【联讯电新公司深度研究】海洋经济引航新成长，业绩现高速增长拐点

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 24 电力设备与新能源 证券研究报告 | 公司研究 东方电缆(603606.SH) 【联讯电新公司深度研究】海洋经济引航新成长，业绩现高速增长拐点 2018年07月21日 投资要点 买入(首次评级) 当前价： 8.79元 目标价： 12.25元 分析师：韩晨 CFA 执业编号：S0300518070003 电话：021-51759955 邮箱：hanchen@lxsec.com 分析师：夏春秋 CFA 执业编号：S0300517050001 电话：021-51782230 邮箱：xiachunqiu@lxsec.com 股价相对市场表现(近12个月) 资料来源：聚源 盈利预测 百万元 2017A 2018E 2019E 2020E 主营收入 2,062 2,984 3,892 4,501 增速（%） 18.4 44.7 30.4 15.6 归母净利润 50 176 294 390 增速（%） (5.9) 119.1 66.6 32.8 EPS(元) 0.16 0.35 0.58 0.78 P/E 120.3 25.1 15.0 11.3 资料来源：联讯证券研究院  积极转型海缆业务，需求带动业绩高速增长 公司成立于1998年，于2014年10月上市，是自主研发并专业制造电线电缆的企业。公司目前以发展海缆、超高压电缆和民用、特种电线电缆为方向。公司海底电缆技术能力国内领先，曾牵头起草了海底电缆国家标准，是国内唯一掌握海洋脐带缆的设计分析并能进行自主生产的企业。受益于海上风电带动海缆需求爆发，海缆订单迅速增长，2018年第一季度，公司归母净利润达2028万元，同比增长160.49%，毛利率为16.94%，同比增长30.91%。2018年，公司业绩将开始高速增长。  海缆业务订单饱满，两年内业绩无忧 公司积累了大量的海底电缆业绩，累计长度超过3000公里。独创了17项核心技术，并获得55项专利，是国内少数拥有成熟的500kV海底电缆制造技术的企业。2017年，海缆产品中标金额和订单保有量大幅提高，累计中标金额达14亿元，同比增长超过500%。2018年，截至目前公司已经中标海缆项目金额达13.6亿元，接近去年全年水平。大部分订单会在2018和2019年确认收入，公司海缆营收将会出现大幅增长。相对于陆缆，海缆的净利率更高，公司海缆营收的高速增长将带来明显的业绩大幅增长。  海上风电建设进入快车道，海缆需求量增长 2017年，海上风电新增装机容量达到116万千瓦，同比增长97%，呈现加速发展的势态。依据2017年开工容量和核准容量判断，我们预计2018年新增海上风电装机将超过200万千瓦，19、20年仍将保持增长，3年合计并网将超过800万千瓦。海缆是海上风电的关键部件，海上风电新增装机增长，势必带动海缆需求量的增长。我们计算得到2018至2020年三年的海上风电海缆市场有近150亿元。保守预计在2020至2030年，国内的海上风电海缆市场容量年均复合增长率在15%，十年市场容量1500亿元。  国内海缆市场格局基本稳定，短期供给难以提升 海缆企业必须临近港口；海缆研发生产周期长，新入企业短期难以实现批量供货；原有海缆企业也难以在短期内提升产能等因素决定了供给难以在短期内提升。目前各家海缆企业的订单比较饱满，尤其在17年，订单有明显的增长。我们认为，随着后续更多海上风电项目的招标启动，海缆供需将会处于紧平衡。  目标价12.25元，给予“买入”评级 我们预计公司2018-2020年归母净利润为1.76/2.94/3.90亿元，EPS为0.35/0.58/0.78元，增速分别为119.1%、66.6%、32.8%，三年复合增速69%。综合考虑公司业绩增速，未来海缆的行业发展速度，及海缆市场的供-12%-4%3%11%18%17-0 717-1 018-0 118-0 418-0 7沪深300 东方电缆 东方电缆(603606.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 24 需格局，以18年35倍PE考虑，目标价为12.25元，对应19、20年为21、16倍PE水平，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示 1、公司已获订单项目工期推迟，影响公司营收确认； 2、公司产能扩张进度不及预期，导致无法扩大营收规模； 3、国内海上风电发展不及“十三五”规划目标。 东方电缆(603606.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 24 投资案件 投资评级与估值 公司海缆业务订单量增长迅速，海缆营收今明两年将出现高速增长，业绩将有显著增长。我们预计公司2018-2020年归母净利润为1.76/2.94/3.90亿元，EPS为0.35/0.58/0.78元，增速分别为119.1%、66.6%、32.8%，三年复合增速69%。综合考虑公司业绩增速，未来海缆的行业发展速度，及海缆市场的供需格局，以18年35倍PE考虑，目标价为12.25元，对应19、20年为21、16倍PE水平，首次覆盖，给予“买入”评级。 关键假设 依据公司已中标情况，预计公司海缆业务近两年保持高速增长，18年增速530%，19年增速达到80%。 依据行业供需情况分析，预计公司海缆毛利率维持缓慢增长，18年毛利率28%，19年毛利率29%。 区别于市场的观点 市场认为电力电缆行业竞争激烈，净利率水平低，电缆公司难以有业绩高速增长。我们认为，海底电缆作为一类特种电缆，具有较高的技术水平，尤其是高压海缆，国内几年前还处于进口海缆状态，刚实现进口替代不久。我们分析得出，海缆行业进入壁垒相对较高，净利率水平能够维持，并且短期内可能会出现供需紧张情况。 市场认为海上风电的“十三五”规划目标较低，近几年海上风电新增装机不会高速增长。我们分析了，几个装机大省的海上风电规划，近期海上风电的开工数量，及各公司海缆的中标金额。从中可以看到，国内海上风电正进入快车道，且后续几年都将保持高速增长。并且累计装机规模达到300万千瓦以后，国内海上风电行业将进入成熟时期，建设成本将出现逐步快速下降，2020年后的10年，海上风电仍将会加速发展。 目前风机机型的大型化，风场的规模化，专业海工建造设备的使用和前期项目经验的积累，都将带来海上风电建设成本的快速下降。海上风电相比陆上风电有其特有的优势，在成本下降之后，势必会有高速的发展。公司在海缆市场深耕超过10年，拥有先发优势，是海缆产品进口替代的主力军。公司长期看好海缆市场，持续加大研发力度和扩张产能，短期内海上风电将带来海缆的需求增长，长期看，海洋资源开采，海岛开发等海洋经济发展，都将带来海缆需求的增长。公司目前正处于业绩快速上升的拐点，值得长期关注。 股价上涨的催化因素 1、公司持续公布中标海上风电项目海缆订单； 2、公司非公开募投项目进展顺利； 3、公司海缆业绩出现大幅度上涨。 东方电缆(603606.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 24 投资风险 1、公司已获订单项目工期推迟，影响公司营收确认； 2、公司产能扩张进度不及预期，导致无法扩大营收规模； 3、国内海上风电发展不及“十三五”规划目标。 东方电缆(603606.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 24 目 录 一、海洋经济引航新成长 ...................................................................................................................................... 7 （一）积极转型升级，进入新发展阶段 .......................................................................................................... 7 （二）国内海缆龙头，需求带动业绩高速增长 ............................................................................................... 8 二、海缆业务订单饱满，贡献业绩显著 ................................................................................................................. 9 （一）海缆技术领先，订单爆发式增长，今明两年业绩得到保证 ................................................................... 9 （二）看好海缆市场，持续扩大产能 ........................................................................................................... 12 （三）电线电缆提升产品结构，业绩将保持平稳 .......................................................................................... 13 三、海上风电建设进入快车道，海缆需求量增长 ................................................................................................. 14 （一）海上风电优势明显，国内已具规模，建设成本将快速下降 ................................................................. 14 （二）海上风电建设进入提速阶段 ............................................................................................................... 15 （三）海缆需求量稳定增长，市场空间巨大 ................................................................................................. 18 （四）国内海缆市场格局基本稳定，短期供给难以提升 ............................................................................... 19 四、盈利预测与投资评级 .................................................................................................................................... 20 五、风险提示 ..................................................................................................................................................... 21 图表目录 图表1： 公司股权结构 ...