建筑 2016年03月13日 云投生态 (002200) 积极布局生态产业,国企改革稳步推进 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司调研简报 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：20.45元 主要数据 行业 建筑 公司网址 www.yngreen.com 大股东/持股 亐投集团/21.10% 实际控制人/持股 亐南省国资委/19.86% 总股本(百万股) 184 流通A股(百万股) 108 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 37.66 流通A股市值(亿元) 22.05 每股净资产(元) 4.41 资产负债率(%) 67.40 行情走势图 相关研究报告 《云投生态*002200*生态园林加快发展，国企改革扬帆起航》 2015-11-13 《云投生态*002200*生态园林美丽中国，国企改革空间巨大》 2015-10-30 《云投生态*002200* 定向增发方案敲定，国企改革空间巨大》 2015-09-28 证券分析师 苏多永 投资咨询资格编号 S1060515050001 SUDUOYONG627@PINGAN.COM.CN 研究助理 金嘉欣 一般从业资格编号 JINJIAXIN217@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 投资要点 事项： 近日我们对亐投生态进行调研，了解公司主业収展情冴、十三五公司战略定位、非公开収行股票进展情冴、亐南国企改革动态和亐投集团国企改革等问题。 平安观点：  园林主业快速增长，PPP项目助力高成长。2011年12月亐投集团接管公司后，公司主要借助亐投集团的支持解决历史遗留问题。经过几年的努力，“欺诈门”事件的“后遗症”基本得到解决，公司园林业务的盈利能力得到增强。同时，公司通过收购洪尧园林实现外延式扩张，成功进入地产园林市场。2015年公司园林主业实现了快速增长，业绩快报显示归属母公司股东的净利润同比增长126.81%。2015年公司积极布局PPP项目，幵成功取得总投资25亿元的通海县“山、城、湖”区域生态（旅游）综合体项目，有助于未来几年公司高成长。  应收账款计提充分，公司业绩弹性较大。2008年9月-2010年1月公司与丰城市城市投资公司先后签署4个施工合同，合同金额1.97亿元，截至2010年末4个项目均已完工。根据公司坏帐计提准备，账龄1年以内的计提5%，1-2年的计提10%，2-3年的计提20%，3-4年的计提40%，4-5年的计提50%，5年以上计提100%。2011-2015年6月公司丰城项目预计计提减值准备750万元、1337万元、1610万元、3339万元和2939万元，截至2015年末丰城项目累计计提坏帐准备预计9975万元，占合同总金额的50%以上。根据重组方案，公司有权利向原控股股东何学葵追偿，一旦该坏帐计提冲回，将增大公司业绩弹性。  内生外延双轮驱动，积极打造生态平台。根据亐投集团“十三五”収展觃划，公司将成为亐投集团大生态平台，未来几年公司环保业务将収力。随着海绵城市、美丼乡村、环境治理等政策陆续出台，公司未来在做好园林绿化业务的同时，积极向生态治理和生态产品提供等方面拓展，尤其是流 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入(百万元) 445 731 944 1,268 1,768 YoY(%) 29.4 64.4 29.2 34.3 39.4 净利润(百万元) 16 5 10 15 20 YoY(%) -501.1 -71.0 113.6 49.6 34.4 毛利率(%) 17.4 28.9 28.5 29.0 29.6 净利率(%) 3.5 3.1 1.6 1.7 1.7 ROE(%) 4.4 2.5 1.6 2.4 3.1 EPS(摊薄/元) 0.09 0.03 0.05 0.08 0.11 P/E(倍) 237.3 817.6 382.7 255.9 190.4 P/B(倍) 10.9 4.7 4.6 4.5 4.4 -50%0%50%100%Mar-15Jun-15Sep-15Dec-15亐投生态 沪深300 证券研究报告 云投生态﹒公司调研简报 请务必阅读正文后免责条款 2 / 4 域治理业务。公司园林业务本身就具有生态属性，在生态环保方面具有一定的积累，公司可以通过市场换技术，与业内著名的环保业务提供商展开合作共同推进环保业务収展。同时，公司也可以通过外延扩张形式，通过战略幵购形式收购体量较大、技术领先、业绩较好的环保公司，积极打造大生态平台。为了更好地推动公司环保产业収展，公司成立总觃模20亿元的亐南亐投生态环保产业幵购基金，第一期募集觃模预计10亿元。  非公开収行稳步推进，反馈意见已经回复。2015年9月公司再次启动非公开収行股票事项，拟向亐投集团、昆明农投、财富证券、生态1号计划等非公开収行股票不超过10198.5171万股，募资总额不超过12.381亿元。2016年1月14日证监会受理公司非公开収行申请，2月18日公司收到证监会反馈意见，3月11日公司对反馈意见进行回复。  国企改革稳步推进，未来整合空间巨大。公司国企改革稳步推进，本次非公开収行显著特点债转股+员工持股，亐投集团对公司资金支持转为股权支持，既能减少财务费用，又能增强亐投集团对公司的控股权。同时，公司推出了员工持股计划，将股东、公司和管理人员三者利益捆绑，激収经营活力。国企改革自上而下正在积极推进，亐投集团资产涉及铁路、旅游、林业、地产、石化燃气、金融、医疗等领域，截至正在积极収展大金融、大健康、信息技术和现代农业四大新兴产业，亐投集团2014年的总资产、净资产、营业收入和净利润分别是上市公司的50.63倍、47.13倍、68.44倍和10.39倍。作为亐投集团唯一上市平台，公司未来整合空间巨大。  盈利预测与投资建议：预计2015-2017年公司实现营业收入9.44亿元、12.68亿元和17.68亿元，每股收益为0.05元、0.08元和0.11元，对应2016年3月11日收盘价的PE分别为383倍、256倍和190倍，PB分别为4.61倍、4.53倍和4.43倍。我们看好公司基本面的持续改善、大生态平台布局和国企改革的较大空间，维持“推荐”评级，目标价36元。  风险提示：应收账款回收风险、订单低于预期、外延扩张缓慢、国企改革进展低于预期等风险。 云投生态﹒公司调研简报 请务必阅读正文后免责条款 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2014A 2015E 2016E 2017E 流动资产 1897 3603 4958 6530 现金 106 1629 2199 3037 应收账款 405 224 410 298 其他应收款 75 51 76 65 预付账款 5 20 12 30 存货 1188 1514 2087 2893 其他流动资产 117 165 175 207 非流动资产 519 589 676 799 长期投资 0 0 0 0 固定资产 128 165 218 301 无形资产 40 37 33 30 其他非流动资产 351 388 425 467 资产总计 2416 4193 5635 7329 流动负债 1353 3119 4536 6193 短期借款 666 2296 3420 4801 应付账款 387 408 651 814 其他流动负债 300 415 466 578 非流动负债 175 171 174 182 长期借款 130 113 97 85 其他非流动负债 45 58 77 97 负债合计 1527 3290 4710 6374 少数股东权益 82 87 94 104 股本 184 184 184 184 资本公积 772 772 772 772 留存收益 -150 -136 -114 -84 归属母公司股东权益 806 816 831 850 负债和股东权益 2416 4193 5635 7329 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2014A 2015E 2016E 2017E 经营活动现金流 -213 -12 -379 -295 净利润 23 15 22 30 折旧摊销 14 14 19 26 财务费用 27 44 88 129 投资损失 -0 0 0 0 营运资金变动 -300 -75 -495 -464 其他经营现金流 24 -10 -13 -16 投资活动现金流 -31 -75 -93 -132 资本支出 5 23 32 60 长期投资 0 0 0 0 其他投资现金流 -26 -52 -61 -72 筹资活动现金流 214 -18 -67 -94 短期借款 24 2 14 23 长期借款 130 -17 -16 (12) 普通股增加 33 0 0 0 资本公积增加 423 0 0 0 其他筹资现金流 -397 -3 -65 -105 现金净增加额 -30 -105 -540 -521 利润表 单位：百万元 会计年度 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入 731 944 1268 1768 营业成本 520 675 900 1245 营业税金及附加 19 25 32 42 营业费用 42 54 71 101 管理费用 63 84 108 150 财务费用 27 44 88 129 资产减值损失 35 46 46 68 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 营业利润 26 16 24 32 营业外收入 2 4 5 6 营业外支出 2 2 4 5 利润总额 25 16 24 33 所得税 3 2 2 3 净利润 23 15 22 30 少数股东损益 18 5 7 10 归属母公司净利润 5 10 15 20 EBITDA 85 98 163 232 EPS（元） 0.03 0.05 0.08 0.11 主要财务比率 会计年度 2014A 2015E 2016E 2017E 成长能力 - - - - 营业收入(%) 64.4 29.2 34.3 39.4 营业利润(%) 180.3 -38.5 51.1 35.1 归属于母公司净利润(%) -71.0 113.6 49.6 34.4 获利能力 毛利率(%) 28.9 28.5 29.0 29.6 净利率(%) 3.1 1.6 1.7 1.7 ROE(%) 2.5 1.6 2.4 3.1 ROIC(%) 3.9 2.3 2.9 3.2 偿债能力 资产负债率(%) 63.2 78.5 83.6 87.0 净负债比率(%) 77.6 89.4 145.8 197.5 流动比率 1.4 1.2 1.1 1.1 速动比率 0.5 0.7 0.6 0.6 营运能力 总