 涨价因素推升通胀，逆周期因子重启汇率平稳 (2018-08-27) 2. 城投信仰短期难以打破 (2018-08-20) 3. 经济继续走弱，城投信仰短期难以破灭 (2018-08-20) 4. 经济持续回落，政策调整效果有待显现 (2018-08-15) 5. 信贷冲量难抵融资疲弱，货币传导渠道依然不畅 (2018-08-13) 6. 美元升值加剧新兴经济体风险 (2018-08-13) 7. 货币传导依然不畅，资金将堆积在金融市场——2018年2季度《货币政策执行报告》解读 (2018-08-10) 8. 增持利率减持信用，期限利差扩大长端利率将下行 (2018-08-10) 9. 通胀总体平稳，回升压力有限 (2018-08-09) 10. 贸易战落地首月，贸易数据受影响有限 (2018-08-09) 数据点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 图1：工业企业盈利增速再度回升 图2：需求放缓抑制企业盈利增速 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind，西南证券整理。 图3：成本更快速度上升抑制利润增速 图4：库存继续回升，应收账款保持高位 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 图5：基本面走弱信用债利差攀升 图6：财务费用与主营业务收入差决定亏损额走势 数据来源：wind、西南证券整理 数据来源：wind、西南证券整理 -40-20020406080100200720082009201020112012201320142015201620172018全部工业企业利润同比增长（%,3月移动平均）-60-40-20020406080100120140-20-1001020304050200720092011201320152017主营业务收入利润总额（右轴）单月同比（%）单月同比（%）-8-6-4-2024-60-40-20020406080100120140200720082009201020112012201320142015201620172018单月利润增速PPI与PPIRM同比差（右轴）同比（%）同比（%）-505101520253035200120032005200720092011201320152017产成品库存：同比应收账款净额：同比增速（%，同比）-100-50050100150507090110130150170190210230201020112012201320142015201620172018全体产业债利差工业企业亏损额（右轴）bps%，同比，3M MA-200-150-100-50050100150200250-40-30-20-100102030200120032005200720092011201320152017财务费用与主营业务收入增速差工业企业亏损额（右轴）同比，%，3M MA%，同比，3M MA 数据点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 公司评级 买入：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在20%以上 增持：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于10%与20%之间 中性：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-10%与10%之间 回避：未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上 跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间 弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司客户中的专业投资者使用，若您并非本公司客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告版权为西南证券所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 数据点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 西南证券研究发展中心 上海 地址：上海市浦东新区陆家嘴东路166号中国保险大厦20楼 邮编：200120 北京 地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦B座16楼 邮编：100033 重庆 地址：重庆市江北区桥北苑8号西南证券大厦3楼 邮编：400023 深圳 地址：深圳市福田区深南大道6023号创建大厦4楼 邮编：518040 西南证券机构销售团队 [Table_SalesPerson] 区域 姓名 职务 座机 手机 邮箱 上海 蒋诗烽 地区销售总监 021-68415309 18621310081 jsf@swsc.com.cn 黄丽娟 机构销售 021-68411030 15900516330 hlj@swsc.com.cn 邵亚杰 机构销售 02168416206 15067116612 syj@swsc.com.cn 张方毅 机构销售 021-68413959 15821376156 zfyi@swsc.com.cn 汪文沁 机构销售 021-68415380 15201796002 wwq@swsc.com.cn 王慧芳 机构销售 021-68415861 17321300873 whf@swsc.com.cn 北京 蒋诗烽 地区销售总监 021-68415309 18621310081 jsf@swsc.com.cn 路剑 机构销售 010-57758566 18500869149 lujian@swsc.com.cn 陈乔楚 机构销售 18610030717 18610030717 cqc@swsc.com.cn 刘致莹 机构销售 010-57758619 17710335169 liuzy@swsc.com.cn 贾乔真 机构销售 18911542702 18911542702 jqz@swsc.com.cn 广深 张婷 地区销售总监 0755-26673231 13530267171 zhangt@swsc.com.cn 王湘杰 机构销售 0755-26671517 13480920685 wxj@swsc.com.cn 余燕伶 机构销售 0755-26820395 13510223581 yyl@swsc.com.cn 陈霄（广州） 机构销售 15521010968 15521010968 chenxiao@swsc.com.cn