2018年第二季度后更新：仍然存在风险，但现在已计入价格；升级到保留

自由港-麦克莫伦关键变更2018年第二季度后更新：仍然存在风险但现在已定价升级到保留PT仍为$ 15.50 / sh，估值上从“卖出”上调至“持有”我们将Freeport-McMoRan（Freeport）的股票评级从“卖出”调至“持有”，我们认为大多数负面因素已在很大程度上发挥作用，股价在PT的5％以内。我们已经看到了Grasberg抛售带来的风险，以及当前采矿业（与地震事件有关）带来技术挫折的可能性，以及从Grasberg露天矿过渡到地下的可能性。在今天的发布之后，随着2020年和2021年的生产降级，我们认为大多数负面消息现在已经消失。尽管我们仍然认为，从露天矿过渡到2019年初可能会有一些延误，但我们认为目前的股价适当地反映了这一点。 Freeport的净债务继续下降，目前为73亿美元（在达到约200亿美元的峰值后）。我们认为，铜最终将从当前水平反弹，并且随着资产负债表中灵活性的增加，自由港将很快能够探索进一步增加棕场的可能性和潜力。+1-212-250-5434+1-212-250-3347+1-904-645-2360 评级卖出持有↑ 每股收益（美元）1.98至1.83↓-7.5%当前股息的改善（每季度5分）。基于NPV的PT，$ 15.50 / sh不变鉴于投资组合中最大的资产Grasberg具有可变的产量以及到2022年在当前和拟议的所有权结构下现金流量的整体变化，我们对Freeport的PT基于NPV。我们基于10％WACC的NPV为$ 15.3 / sh，基于约1倍NPV，我们将PT设为$ 15.5 / sh。对照其他指标，我们使用DB大宗商品预测（3.40美元/磅铜，1,240美元/盎司黄金）计算得出的2019年EV / EBITDA（应占）为5.7倍，使用现货商品价格计算为8.0倍。根据数据库，我们预计2019年的FCF收益率为6.3％收入（百万美元）302010019,510.0至↑1.7%19,848.1201620172018估计或使用现货的2.6％。应当指出的是，2019年是Grasberg过渡的一年，应该在2020/21年前提高产量。以下结果/电话会议的重点摘要：■由于DMLZ地区由于地震活动和比预期高的材料而发生变化，管理层再次改变了印尼的生产状况。 2018年的数字未变，2019年的铜/金产量略微提高至5.6亿磅/0.75万盎司（去年同期为0.5亿磅/ 65万盎司），但是2020年的产量被削减至8亿磅/ 90万盎司（去年同期）。 10亿磅/1.30百万盎司）和2021年铜降至14.0亿磅（去年同期为1.50亿磅;金保持在1.6百万盎司）。■该公司已启动计划进行水力压裂活动，以管理岩石应力并为DMLZ进行大规模生产的预处理（目前预计从2019年中期开始开采）。另外， Freeport-McMoRan标准普尔500指数（重新定基）表现（％）1m 3m 12m绝对0.8 3.2 6.7标普500指数4.7 7.8 14.9净资产收益率（％）28.6资产回报率（％）7.3净债务/权益（x）42.6每股账面价值（美元）7.49单价（x）2.1净利息保障（x）12.6息税前利润率（％）29.9德意志银行证券公司发行于：26/07/2018 02:06:08 GMT德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，公司可能会产生利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1. MCI（P）091/04/2018中。7T2se3r0Ot6kwoPa德意志银行研究评分保持北美美国公司自由港-麦克莫伦日期2018年7月25日工业领域金属与采矿路透社FCX.N彭博社FCX联合国交易所代号纽约FCX建议更改价格在2018年7月25日（美元）目标价15.8615.5052周范围19.99-13.62资料来源：德意志银行资料来源：德意志银行价格/相对价格资料来源：德意志银行关键指标（FY1） 2018年7月25日冶金矿产自由港-麦克莫伦页面PAGE2德意志银行证券公司Grasberg露天采矿将延长至1H19，地下矿的生产也有望于1H19开始。■7月12日宣布的印尼协议负责人预计将在年底关闭（不变）。■2018年的总体指导意见仍为38亿磅铜和240万盎司金，2018年第三季度的铜为9.7亿磅（之前为9.9亿磅; DBe 9.64亿磅）和700k盎司金（之前为690k盎司; DBe 693k盎司）。■由于供应有限，管理层对铜价的前景仍然乐观。最近的价格下降主要是由于全球贸易摩擦的不确定性，目前比激励价格低15％。在实际需求保持稳定的同时，公司将准备在必要时根据市场情况调整计划。■Lone Star的生产将在2020年底前完成（总资本支出8.5亿美元，到目前为止已花费1.13亿美元），并取得进一步的勘探成功。矿山寿命20年，预计平均年产量为2亿磅。 市值（美元）23,128.6 已发行股票（米）1,458.3游离燕麦（％）100成交量（2018年7月25日）6,653,136期权交易量（平均水平，1M）8,079,337预测和比率年底12月31日2017年2018年2019年每股收益（美元）1.171.831.48旧每股收益（美元）1.171.981.47变化百分比0.0%-7.5%0.9%市盈率（x）11.98.710.7DPS（美元）0.000.100.40股息收益率（％）0.00.62.5收入（百万美元）16,40319,84817,669EV / EBITDA5.84.25.0资料来源：德意志银行估计，公司数据股票和期权流动性数据资料来源：德意志银行 2018年7月25日冶金矿产自由港-麦克莫伦德意志银行证券公司页面PAGE3FCFYγd（％）收入修订摘要我们已经修改了18年第二季度后的模型结果，并更新了Grasberg的生产配置文件。我们对2018年EBITDA的估计基本上没有变化，为77亿美元，因为2018年第二季度的业绩好转抵消了2H18成本上升的影响（2018年现金成本净额指导价从之前的1.01美元/磅提高至1.04美元/磅）。然而，2018E调整后每股收益下降8％至1.83美元，这主要是由于更高的税率（3Q / 4Q指导值为46％/ 38％，而DBe指导值为37％）。由于黄金销量增加（+17％），2019年EBITDA / EPS预估与之前的预估相比有所增加。由于Grasberg的指导变更，我们的2020E EBITDA / EPS下降了约10％。2018年和2019年的DBe EBITDA分别比FactSet共识的76亿美元和51亿美元分别高2％和22％，这可能是由于我们的铜价上涨（预测为3.20-3.40美元/磅，现货价约为2.80美元/磅）。当前以前更改（百万美元）收入19,848 17,669 19,290 19,510 2%1%-5%调整 息税折旧摊销前利润7@77@8调整EBβTDA保证金38.8%35.2%37.6% 35.2%39.6%-79基点-6基点-202基点稀 每股收益 （$ / sh）11111 2调整 稀 每股收益 （$ / sh）11111 2净债务（现金）6,0025,1203,8165,8634,9273,1322%4%22%卷数铜（mκ）3,8073,2583,5633,7343,2363,7672%1%-5%戈德（000盎司）2,4067409012,3486331,3062%17%-31%钼（mκ）9591919491931%0%-2%石油和天然气（兆桶）6.16.13.16.16.13.10%0%0%DB价格预测DB铜（$ / ¦b）3.203.403.503.203.403.500%0%0%DB go¦d（$ / oz）1,2821,2401,2801,2821,2401,2800%0%0%DB钼（$ / ¦b）9.129.109.069.129.109.060%0%0%DB布伦特（$ / bb¦）75.5676.0068.0275.5676.0068.020%0%0%单位现金成本铜产品成本（$ / ¦b）1.731.621.571.671.601.574%1%0%现金成本净额（$ / ¦b）1.031.421.371.001.431.273%-1%8%价钱价钱上行/kt 帽EV /EBβTDA（x）P / BV股息鱼子ND /公司股票代号7/25/2018目标评分缺点（百万美元）18E（x）18E（％）18E（％）EBβTDA（x）安托法加斯塔公司安托9.809.50霍德(3)12,7005.24.5纳米7.17.77.41.34.79.10.5第一量子调频19.0323.00购买219,9528.55.03.21.712.827.20.90.05.62.8自由港-麦克莫伦FCX.N15.8615.50霍德(2)23,1244.55.14.213.56.39.42.10.628.60.8建q西铜矿0358.HK9.7814.20购买454,3165.45.04.93.19.112.90.65.76.20.2卡兹（Kaz Minera）卡兹8.259.00霍德94,8444.84.13.83.77.08.13.10.747.91.4绿野仙踪OZL.AX9.7510.25购买52,2424.76.85.6(4.2)(5.0)7.31.12.09.8(0.4)沙火资源SFR.AX8.848.80霍德(0)1,0334.02.82.012.318.922.12.62.425.8(0.4)加权平均61,8125.45.03.37.57.211.71.61.919.20.9图2：铜矿商估值矩阵资料来源：公司数据和德意志银行的估计图1：Freeport-McMoRan收入修订摘要资料来源：公司数据和德意志银行的估计 2018年7月25日冶金矿产自由港-麦克莫伦页面PAGE4德意志银行证券公司铜 （美元/ ¦b）32223333 3资产净值（2018E）DBe百万美元美元/股戈德 （美元/盎司）111111111 莫雷奇 (6 4钼 （美元/ ¦b）1166799999 其他 不适用 地雷 (6 4银 （美元/盎司）191517171617192021 塞罗 佛得角 (11 7科巴特 （美元/ ¦b）121111253634333332 ¦ 阿布拉 (684 0布伦特 oi¦ （美元/ bb¦）965545557676687071 格拉斯伯格 (12 8自然 加油站 （美元/千立方英尺）422223333 钼 (211 0喷雾和提炼（100％）1,2040.83宝洁（100％）2190.15营运现金流量（百万美元）6,2033,7004,4935,4834,9553,6544,1304,9364,906其他资源2,1501.47资本支出（百万美元）(7,215)(6,180)(2,813)(1,410)(1,821)(1,880)(1,711)(1,711)（1,297）少数民族(7,183)(4.93)收购与撤资（百万美元）3,19306,355724580000总资产34,16523.43FCF（百万美元）-利息前2,181(2,480)8,0354,1453,5921,7742,4193,2243,610企业（HO，退休金）(3,232)(2.22)estest（百万美元）(572)(645)(764)(801)(473)(312)(246)(190)（104）净债务(8,670)(5.95)FCF（百万美元）1,609(3,125)7,2713,3443,1191,4622,1733,035总计3,50522,26315.27FCF收率（％）4.7%-18.7%51.8%16.5%13.5%6.3%9.4%13.1%15.2