银行理财细则和资管新规细则点评：靴子落地后，风险还是机会？

1 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 证券研究报告·固定收益·固收点评 固收点评20180720 [Table_Main] 靴子落地后，风险还是机会？ ——银行理财细则和资管新规细则点评 事件  7月20日，中国银行保险监督管理委员会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》；中国人民银行发布关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知。 观点  银行理财细则核心在于落实“资管新规”，细化监管要求。理财细则有望消除市场不确定性，稳定市场预期，使得银行理财业务规范转型更具有可操作性，具体有五个方面内容值得关注：强化投资者权益保护；推动理财业务规范转型；消除多层嵌套，强化穿透管理；加强流动性风险管控；规范非标投资。  理财细则细节略有放松，不及市场预期。对比“资管新规”，《办法》在一些细节安排上确实有所放松，但整体上并未跳脱“资管新规”的政策框架，相比于市场期待的“大幅放松”，确实有不小差距。细节放松主要体现在理财产品募集、净值管理和过渡期安排三个方面。  资管新规细则明确业务操作细节。《通知》主要包括三方面内容：一是进一步明确公募资产管理产品的投资范围；二是进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是进一步明确过渡期的宏观审慎政策安排。  细则未跳脱“资管新规”大框架，不能理解为“政策转向”或者“大放水”。整体看来，理财细则和资管新规细则没有改变金融去杠杆的大方向，未来三年打破刚兑、防范化解重大风险仍是三大攻坚战的核心内容。因此，细则应该理解为明确资管新规执行中的一些模糊认识，帮助金融机构更好地整改业务。  去杠杆节奏有所缓和，债市非空观点延续。考虑到中美贸易摩擦升级带来的外部不确定性，去杠杆影响下信用紧缩拖累投资需求，短期内经济下行压力明显增大，细则在去杠杆节奏上明显放缓。随着新规落地，监管预期变化带来的不确定性降低，债市重归基本面。预计结构性宽松政策影响下，“紧信用+稳货币”格局延续，短期内继续看好利率债和高等级信用债。权益方面，随着资管新规细则落地，风险偏好有所修复，关注月底中央经济工作会议释放的“稳增长”信号。  风险提示：信用风险加剧，市场波动超预期。 证券分析师 周岳 执业证号：S0600518010003 021-60199793 zhouyue@dwzq.com.cn 研究助理 肖雨 021-60199793 xiaoy@dwzq.com.cn [Table_Report] 相关研究 1、《固收周报：哪些ABS项目“终止”了？》2018-07-15 2、《固收周报：为什么行业改善，债券还违约了？》2018-07-15 3、《固收深度报告：扶贫债来了解一下》2018-07-10 4、《固收点评20180709：广义基金继续减持，商业银行开始增仓》2018-07-09 5、《固收周报：开局不错，下半场连吞数弹——H1产业债发行回顾》2018-07-08 [Table_Author] 2018年07月20日 2 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 事件：7月20日，银保监会根据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）相关要求，起草并公布了《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（以下简称《办法》）。为了指导金融机构更好地贯彻执行“资管新规”，人民银行公布了《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（以下简称《通知》）。现简评如下： 1. 银行理财细则解读 1.1. 核心原则：落实“资管新规”，细化监管要求 银保监会发布实施《办法》，既是落实“资管新规”的重要举措，也有利于细化银行理财监管要求，消除市场不确定性，稳定市场预期，使得银行理财业务规范转型更具有可操作性。通读全文，我们认为以下五个方面内容需要重点关注。 1.1.1. 强化投资者权益保护 《办法》在投资者适当性管理、合规销售、信息登记和信息披露等环节，进一步强化了对投资者合法权益的保护。具体包括： 1）投资者适当性管理：明确区分公募和私募理财产品；根据风险匹配原则，向投资者销售风险评级等于或低于其风险承受能力评级的理财产品；个人首次购买需进行面签。 2）加强产品销售的合规管理：要求银行通过本行或其他银行业金融机构销售理财产品；通过营业场所销售理财产品的，还应实施专区销售，对每笔理财产品销售过程进行录音录像。 3）强化信息披露。《办法》提出具体的理财业务信息披露要求：公募开放式理财产品应披露每个开放日的净值，公募封闭式理财产品每周披露一次净值，公募理财产品应按月向投资者提供账单；私募理财产品每季度披露一次净值和其他重要信息；银行每半年向社会公众披露本行理财业务总体情况。 1.1.2. 推动理财业务规范转型 《办法》在推动理财业务规范运作、实现净值化管理方面提出了三点要求： 1）确保理财产品独立性。规范滚动发行、集合运作、分离定价的资金池理财业务；延续现行“三单”要求，每只理财产品做到单独管理、单独建账和单独核算。 2）强化管理人职责。要求银行诚实守信、勤勉尽责地履行受人之托、代人理财的职责，提高投资者自担风险认知，银行销售理财产品时不得宣传或承诺保本保收益。 3 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 3）实行净值化管理。与“资管新规”一致，要求理财产品实行净值化管理，坚持公允价值计量原则，鼓励以市值计量所投资资产。 1.1.3. 消除多层嵌套，强化穿透管理 《办法》针对部分银行通过购买资管产品，形成层层嵌套，难以及时、准确掌握底层资产情况等问题，专门提出具体要求： 1）准确界定法律关系，明确约定各参与主体的责任义务和风险分担机制，避免法律纠纷。 2）缩短融资链条，为防止资金空转，延续理财产品不得投资本行或他行发行的理财产品规定；根据“资管新规”，要求理财产品所投资的资管产品不得再“嵌套投资”其他资管产品。 3）强化穿透管理，要求银行切实履行投资管理职责，不得简单作为各类资管产品的资金募集通道；充分披露底层资产信息，做好理财系统信息登记工作。 1.1.4. 加强流动性风险管控 为了防范和降低银行理财业务存在的流动性风险，《办法》从产品流动性管理、交易管理、压力测试、开放式理财产品认购和赎回管理等多个方面提出了具体要求。 1）流动性管理：要求银行在理财产品设计阶段审慎决定是否采取开放式运作，开放式理财产品应当具有足够的高流动性资产，持有不低于理财产品资产净值5%的现金或者到期日在一年以内的国债、中央银行票据和政策性金融债券，并与投资者赎回需求相匹配。 2）交易管理：要求银行加强理财产品开展同业融资的流动性、交易对手和操作风险管理，针对买入返售交易质押品采用科学合理估值方法，审慎确定质押品折扣系数等。 3）压力测试：要求银行建立理财产品压力测试制度，并对压力情景、测试频率、事后检验、应急计划等提出具体要求。 4）开放式产品认购和赎回管理：要求银行在认购环节，合理控制投资者集中度，审慎确认大额认购申请；在赎回环节，合理设置各种赎回限制，作为压力情景下的流动性风险管理辅助措施。 1.1.5. 规范非标投资 《办法》对于银行理财产品的非标准化债权类资产投资做出以下三方面强化管理人职责规定： 1）期限匹配。除另有规定外，理财资金投资非标准化债权类资产的，资产的终止日不得晚于封闭式理财产品的到期日或开放式理财产品的最近一次开放日；投资未上市 4 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 企业股权的，应当为封闭式理财产品，且需要期限匹配。 2）限额和集中度管理。要求银行理财产品投资非标准化债权类资产的余额，不得超过理财产品净资产的35%或银行总资产的4%；投资单一机构及其关联企业的非标准化债权类资产余额，不得超过银行资本净额的10%。 3）认定标准：依照“资管新规”的规定。 1.2. 细节略有放松，不及市场预期 对比“资管新规”，《办法》在一些细节安排上确实有所放松，但整体上并未跳脱“资管新规”的政策框架，相比于市场期待的“大幅放松”，确实有不小差距。细节放松主要体现在理财产品募集、净值管理和过渡期安排三个方面。 1）下调单只理财产品销售起点：将单只公募理财产品销售起点由目前的５万元降至1万元；单只私募理财产品销售起点与“资管新规”保持一致。销售起点下调显然有利于公募产品募集。 2）净值管理办法微调，缓解银行压力。《办法》允许符合条件的封闭式理财产品采用摊余成本计量，通过净值波动及时反映产品的收益和风险，让投资者在清楚知晓风险的基础上自担风险。过渡期内，允许现金管理类理财产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金估值核算规则，确认和计量理财产品的净值。这一规定在操作层面上更加温和，一定程度上缓解了过渡期内银行负债端的压力。 3）过渡期安排有所放松，更富人情味。相比于“资管新规” 提出“过渡期结束后，金融机构的资产管理产品按照本意见进行全面规范（因子公司尚未成立而达不到第三方独立托管要求的情形除外），金融机构不得再发行或存续违反本意见规定的资产管理产品”，《办法》则开了个小口子，要求银行结合自身实际情况，按照自主有序方式制定本行理财业务整改计划，过渡期结束后，对于因特殊原因而难以回表的存量非标准化债权类资产，以及未到期的存量股权类资产，经报监管部门同意，商业银行可以采取适当安排，稳妥有序处理。 2. 资管新规细则解读 《通知》主要包括三方面内容：一是进一步明确公募资产管理产品的投资范围；二是进一步明晰过渡期内相关产品的估值方法；三是进一步明确过渡期的宏观审慎政策安排。 2.1. 明确投资范围 《通知》明确公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外，还可以适当投资非标资产，但应当符合“资产新规”关于非标投资的期限匹配、限额管理、信息披露等监管规定。同时，为给予金融机构发行新产品和培育投资者一定时间， 5 / 7 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 固收点评 《通知》进一步明确，过渡期内，金融机构可以适当发行一部分老产品投资一些新资产，但这些新资产应当优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目以及中小微企业的融资需求。同时强调，老产品的整体规模必须控制在“资管新规”发布前存量产品的整体规模之内，所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。 2.2. 明晰产品估值方法 《通知》按照“资管新规”的要求，对资产管理产品实行净值化管理，金融资产坚持公允价值计量原则，鼓励使用市值计量。考虑到部分资产尚不具备以市值计量的条件，过渡期内封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品、银行现金管理类理财产品适用摊余成本计量。 2.3. 过渡期结束后安排 《通知》明确提出，对于过渡期结束后难以消化的存量非标，可以转回银行资产负债表内，人民银行在宏观审慎评估（MPA）考核时将合理调整有关参数予以支持。同时，为解决表外回表占用资本问题，支持商业银行通过发行二级资本债补充资本。对于因特殊原因难以回表的非标和过渡期后仍未到期的少量股权类资产，《通知》明确，经金融监管部门同意后，金融机构可