央行放水箭在弦上 债期货长牛行情

研发报告 / 国债 央行放水箭在弦上 国债期货长牛行情 一、综述 宏观经济数据追踪：投资弱消费弱出口悬，制造业已经独木难支 物价数据追踪：食品价格超预期下跌，核心CPI已跌破2% 宏观金融数据追踪：表外融资明显收紧，国债市场必然受益 资金成本追踪：央行未跟美联储加息，市场乐观等待年中 国外债市追踪：中美利差收窄到74BP，货币政策暂不受限 从经济数据上看，投资弱消费弱出口悬，制造业已经独木难支；从物价数据看，CPI已经不足以限制央行提供宽松货币政策；从金融数据上看，表外融资收紧，为 了 维 持 一 定 的 社 融 增 速 ，央 行只能在利率端呵护市场，降低基础无风险利率，以及提供流动性支持；从监管政策上看，交易去杠杆已经完成，金融去杠杆已经步入后半程，目前监管的重中之中在收紧表外融资特别是信托融资，对于债券市场的监管只限于限制房地产等行业发债；从央行货币政策角度上看，交易去杠杆完成后，今年操作利率一直维持在利率走廊中枢附近，中性偏紧货币政策早已调整为中性，而且中国央行网站发表论文称，应适度降低法定准备金要求，同时国务院常务会议确定将运用定向降准等货币政策工具，增强小微信贷供给能力，我们认为下一次降准完全有可能在6月底前实现，7月其实并不一定是好的降准窗口，如此急切的连翻降准也意味着政府对于经济数据的乐观态度转变，非常利好国债期货。急切的连翻降准同时意味着国内可能重新回到放水刺激的老路上来，人民币贬值概率大增。不管怎么样，继续强调，国债期货将启动长期慢牛行情。 、 研发报告 / 国债 二、宏观经济数据追踪：投资弱消费弱出口悬，制造业已经独木难支 5月份，我国出口2128.21亿美元，同比增长12.60%，前 值12.70%；进 口1879.50亿美元，同比增长26.00%，前值21.50%，贸易顺差249.20亿美元，前值283.82亿美元。出口超预期自制造业PMI公布以来就有这样的预期，同时CCFI出口运价指数近期也在持续反弹，出口超预期其实是在我们预期之内的，只不过进口也开始加速，未来贸易顺差在新的贸易协议下很可能缩水。 1-5月份，全国固定资产投资增速6.1%，比1-4月下降0.9个百分点，预期增长7.02%。其中，1-5月房地产开发投资同比增长10.2%，比1-4月下降0.1个百分点；1-5月基础设施建设投资缺乏数据；1-5月制造业投资同比增长5.2%，比1-4月上升0.4个百分点。投资增速大幅下滑，其中占比最大的制造业投资增速反而出现了较大幅度的抬升，房地产投资增速也未见明显下降，那问题只可能出现目前已经停止公布的基建投资增速上，虽然统计局不再公布基建投资增速，但据我们测算，1-5月份基建投资增速累计同比只有5.02%，去年全年为14.93%（统计局还高估1%，实际为13.86%），其实也比较容易理解，两会公布的财政赤字率下降、广义赤字绝对值并未比去年明显增加，广靠财政收入的增幅已经不可能支撑如此高的基建投资增速了，这或许也是基建投资增速不再公布的主要原因，如果真如我们预料的这样，2018年固定资产投资增速下到5.5%-6%这个台阶区间也不是不可能。 5月份，社会消费品零售同比增长8.5%，预期增长9.49%，前值增长9.4%。汽车消费同比增速维持大幅负值，石油及其制品消费同比增速也维持小幅负值，食品和服装消费同比增速也维持大幅负值，零售消费最大的四个领域同比增速均为负，我们很早以前就一直在强调消费增速高估比较严重的问题，本期虽然下滑严重，但我们预计消费增速依然会进一步下滑，消费不兴经济缺乏内生动力。 5月份，规模以上工业增加值同比实际增长6.8%，预期增长6.95%，前值增长7%。出口增速超出预期，以粗钢、水泥和发电量为代表的内需数据也并未出现下滑，工业增加值下滑其实不是很容易理解，好在工业增加值下滑幅度不大，目前绝对值依然比较高，中间可能有一部分平滑数据的原因导致了短期波动。 5月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为51.9%，比4月份上升0.5个百分点。其中生产指数为54.1%，比4月份上升1个百分点；新订单指数为53.8%，比4月份上升0.9个百分点；新出口订单指数为51.2%，比4月份上升0.5个百分点；原材料库存指数为49.6%，比4月份上升0.1百分点；产成品库存指数为46.1%，比4月份下降1.1个百分点；采购量指数为53.0%，比4月份上升0.4个百分点。生产增加、采购增加，而和原材料库存变化不大可以对应上，新订单大增、新出口订单大增，又可以和产成品库存下行对应上，制造业目前运行环境非常优越，而且制造业投资增速和出口增速也可以与之印证，制造业坚挺目前是支撑整个国民经济的主要因素，但是独木难支，特别是在贸易战的背景下。 研发报告 / 国债 图1:工业增加值（当月同比）增长6.8% 图2: 内需和外需均不错，工业增加值下行或许只是平滑 -5.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-01工业增加值:当月同比 -30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-01产量:粗钢:当月同比产量:发电量:当月同比产量:水泥:当月同比 资料来源:WIND资讯 银河期货研究中心 图3: 固定资产投资完成额（累计同比）增长76.1% 图4: 基建大幅下滑，统计局不再公布，需要自己计算 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.002010-022010-072010-122011-052011-102012-032012-082013-012013-062013-112014-042014-092015-022015-072015-122016-052016-102017-032017-082018-01固定资产投资完成额:累计同比 -10.000.0010.0020.0030.0040.002010-02-282010-06-302010-10-312011-02-282011-06-302011-10-312012-02-292012-06-302012-10-312013-02-282013-06-302013-10-312014-02-282014-06-302014-10-312015-02-282015-06-302015-10-312016-02-292016-06-302016-10-312017-02-282017-06-302017-10-312018-02-28固定资产投资完成额:房地产业:累计同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比 资料来源:WIND资讯 银河期货研究中心 研发报告 / 国债 图5: 房地产销售面积疲软，但销售额依然可观 图6: 商品房待售面积显示去库存速度还可以 -40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.002010-02-282010-06-302010-10-312011-02-282011-06-302011-10-312012-02-292012-06-302012-10-312013-02-282013-06-302013-10-312014-02-282014-06-302014-10-312015-02-282015-06-302015-10-312016-02-292016-06-302016-10-312017-02-282017-06-302017-10-312018-02-28商品房销售面积:累计同比商品房销售额:累计同比房屋新开工面积:累计同比 -3,000.00-2,000.00-1,000.000.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.002012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062017-102018-02商品房待售面积增加额 资料来源:WIND资讯 银河期货研究中心 图7: 社会消费品零售总额（当月同比）增长8.5% 图8: 制造业目前是支撑经济的唯一选项 0.005.0010.0015.0020.0025.002010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-01社会消费品零售总额:当月同比 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0044.0046.0048.0050.0052.0054.0056.0058.002010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-01PMI汇丰PMI 资料来源:WIND资讯 银河期货研究中心 研发报告 / 国债 三、物价数据追踪：食品价格超预期下跌，核心CPI已跌破2% 2018年5月份，CPI同比增长1.8%，和上月持平，环比增长-0.2%。其中，CPI食品价格同比增长0.1%，环比增长-1.3%；CPI非食品价格同比增长2.2%，环 比 增 长0.1%。不 包 括 食 品 和 能 源（ 核 心CPI）同 比 增 长1.9%，环比增长0.0%。 2018年5月份，PPI环比上升0.4%，同比上涨4.1%。 CPI数据疲软，食品价格明显下行，猪肉鲜菜鲜果这些比重较大的品种均有不同幅度的环比价格跌幅，核心CPI环比跌破2%，CPI由于四舍五入的关系同比增速保持在了1.8%，实际已经接近1.7%，物价今年不会成为债券市场的威胁。 图9: CPI数据相当疲软 图10: 核心CPI跌破2% -1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.000.001.002.003.004.005.006.007.002010-012010-042010-0