宏 观 研 究 证 券 研 究 报 告 宏 观 经 济 定 期 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 下行压力增大 政策微调加快 — 2018年中期国内宏观经济展望 分析师： 杜征征 执业证书编号：S1380511090001 联系电话：010-88300843 邮箱：duzhengzheng@gkzq.com.cn GDPG 社融 相关报告 1．《温和通胀效应下的经济无需悲观—近期宏观数据回顾与 2017 年展望》 2．《经济通胀稳中有落货币政策不紧不松— 2017 年下半年国内宏观经济报告》 3．《稳中求进补短板 监管趋严防风险—2018年国内宏观经济展望》 4．《生产较快难以持续 需求回落压力增大— 5月宏观经济数据快评》 2018年7月6日 内容提要： 2018 年上半年主要经济体中美国经济增长最好，欧日经济高点回落，全球金融环境紧缩、贸易摩擦升温等负面影响逐步扩大，全球经济持续较快复苏的难度增大。 上半年经济总体平稳，但由于错期与限产等因素对生产端的影响较往年更加明显，经济数据阶段性波动较大，相对而言工业生产相对旺盛，但净出口对经济的贡献下降，投资、消费增速回落较多，去杠杆与严监管导致表外资产大幅回缩，但表内扩张短期内难以承接上述资产，物价指数回落则导致 GDP 名义增速有所走低。未来在外需可能回落、贸易摩擦升温的背景下，内需拉动的迫切性提升，在避免走老路的前提下提振制造业投资与居民消费成为未来的重点。 上半年通胀总体温和，除基数因素外 CPI 与 PPI 均小幅波动。展望后期，CPI 小幅波动，全年 PPI 二季度反弹后趋于回落，通胀年内难以对货币政策形成掣肘。 降准不等于全面宽松，后续政策微调可能持续，年内或仍存有 1-2 次降准可能。尽管未来可能会采取阶段性稳杠杆的操作，但从防范化解风险、提高中长期经济增长质量角度出发，去杠杆工作会持续进行，货币政策仍然会坚持稳健中性的政策取向。 风险提示：通胀超预期，经济增速超预期下行，贸易摩擦升温，美元加息节奏过快，地缘政治升温，海外黑天鹅风险。 ‐202468101215‐0315‐0615‐0915‐1216‐0316‐0616‐0916‐1217‐0317‐0617‐0917‐1218‐03%GDP平减指数:当季同比实际GDP:当季同比8121620242011‐052012‐052013‐052014‐052015‐052016‐052017‐052018‐05%社会融资规模存量:同比 国内宏观经济中期报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 of 30 目录 一、世界经济：景气高点或已过去 ................................................................................................. 3 1、世界经济：温和复苏，景气高点或已过去 .................................................................................. 3 2、美国：经济持续增长 ...................................................................................................................... 4 3、欧元区：复苏力度有所减弱 .......................................................................................................... 6 4、日本：经济走弱、通胀低迷 .......................................................................................................... 9 5、新兴市场国家：经济复苏不确定性增大，尤其是汇率 .............................................................. 9 二、国内经济：下行压力有所增大 ............................................................................................... 11 1、生产相对旺盛，未来或有所回落 ................................................................................................ 11 2、基建投资走弱拖累整体投资增速，房地产投资部分对冲 ........................................................ 13 3、消费增速回落根本原因还在于购买力的下降 ............................................................................ 17 4、全球经济景气度下降难以支持出口持续高增长，贡献率趋负 ................................................ 18 5、通胀温和，名义GDP增速走低 .................................................................................................... 20 三、政策的结构性分化 .................................................................................................................. 22 1、全球货币政策分化依然 ................................................................................................................ 22 2、国内货币政策边际放松，财政政策或有所发力 ........................................................................ 23 四、主要经济指标预测 .................................................................................................................. 29 图表目录 图1：IMF4月上调今明两年全球经济增长预测各0.2% .............................................................. 3 图2：制造业复苏动力有所减弱 ..................................................................................................... 3 图3：美国经济持续增长 ................................................................................................................. 5 图4：美国失业率下降与劳动参与率下行并存 ............................................................................. 5 图5：美国核心CPI上扬并超过2% ............................................................................................... 5 图6：美国核心PCE物价指数升至73个月以来新高 .................................................................. 5 图7：特朗普支持率创就职以来新高 ............................................................................................. 6 图8：市场对下半年美联储议息会议加息预期（6月29日） .................................................... 6 图9：欧元区经济复苏力度有所走弱 ............................................................................................. 7 图10：欧元区制造业景气高点已过 ............................................................................................... 7 图11：欧洲主要国家制造业景气度见顶回落 ................................................................................ 7 图12：欧元区投资者信心持续回落 ............................................................................................... 7 图13：2017年欧盟对美国顺差近1,200亿欧元 ........................................................................... 8 图14：欧元区债务问题尚未得到根本性解决 ............................................................................... 8 图15：日本经济复苏状况不佳 ....................................................................................................... 9 图16：日本通胀上涨乏力 ............................................................................................................... 9 图17：新兴经济体增长分化 ......................................................................................................... 10 图18：新兴经济体制造业复苏有所走弱 ..........................................................