1H18结果一致；预期2H会改善

WH集团德意志银行研究评分购买亚洲香港公司WH集团日期2018年8月15日公司更新消费者食品与饮料路透社0288.HK彭博社288港币交换恒指股票代号0288售价2018年8月14日（港币）目标价格-12个月（港元）52周范围（港元）6.079.909.74 - 6.04价格/相对价格1H18结果一致；预期2H会改善业绩符合我们的预期，但好于市场预期WH集团报告1H18的销售额增长4.8％，营业利润下降3.8％，净利润下降7.7％。从季度来看，营业利润趋势从第一季度的9％同比下降到第二季度的1％同比增长。 18年2季度的经营利润与我们的预测相符，但好于市场预期（市场可能预期比1季度下降的幅度更大）。在第二季度中，按部门划分的主要结果是：■包装肉销售额同比增长3.7％至29.21亿美元，分别来自中国和国际的8％和32％的销售额增长，部分是由于美国的0.8％的下滑。在中国和美国猪肉价格下跌以及产品组合升级的推动下，营业利润率提高了170个基点，至14.6％。■鲜猪肉销售额同比下降0.5％至22.84亿美元。经营利润恒生指数27,753+852-2203 6181+852-2203 6177107.55Jan '17 Jul '17 Jan '18 Jul '18营业利润率下降，同比下降70％至3,700万美元370个基点 WH Group恒生指数（重新定基）至1.6％。这主要是由于美国2600万美元的经营亏损，由于供应过剩和塔里拉问题造成的干扰。■生猪生产收入同比增长81％至1.97亿美元，这归因于谷物销售的增长和对冲结果的改善。由于生猪价格下跌，营业利润率下降了15.3个百分点至17.8％。展望：2H18利润率将提高在分析师担任董事长期间，由于鲜肉价格下跌以及墨西哥和美国之间可能达成的交易，mgmt对2H18的利润率趋势仍然持乐观态度（请参阅第3页以获取详细的关键要点）。我们根据细分列出了mgmt的预测：■包装肉：mgmt预计，由于产品结构升级和原材料成本降低，2H18利润率将进一步扩大。■鲜猪肉：Mgmt预计，近期美国和中国的新鲜猪肉价格仍将承受压力，在季节性需求的推动下，第四季度可能会回升。它还指出，当前的猪肉价格回升是不可持续的，这是由于季节性屠宰量减少所致。 Mgmt预计墨西哥贸易中断将在2H内解决，这将有助于猪肉价格反弹。■生猪生产：管理。预测2H18的OP与1H18相似。表现（％）1m 3m 12m绝对-4.0 -26.2 -19.1恒生指数-2.7 -12.0 1.8净资产收益率（％）14.7净债务/权益（％）15.3每股账面价值（美元）0.55单价（x）1.4净利息保障（x）14.6营业利润率（％）8.2德意志银行/香港发行于：14/08/2018 17:54:07 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，公司可能会产生利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1. MCI（P）091/04/2018中。7T2se3r0Ot6kwoPa资料来源：德意志银行资料来源：德意志银行关键指标（FY1） 2018年8月15日餐饮WH Group页面PAGE2德意志银行/香港风险回报吸引力大；推荐逢低买入我们认为，当前估值（2018年预期市盈率10倍，EV / EBITDA预期市盈率5倍）完全反映了美国新鲜肉类市场的看跌前景，但尚未考虑到包装肉类市场潜在的利润增长。我们认为风险回报具有吸引力。美国和墨西哥之间的潜在交易可能是近期的催化剂。我们维持买入。下行风险：食品安全和宏观关税政策。预测和比率年底12月31日2016年2017年2018年2019年2020年销售额（百万美元）21,534.022,379.023,139.824,143.724,919.7息税折旧摊销前利润（百万美元）2,230.02,071.02,318.92,619.62,911.0报告的NPAT（百万美元）1,036.01,133.01,136.01,319.71,493.4报告每股收益FD（USD）0.070.080.080.090.10DB EPS FD（美元）0.070.080.080.090.10DB EPS增长（％）30.95.5-0.616.213.1市盈率（x）10.212.110.08.67.6EV / EBITDA（x）5.37.45.24.53.9DPS（净额）（美元）0.040.030.030.040.04收益率（净值）（％）4.83.74.04.75.3资料来源：德意志银行估计，公司数据 2018年8月15日餐饮WH Group德意志银行/香港页面PAGE3分析师会议的主要要点收市后，该公司举行了一次分析师会议。我们在下面列出了关键要点：■包装的肉类。新产品将专注于低温和中高端产品。管理层的目标是在2019年和2020年分别在中国经营5,000家和10,000家门店，销售中式肉类产品。它还为2019年和2020年中国包装肉类的个位数销售增长。管理层预计2H18进一步扩大利润，得益于产品结构升级和原材料成本降低。■新鲜猪肉。管理层表示，当前的猪肉价格回升是不可持续的，这是由于季节性屠宰量减少所致。它期望更好的第四季度受季节性需求和墨西哥贸易争端的潜在解决的推动。■生猪生产。管理预测2H18类似的OP到1H18。■贸易纠纷。贸易中断主要影响了美国业务，对中国市场的影响较小。出口量保持稳定，因为对其他国家的出口抵消了对墨西哥和中国的出口下降。管理层预计墨西哥贸易争端将在2H解决，而中国贸易争端仍不确定。■股利政策。该公司计划将其派息率维持在30-50％。■借。收购史密斯菲尔德的借款已全额偿还。 2018年8月15日餐饮WH Group页面PAGE4德意志银行/香港运行数字WH集团购买模型更新：2018年7月30日亚洲 香港食品与饮料路透社：0288.HK彭博：288 HK价格（8月14日18)港币6.07 目标价9.90港元 52周范围HKD 6.04-9.74 市值（米）港币82,968美元10,569WH集团是中国（通过双汇）和美国（通过Smithfield）最大的猪肉公司，具有从生猪生产和屠宰到加工成新鲜猪肉和名牌肉类产品的完全集成模式。WH Group恒生指数（重新定基）EBITDA保证金EBIT保证金15 16 17 18E 19E 20E销售增长（LHS）ROE（RHS）偿付能力5040302010015 16 17 18E 19E 20E3025销售增长（％）-4.6 1.5 3.9 3.4 4.3 3.2每股收益增长（％）-9.9 30.9 5.5 -0.6 16.2 13.120EBITDA利润率（％）9.0 10.4 9.3 10.0 10.9 11.715息税前利润率（％）7.1 8.6 7.5 8.2 9.0 9.810 支付比率（％）28.0 47.2 44.4 40.0 40.0 40.05净资产收益率（％）14.8 17.5 16.5 14.7 15.5 15.9资本支出/销售额（％）3.5 2.4 2.9 2.0 2.0 2.0资本支出/折旧（x）1.9 1.4 1.6 1.1 1.1 1.1保证金趋势12108615161718E19E20E公司简介价格表现1086417年1月17年7月18年1月18年7月成长与盈利52.50-2.5-5-7.5191817161514财政年度末12月31日2015201620172018年2019年2020年财务摘要每股收益（美元）0.060.070.080.080.090.10报告的每股收益（美元）0.060.070.080.080.090.10DPS（美元）0.020.040.030.030.040.04BVPS（美元）0.40.50.50.60.60.7加权平均份额（米）13,66613,66614,54214,66414,66414,664平均市值（百万美元）8,17210,24813,66510,56910,56910,569企业价值（百万美元）10,92011,92015,33111,94411,79911,231评估指标市盈率（DB）（x）10.610.212.110.08.67.6市盈率（已报告）（x）10.610.212.110.08.67.6P / BV（x）1.321.752.231.401.271.14FCF收率（％）10.713.06.47.47.010.7股息收益率（％）2.74.83.74.04.75.3EV /销售额（x）0.50.60.70.50.50.5EV / EBITDA（x）5.75.37.45.24.53.9EV / EBIT（x）7.26.49.16.35.54.6损益表（百万美元）销售收入21,20921,53422,37923,14024,14424,920毛利4,0804,2074,3184,3974,7084,959息税折旧摊销前利润1,9032,2302,0712,3192,6202,911折旧384363382419443467摊销121412121212息税前利润1,5071,8531,6771,8882,1652,432净利息收入（支出）-219-183-198-129-118-113员工/会员143322232424杰出/非凡000000其他税前收入/（费用）000000除税前溢利1,3021,7031,5011,7822,0702,343所得税费用307465182445518586少数族裔209202186200233264其他税后收入/（费用）000000净利7861,0361,1331,1361,3201,493DB调整（包括稀释）19182111DB净利润8051,0541,1351,1371,3211,495现金流量（百万美元）经营现金流量1,6131,8501,5121,3061,2721,720净资本支出-737-514-638-463-483-508自由现金流8761,3368748447891,212募集资金/（回购）020000已付股息-162-638-622-567-568-660借款净收益/（十月）-744-1,004244-213-108-398其他投资/筹资现金流量197302-340141516净现金流量167-215679128170营运资金变动191-145-202-448-725-507资产负债表（美元）现金及其他流动资产1,1541,1901,4401,5191,5551,725有形固定资产4,6744,5295,0375,0685,0935,109商誉/无形资产3,7313,6603,7773,7653,7533,751合伙人/投资591194307307307307其他资产4,1514,0384,6975,0166,0746,487总资产14,30113,61115,25815,67416,78317,379计息债务3,9022,8623,1062,8932,7852,387其他负债3,6963,7113,9303,7894,0213,918负债总额7,5986,5737,0366,6826,8066,305股东权益5,7636,3167,4458,0738,9399,904少数族裔9407227779191,0381,169股东权益合计6,7037,0388,2228,9929,97711,074净债务2,7481,6721,6661,3741,230662关键公司指标净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）净债务/权益（％）41.023.820.315.312.36.0马克·袁+852 2203 6181净利息保障（x）资料来源：公司数据，德意志银行估计6.910.18.514.618.321.4 2018年8月15日餐饮WH Group德意志银行/香港页面PAGE5附录1重要披露*可根据要求提供其他信息披露清单公司股票代号最近价格