港股公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国建筑国际（03311） 证券研究报告 2018年07月20日 投资评级 行业 地产建筑业/建筑 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 8.03港元 目标价格 10.1港元 基本数据 港股总股本(百万股) 5,049.16 港股总市值(百万港元) 39,888.34 每股净资产(港元) 8.33 资产负债率(%) 67.55 一年内最高/最低(港元) 13.40/7.71 作者 唐笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110517030004 tangx@tfzq.com 岳恒宇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040005 yuehengyu@tfzq.com 肖文劲 联系人 xiaowenjin@tfzq.com 陈航杰 联系人 chenhangjie@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 港澳基建龙头发力内地市场，改革将持续激发活力 稳港澳而拓内地，粤港澳大湾区为公司带来发展新机遇 公司在香港和澳门市场历史悠久，是香港资本市场最大的综合型建筑企业，连续多年入选恒生可持续发展指数成份股，并在港澳地区拥有较高的市场占有率，其中在香港市场占有率达20%。而近年来，公司战略深耕内地市场，其内地市场的收入占比逐年扩大，2017年末已达49.55%，其中广东省是公司物流项目、土地等资产布局的主要地区之一，主要投资物业规模高于内地其他地区，属于粤港澳三地均有资产和业务且可以进行区域融合的少数国有企业之一。 粤港澳大湾区建设已提升到国家发展战略层面，将有助于三地资本、劳动力等生产要素的快速融合，推动投资增速稳步提升，因此，公司业务不仅能够充分受益于粤港澳大湾区的发展建设，其土地、楼宇等资产也将有较大的升值空间，助力业绩提升。 负债率较低，增长空间足，高净利润率有望持续 中国建筑国际集团有限公司2015-2017年的净利润率分别为10.95%、11.10%、10.95%，远高于行业内国有企业的平均水平，主要原因为：其一，公司在内地依靠集团整体优势和自身声誉，能够选择具备更高盈利能力的项目；其二，公司体制优势明显，费用率相对较低，有助于净利润率的提升；其三，项目的精细化管理较好地控制成本，推高企业毛利率水平。同时，海外资金池的跨境自由流动也将为公司业务扩张提供低成本的现金流支持。而在相关政策的要求下，公司也有望创新开展资产证券化等融资模式，助力公司发展提质增效。 2015年公司全面切入国内PPP业务，并保持较高的投资效率。集团PPP业务市场份额的逐步扩大将对公司未来业绩增长提供保障。由于中国建筑国际资产负债率为67.55%，未触及资产负债率85%的政策红线，因此，公司整体运营情况良好，PPP业务未受影响，2018年前5个月每月持续获取新PPP项目，截至5月31日，公司2018年内地基建投资累计合约额达326.3亿港元，同比增长13%。 优在体制，稳于管理 公司拥有完善的员工激励机制及管理体制，虽然管理层架构简单，但薪酬总额却在行业央企中名列前茅。截至2017年末，公司高管人均薪酬291.2万元人民币（2017年12月31日人民币兑港币汇率1.2），是排名第二的4.48倍，远高于行业内央企高管人均薪酬的平均水平。具有竞争力的薪酬水平保证了管理层的稳定，使公司经营战略得以长期有效落实，推动人均产出提升，管理费用率及净利润率等指标也优于国内建筑行业央企。未来公司将继续深挖体制活力和效益，基于公司的管理优势，预计将陆续推进国企改革相关方案，确保管理层和员工的积极性发挥到最大，保持较低的管理费用率，推动公司业绩稳步增长。 投资建议 公司体制优势明显，项目毛利率、费用率、净利率等指标有着明显体现；目前公司负债率较低，政策约束少，加上外资优势内地扩张明显；未来的一系列改革有望使这些优势得以维持。预计公司未来三年归属于母公司净利润分别达港币64.94、76.32、86.96亿元，增速为18.38%、17.53%、13.95%，每股收益将稳步增长，2018-2020年EPS为港币1.29、1.51、1.72元/股，对应PE为6、5、5倍，给予公司“买入”评级，目标价10.1港元，对应PE7.8倍。 风险提示：现金流回款慢，PPP项目推进不及预期 -42%-33%-24%-15%-6%3%12%21%2017-072017-112018-03中国建筑国际恒生指数 港股公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 稳港澳而拓内地，粤港澳大湾区为公司带来发展新机遇 ..................................................... 4 1.1. 港澳龙头站稳内地，粤港澳三地均有资产 ............................................................................ 4 1.1.1. 公司粤港市占率第一，具备一定的资产和业务规模 ............................................. 4 1.1.2. 广东省为内地业务与资产布局的主要地区之一 ...................................................... 6 1.2. 远东环球增长态势良好，新业务或成业绩发力点 .............................................................. 6 1.3. 公司将搭乘粤港澳大湾区建设发展的列车，分享政策红利 ........................................... 7 1.3.1. 政策出台，粤港澳大湾区建设已提升到国家发展战略层面 ............................... 7 1.3.2. 大湾区基建需求提升助力业绩增长 .............................................................................. 8 2. 创新融资模式，释放增长空间，高净利润率有望持续 ......................................................... 9 2.1. 高毛利率及低费用率双管齐下，公司业绩斐然 .................................................................. 9 2.1.1. 公司内地项目毛利率整体较高 ....................................................................................... 9 2.1.2. 体制优势明显，管理费用率较低 ................................................................................ 10 2.1.3. 项目精细化管理控制成本，助力净利率提升 ......................................................... 11 2.2. 境外融资成本低，助力业务扩张及业绩提升 ..................................................................... 11 2.2.1. 海外资金池的资金可在中港两地自由流动 .............................................................. 11 2.2.2. 公司在国际市场融资成本低 ......................................................................................... 11 2.2.3. 公司配股募集63.07亿港元，中国海外集团认购最多 ....................................... 12 2.3. 为提升订单转化效率，释放公司增长空间，公司料创新融资模式 ........................... 12 2.4. 继续发力PPP业务，业绩将进一步增长.............................................................................. 13 2.4.1. 公司PPP业务未受影响，今年前5个月订单快速增长 ...................................... 13 2.4.2. 国内发力PPP项目，毛利高将引业绩提升 ............................................................. 13 3. 优在体制，稳于管理 .................................................................................................................. 14 3.1. 公司拥有人才管理的成熟体制 ................................................................................................. 14 3.1.1. 管理优势有助于效率提升，企业将长期稳定发展 ................................................ 14 3.1.2. “海之子”计划招募优秀应届生，成为公司长期发展的基石 ................................ 15 3.2. 职业经理人制度配套股权激励将成为公司改革新逻辑 .................................................. 15 3.2.1. 中建国际有望成为集团职业经理人制度改革新试点 ........................................... 15 3.2.2. 新一轮激励机制改革有望实施 ..................................................................................... 16 4. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 17 4.1. 盈利预测 .......................................................................................................................................... 17 4.2. 估值 .................................................................................................................................................... 18 5. 投资建议 ..........................