外汇策略：人民币汇率

人民币汇率2018年8月6日，星期一1 网页全球经济与市场研究电子邮件：GlobalEcoMktResearch@uobgroup.com网址：www.uob.com.sg/research外汇策略人民币汇率2018年8月6日，星期一恒冠如何，CAIA市场策略主管Heng.KoonHow@uobgroup.com彼得·基亚资深外汇策略师Peter .ChiaCS @ uobgroup.comQuek Ser Leang市场策略师Quek.SerLeang@uobgroup.com自即日起，中国人民银行和国家外汇管理局通过将所需比率从0％调高至20％，重新引入了人民币远期储备金要求规则。在岸人民币和离岸离岸人民币均对该消息作出了积极反应。因此，美元/人民币和美元/离岸人民币汇率从上周五下午的高点6.90下跌至本周一上午的6.83和6.84。中国当局回归20％的存款准备金要求规则，清楚地表明，最近人民币贬值的步伐过快。美元兑人民币的隐含波动率从6月初的约4％跃升至6.50％。然而，现在推断并得出人民币疲软的路径和偏见已经结束还为时过早。各种不利于人民币的不利因素仍然存在，并且在很大程度上加剧了。这些范围包括进一步预期的美国联邦储备银行加息，中美贸易关系恶化，中国收益率曲线下降以及人民币贸易加权篮子疲软等。总体而言，一旦短期短期稳定期结束，我们将看到人民币进一步走弱。我们维持对美元/人民币汇率的预测，到18年底将达到6.95，19中期将达到7.10。就美元兑离岸人民币的技术前景而言，短期处于顶部的风险越来越大，但目前美元的任何疲软均被视为“修正”。即时的下行支撑是6.8160，然后是6.7750，主要支撑区域在6.7350 / 00。20％准备金要求的回报（远期售汇风险准备金)上周五晚上，中国人民银行（PBoC）和国家外汇管理局（SAFE）宣布退还准备金，以维持外汇远期销售。从8月6日起生效，中资银行和金融机构将需要为其客户的空头人民币外汇远期头寸施加20％的准备金要求。请注意，此准备金要求实际上是维持空头人民币FX远期头寸的额外外汇保证金成本，与中国银行必须在中国人民银行维持的基于资本的准备金要求比率（RRR）不同。中国人民银行今年以来已通过各种有针对性的举动三倍下调了存款准备金率，以释放流动性。中国人民银行特别注意强调，20％准备金要求的回报不是资本控制，中国公司仍然可以根据自己的对冲需求自由进行外汇交易。中国人民银行补充说，20％的准备金要求是一种透明的宏观审慎政策工具，旨在稳定金融市场和预防金融风险。自从7月18日现货价格跌破6.70水平以来，过去两周内陆人民币和离岸离岸人民币的走弱步伐加快，此举开始施加20％的准备金要求。周五，在岸美元/人民币升至上周五的午后高点6.8925。同样，离岸美元兑离岸人民币汇率飙升至甚至更高的日内高点6.9120。人民币隐含波动率的上升可以证明人民币近期疲软的步伐加快。美元/人民币隐含波动率的整个范围（从100万到1年）已从6月的约4％跃升至现在的6.5％以上。 人民币汇率2018年8月6日，星期一2 网页图表2：中国人民银行先前对2015年10月至2017年9月施加的准备金要求资料来源：彭博社，大华银行全球经济与市场研究1210864208月13日2月14日8月14日2月15日8月15日2月16日8月16日2月17日8月17日2月18日8月18日USD / CNY 1M隐含波动率USD / CNY 3M隐含波动率美元/人民币600万隐含波动率美元/人民币1200万隐含波动率中国人民银行此前曾于2015年10月至2017年9月实施类似措施此前在2015年10月初引入了20％的储备金要求。那时，人民币在2015年8月从46.20至6.45。在此之前，中国人民银行未成功尝试使人民币汇率温和贬值。通过调整中间价固定机制来人民币。储备金要求的出台几乎不会改变人民币的贬值趋势。人民币在2016年继续向6.70进一步走弱，迫使中国人民银行于2016年7月将准备金要求范围扩大到外资银行。此后，人民币暂时稳定在2016年第三季度为6.70。然而，由于市场持续谈论未经证实的潜在大规模贬值，由于资本外流加剧以及投资者对中国硬着陆的广泛担忧，人民币继续重新贬值。人民币兑美元随后在2017年1月开始跌至最低价6.96。最后，中国当局采取各种措施限制资本过度流出，开始对稳定中国外汇储备产生积极影响。在2017年期间，人民币在中国和亚洲地区强劲的出口回升中也受益匪浅，在此期间，金发姑娘的增长同步回升。由于投资者对美国国债收益率曲线持续走平的担忧，美元也持续走弱。此后，人民币进一步走强，并在过渡期间弥补了越来越多的损失。随后，中国人民银行宣布在2017年9月上旬有效取消了20％的准备金要求，将这一比例从20％下调至零。该决定标志着美元兑人民币的中期低点约为6.45。资料来源：彭博社，大华银行全球经济与市场研究7.207.006.806.60 2015年10月-20％储备金要求规则第一引进国内2016年7月-20％的准备金要求规则适用于外国金融机构2018年8月-重新引入准备金要求规则6.40 金融机构6.20九月17-随后将20％的存款准备金规则删除，因为该比率下降至零6.008月14日2月15日8月15日2月16日8月16日2月17日8月17日2月18日18月18日美元兑人民币即期汇率图表1：近期人民币疲软加剧，美元/人民币隐含波动率跃升至6.50％ 人民币汇率2018年8月6日，星期一3 网页人民币的负面驱动因素仍然存在，并且加剧了毋庸置疑，这次的人民币负面推动因素与2015/16年度相比有很大不同。当时，人民币疲软主要是由于中国大量资本流出所致，这一时期的中国外汇储备缩水了1万亿美元，就证明了这一点。这次，人民币疲软的主要诱因是中美贸易冲突的升级，导致人们越来越担心对中国出口和经济的负面影响。广义上讲，人民币疲软的两种诱因与白天和黑夜都不同。早在18年7月20日，我们就下调了人民币的预测，并预测到2018年底美元/人民币升至6.95，到2019年底为7.10。在该中期预测更新中，我们还下调了整个亚洲货币的点预测也一样该文章的标题为“外汇策略说明：为更多的亚洲外汇弱势做准备，以获取更多详细信息”。在那篇文章中，我们强调了人们预期人民币进一步走弱的各种原因。客观地讲，早在7月中旬就发现了导致人民币汇率进一步下跌的各种不利因素，这些因素都在加剧：1. 美联储（FED）仍准备继续加息。在8月1日最新的FOMC会议上，美联储继续重申其对经济的信心和积极前景，强调强劲的增长，强劲的就业市场以及美国通胀前景的进一步上升。此外，联邦公开市场委员会的声明只字未提“恶化的风险已基本平衡”，也未提及美中贸易关系恶化。这增强了我们对预测今年9月第三次加息，然后在今年12月第四次加息的信心。因此，即将到来的美联储加息保持了人民币的压力。有关更多详细信息，请参阅8月2日发布的“宏观+利率策略：美国联邦公开市场委员会：确定2018年第四次加息”。2. 美中贸易关系进一步恶化。在撰写本文时，似乎没有迹象表明美国和中国已重返谈判桌。取而代之的是，特朗普总统升级贸易冲突，其最新意图是将下一个2000亿美元中国进口商品的拟议贸易关税从10％提高到25％。中国对此做出回应，表示他们将不接受“美国贸易勒索”，上周五宣布对从美国进口的5200种商品征收总计25％的报复性关税，总额为600亿美元。欲了解更多详情，请参阅8月6日的宏观注：“美中：中国对额外美国商品加征关税”。在美中贸易关系恶化的情况下，上周五有未经证实的新闻报道称中国降低了关税。美国原油的进口。最重要的是，中国最新提出的600亿美元的报复性关税清单包括进口美国液化天然气（LNG）。3. 中国的货币市场利率和基准收益率持续下降。从市场角度看，中国货币市场利率和基准收益率的进一步下降是人民币汇率的主要负面因素。中国的1M银行同业回购利率在7月初达到峰值5％，到7月中旬降至3％左右。此后，100万银行同业回购利率进一步下降至目前的2.45％。从广义上讲，整个中国政府基准收益率曲线进一步下降。特别是在后端，十年期中国政府债券（CGB）基准收益率已从1月初的约4％降至目前的3.45％。中国货币市场利率和基准收益率的走软可以看成是中国央行向国内经济注入各种有针对性的流动性的结果，以抵制与美国不断恶化的对外贸易关系。这是在美国伦敦银行同业拆借利率和美国国债收益率保持坚挺并持续攀升的时候，因为美联储重申了对其升息道路的信心。因此，这对人民币不利。 人民币汇率2018年8月6日，星期一4 网页图4：当前人民币疲软的步伐更加剧烈资料来源：彭博社，大华银行全球经济与市场研究5.505.004.504.003.503.002.502.001月18日2月18日3月18日4月18日5月18日6月18日7月18日8月18日中国1M回购利率（％）中国10年政府基准收益率（％）-RHS4.104.003.903.803.703.603.503.403.303.203.104.4）当前人民币贸易加权疲软的步伐比2015年和2016年的前一阶段更加强烈。不仅仅是人民币对美元单边贬值。人民币在贸易加权基础上也一直在走弱。广受关注的官方CFETS人民币指数在6月中旬达到最高点98。从那以后，它在7月中旬跌至94，在最新的每周更新中，该指数进一步跌破93，跌至92.95。因此，在贸易加权基础上，相对于中国最大的24个贸易伙伴的货币，由官方CFETS人民币指数衡量的人民币在过去两个月中已下跌了约5％。上周五，中国人民银行宣布恢复20％的准备金要求规则时，重申了将人民币汇率保持在“稳定，合理水平”的长期目标。但是，鉴于人民币在贸易加权基础上的持续下跌，该评论如今已被投资者广泛拒绝。甚至有人可能会争辩说，过去两个月中，CFETS人民币指数目前的疲软速度比2015年和2016年的前一个疲软阶段更为剧烈。资料来源：彭博社，大华银行全球经济与市场研究104102100989694926.006.106.206.306.406.506.606.706.806.907.001月15日7月15日1月16日7月16日1月17日7月17日1月18日8月18日CFETS人民币指数美元/人民币现货（反）-RHS图表3：人民币收益支持持续恶化 人民币汇率2018年8月6日，星期一5 网页5. 中国投资者对人民币汇率的可能变化。此前，在上半年，中国投资者倾向于卖出美元/人民币反弹。这样可以利用人民币的当日弱点，并在汇回其外币时获得更好的外汇汇率。当美元兑人民币在6月突破6.50水平时，6.70水平被认为是“沙中线”。由于美元兑人民币的交易价格高于在7月中旬的6.70水平上，中国投资者流量发生了明显变化。现在，他们似乎不再以美元/人民币的价格卖出，而是以美元/人民币的下跌买入。这可能是导致过去两周人民币过度贬值的主要原因之一。人民币前景：暂时稳定。但是减弱的偏见仍然完好无损在岸人民币和离岸离岸人民币都对重新引入20％的储备金要求做出了积极反应。因此，美元兑人民币和美元兑人民币已从上周五晚些时候的6.90回落至目前的约6.83或6.84。人民币在接下来的几周内可能会稳定在6.80的当前水平附近。从技术上讲，短期顶部很可能就位。可以将20％的存款准备金率恢复为中国当局的信号，表明人民币近期疲软的步伐过快。然而，现在断定人民币疲软的当前路径或偏见已经为时尚早。如上所述，各种导致人民币疲软的负面因素仍然完好无损，并且在许多情况下已经加剧。总体而言，我们维持对美元/人民币汇率的乐观预期，到18年底将达到6.95，到19中期将达到7.10。我们在7月20日更新的整套美元/亚洲点预测保持不变。美中贸易关系的持续恶化仍然是人民币的主要负面驱动因素。毋庸置疑，我们的美元/人民币汇率观点以及由此扩展的我们的美元/离岸人民币汇率预测都在增加二元风险。如果美中贸易关系从现在开始改善并达成建设性妥协，那么上周五的盘中价位很可能是本周期美元/人民币的峰值。但是，如