固收系列专题：浅谈货币政策工具

请阅读正文后的免责声明 [Table_MainInfo] 证券研究报告|固收 浅谈货币政策工具 ——固收系列专题 日期：2018年07月31日 [Table_Summary] 核心观点： 本文将从政策工具入手进而浅谈央行调控方式的一些变化。货币政策作为中国人民银行为实现其特定的经济目标而进行调控的主要手段，其重要性不言而喻。2018年以来，我国面临对内去杠杆、调结构、控风险，对外迎接贸易战以及地缘政治变化等错综复杂环境，央行继续实施稳健中性货币政策，在用好传统政策工具箱的同时也推陈出新，不断创设新的货币政策工具丰富政策工具箱，力争实现对症下药精准调控。 专题要点：  要点1：货币政策工具简述。根据人民银行官网列示，梳理了截至目前主要的货币政策工具。  要点2：2018年以来非常规性货币政策力度加强，调控更具针对性；2018年常规性操作调控更加精细化，灵敏度提高。  要点3：关于货币政策的几点思考：1）货币政策由数量调控转向价格调控；2）流动性调控更加精准，特殊时点调控更具针对性；3）强化预期管理，流动性调控由被动操作转为主动引导；4）配合结构性去杠杆，引导银行间市场流动性分层。 风险提示： 央行货币政策工具的运用会根据一系列经济因素变化而动态调整。对未来货币政策工具运用的判断也应该动态调整。 证券研究报告 行业研究报告 固收研究 [Table_AuthorInfo] 分析师: 缴文超 （S0270518030001） 电话： 010-66060126 邮箱： jiaowc@wlzq.com.cn [Table_AuthorInfo] 研究助理: 杨蓓丽 （S0270117110028） 邮箱： yangbl@wlzq.com.cn [Table_AuthorInfo] 研究助理: 罗斌 （S0270116050024） 电话： 020-38286857 邮箱： luobin@wlzq.cn [Table_AuthorInfo] 研究助理: 孔文彬 电话： 021-60883489 邮箱： kongwb@wlzq.com.cn 证券研究报告|行业名称 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 11 页 目录 1、货币政策工具简述 ............................................................................ 3 2、2018年上半年货币政策回顾 ................................................................... 5 3、关于货币政策的几点思考 ...................................................................... 7 4、后记 ...................................................................................... 10 5、风险提示................................................................................... 10 图 1：2018年上半年回购及MLF操作次数分布 .................................................. 6 图 2：2018年1-6月回购及MLF操作次数分布 .................................................. 6 图 3：2018年上半年公开市场操作投放量及质押式回购利率统计 .................................. 9 图 4：2016年至2018年上半年R与DR利差统计（%） ........................................... 9 表 1：货币政策工具分类及主要功能 ........................................................... 4 表 2：2018年上半年非常规性货币政策梳理 .................................................... 5 表 3：2018年1-6月回购及MLF操作量分布 .................................................... 7 表 4：2015年至2018年上半年回购、MLF及SLO操作情况 ........................................ 8 证券研究报告|行业名称 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 11 页 1、货币政策工具简述 根据人民银行官网列示，作者梳理了截至目前主要的货币政策工具，其中，存款准备金、公开市场操作以及借贷便利为当前最为常见的货币政策调控方式。 证券研究报告|行业名称 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 4 页 共 11 页 表 1：货币政策工具分类及主要功能 分类 创设时间 期限 覆盖对象 主要功能 利率政策 - - 金融机构 中国人民银行根据货币政策实施的需要，适时的运用利率工具，对利率水平和利率结构进行调整，进而影响社会资金供求状况，实现货币政策的既定目标。目前采用的利率工具主要有：1、调整中央银行基准利率；2、调整金融机构法定存贷款利率；3、制定金融机构存贷款利率的浮动范围；4、制定相关政策对各类利率结构和档次进行调整等。 存款准备金 1998年3月改革 - 商业银行 中央银行通过调整存款准备金率，影响金融机构的信贷资金供应能力，从而间接调控货币供应量。 中央银行 贷款 再贷款 1984年 - 商业银行 中央银行通过适时调整再贷款的总量及利率，吞吐基础货币，促进实现货币信贷总量调控目标，合理引导资金流向和信贷投向。 再贴现 1986年 - 商业银行 中央银行通过适时调整再贴现总量及利率，明确再贴现票据选择，达到吞吐基础货币和实施金融宏观调控的目的，同时发挥调整信贷结构的功能。 公开市场 业务 回购交易 1998年5月 7/14/28/63天 公开市场一级交易商 为央行货币政策日常操作的主要工具之一，通过正/逆回购调节银行体系流动性水平、引导货币市场利率走势、促进货币供应量合理增长。 现券交易 - - 公开市场一级交易商 央行通过现券买断或卖断调节基础货币。 中央银行 票据发行 2002年9月 3M/6M/1Y/3Y 公开市场一级交易商 通过发行短期债券回笼基础货币，保持基础货币平稳增长和货币市场利率基本稳定。 国库现金定存 2006年1月 1年（含）以内 商业银行 提高中央国库现金使用效益，加强财政政策与货币政策的协调配合。 常备借贷便利（SLF） 2013年1月 1-3M 政策性银行及全国性商业银行 满足金融机构期限较长的大额流动性需求，以抵押形式发放，合格抵押品包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等。 中期借贷便利（MLF） 2014年9月 3M/6M/12M 符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行 中央银行提供中期基础货币的货币政策工具，通过招标方式开展，采取质押方式发放，发挥中期政策利率的作用。 抵押补充贷款（PSL） 2014年4月 3-5Y 政策性银行 为开发性金融支持棚改提供长期稳定、成本适当的资金来源，支持国民经济重点领域、薄弱环节和社会事业发展而对金融机构提供的期限较长的大额融资，采取质押方式发放，合格抵押品包括高等级债券资产和优质信贷资产。 创新型工具 短期流动性调节工具（ SLO） 2013年1月 1-7天 公开市场业务一级交易商中具有系统重要性、资产状况良好、政策传导能力强的部分金融机构 有效调节市场短期资金供给，熨平突发性、临时性因素导致的市场资金供求大幅波动。 临时流动性便利（TLF） 2017年1月 28天 五大国有银行 保障春节前现金投放的集中性需求，促进银行体系流动性和货币市场平稳运行。 临时准备金动用安排（CRA） 2018年1月 30天 现金投放中占比较高的全国性商业银行 满足春节前商业银行因现金大量投放而产生的临时流动性需求，临时使用不超过两个百分点的法定存款准备金。 证券研究报告|行业名称 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 5 页 共 11 页 资料来源：人民银行官网，万联证券研究所 2、2018年上半年货币政策回顾 2018年上半年，中国人民银行继续实施稳健中性的货币政策，择时使用多种货币政策工具组合，同时灵活运用逆回购、SLF、MLF等常规货币政策工具提供不同期限流动性。 （一）非常规性货币政策力度加强，调控更具针对性 2018年上半年，人民银行共进行三次定向降准操作，范围涵盖普惠金融、MLF置换及债转股，累计释放近1.2万亿增量流动性。同时，针对春节特殊的流动性需求，创新性推出临时准备金动用安排（CRA），高峰时累计释放临时流动性近2万亿元。中期信贷便利方面，除通过定向降准释放部分流动性，亦于6月1日扩大MLF担保品范围，助力小微企业及绿色融资。 表 2：2018年上半年非常规性货币政策梳理 关键词 实施时间 覆盖对象 释放流动性 内容 普惠金融定向降准 2018年1月25日 全部大中型商业银行、约80%的城商行和约90%的非县域农商行 约4500亿元 凡前一年上述贷款余额或增量占比达到1.5%的商业银行，存款准备金率可在人民银行公布的基准档基础上下调0.5个百分点；前一年上述贷款余额或增量占比达到10%的商业银行，存款准备金率可按累进原则在第一档基础上再下调1个百分点 临时准备金动用安排（CRA） 2018年1月中旬 全国性商业银行 高峰时累计释放临时流动性近2万亿元 在现金投放中占比较高的全国性商业银行在春节期间存在临时流动性缺口时，可临时使用不超过两个百分点的法定存款准备金，使用期限为30天。 下调部分机构存款准备金率置换MLF 2018年4月25日 大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行 约4750亿元增量资金 下调人民币存款准备金率1个百分点，同日，持有未到期MLF的银行按照“先借先还”的顺序，使用降准释放的资金偿还其所借央行的中期借贷便利（MLF），大部分增量资金释放给了城商行和非县域农商行。 扩大MLF担保品 2018年6月1日 符合宏观审慎管理要求的商业银行、政策性银行 - 适当扩大中期借贷便利（MLF）担保品范围。新纳入中期借贷便利担保品范围的有：不低于AA级的小微企业、绿色和“三农”金融债券，AA+、AA级公司信用类债券（优先接受涉及小微企业、绿色经济的债券），优质的小微企业贷款和绿色贷款。 定向降准支持债转股 2018年7月5日 国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行 约2000亿元 下调人民币存款准备金0.5个百分点。鼓励5家国有大型商业银行和12家股份制商业银行运用定向降准和从市场上募集的资金，按照市场化定价原则实施“债转股”项目；要求邮政储蓄银行和城市商业银行、非县域农商行等中小银行应将降准资金主要用于小微企业贷款。 资料来源：人民银行官网，人民银行2018年一季度货币政策执行报告，wind，万联证券研究所 （二）常规性操作调控更加精细化，灵敏度提高 公开市场操作方面，截至6月末，人民银行共进行回购及MLF操作合计136次，其中7D逆回购操作频率最高，为62次，操作次数依期限的增加而递减。由此而观，人民银行在常规性操作上更加注重通过7D、14D短期逆回购精细引导短期资金面。 证