6月官方制造业PMI数据点评：生产需求双放缓，经济现微调压力

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 民生宏观 生产需求双放缓，经济现微调压力 ——6月官方制造业PMI数据点评20180630 宏观专题报告 2018年06月30日 [Table_Summary] 报告摘要：  事件：制造业PMI降至51.5，提示关注被动补库迹象 6月PMI为51.5，前值51.9，连续23个月位于荣枯线以上。分项看，需求走弱，生产放缓，价格上涨，库存出现被动补库迹象，就业收缩。6月供需背离现象消失。需求端总体相对疲软，外需受全球贸易降温影响明显走弱；内需方面，地产韧性短期仍有支撑，制造业新旧动能转换仍在半程。生产端受中央环保督查回头看影响，抢工迹象减弱，生产出现放缓。同时6月已出现原材料价格大幅上涨，产成品库存积压的迹象，后续随着原材料价格压力向产成品价格传导，产成品或将库存承压，提示关注产成品库存变动，进一步确认被动补库信号真伪。  需求：外需疲软拖累总需求回落 总需求回落主因外需走弱拖累。6月新订单指数53.2，前值53.8。 外需明显走弱。6月新出口订单指数49.8，前值51.2。6月新出口订单指数重回收缩区间，表明前期企业抢抓出口订单基本告一段落，贸易降温迹象逐渐开始显现。这与我们此前根据全球贸易同步指标（WTO领先指标、韩国出口增速、德国出口、中国进口增速、集装箱吞吐量等）和贸易领先指标（摩根斯坦利全球贸易领先指标、波罗的海干散货指数BDI、OECD综合领先指标）所预测的“近期贸易正在降温”的观点相一致。预计在高基数+全球贸易降温+减少对美顺差政策下，下半年外需仍较为疲软，2018年净出口将负向拖累GDP0.3-0.5个百分点。 内需改善。以（新订单指数-新出口订单指数）作为衡量指标，6月的差值为3.4，较上月提高0.8个百分点。在“紧信用”的政策背景下，今年“扩内需”的重点主要在于制造业新旧动能的转换。从调查的21个行业来看，高技术制造业对经济增长的提振作用逐渐增强，医药制造业、专用设备制造业、计算机通信电子设备及仪器仪表制造业PMI均位于54.0%以上的较高景气区间。  生产：环保督查回头看使企业抢工效应减弱 生产放缓。6月生产指数53.6，前值54.1。受企业环保限产抢工的影响，今年上半年始终维持着一种供需背离的局面，一边是终端需求相对疲软，另一边生产端保持旺盛。此前我们一再提示关注环保抢工致使生产反弹的可持续性，6月生产指数的回落或受5月底启动的中央环保督查回头看影响。从高频数据来看，6月份高炉开工率出现小幅回落（环比回落接近1%），进一步印证了6月生产放缓的观点。后续受全球主要发达国家经济复苏放缓、贸易摩擦、地产高位可持续性、基建回落等因素制约，终端需求或对生产造成一定拖累。  价格：原材料价格和出厂价格双双提高 原材料购进价格和出厂价格双双提高。6月原材料购进价格指数为57.7，前值56.7，上涨1.0个百分点。6月出厂价格53.3，前值53.2，上升0.1个百分点。6月原材料购进价格维持高位与原油等工业品价格上涨表现一致，预计6月PPI仍将上行。此外，原材料价格增长快于出厂价格，将挤压6月工业企业利润空间。  库存：提示关注库存被动补库迹象 提示关注库存被动补库迹象。6月原材料库存48.8，前值49.6，回落0.8个百分点；产成品库存46.3，前值46.1，回升0.2个百分点。尽管原材料和产成品库存均处于收缩区间，但原材料库存去化较快，造成产成品库存积压，在终端需求不强的背景下， 民生证券研究院 [Table_Invest] [Table_Author] 分析师：李锋 执业证号： S0100511010001 电话： 010-85127632 邮箱： lifengyjs@mszq.com 研究助理：王瑄 执业证号： 电话： S0100117080081 电话： 010-85127646 邮箱： wangxuan_yj@mszq.com [Table_docReport] 深度研究/XX行业 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 企业库存出现被动补库迹象。另一方面，原材料价格在6月大幅上行，后续随着原材料价格压力传导至产成品端，产成品库存或将承压。因此，提示关注后续产成品库存变化，以便确认库存周期是否进入被动补库阶段。  就业：企业用工量持续收缩 企业用工量持续收缩。6月从业人员指数49.0，前值49.1，仍处于荣枯线以下。  风险提示： 地缘政治风险、全球贸易政策超预期发展、扩大内需不及预期、库存周期进入被动补库阶段 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 目 录 一、需求：外需疲软拖累总需求回落............................................................................................................................... 4 二、生产：环保督查回头看使企业抢工效应减弱 ........................................................................................................... 6 三、价格：原材料价格和出厂价格双双提高................................................................................................................... 6 四、库存：提示关注库存被动补库迹象........................................................................................................................... 7 五、就业：企业用工量持续收缩 ...................................................................................................................................... 7 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 事件：制造业PMI降至51.5，提示关注被动补库迹象 6月PMI为51.5，前值51.9，连续23个月位于荣枯线以上。分项看，需求走弱，生产放缓，价格上涨，库存出现被动补库迹象，就业收缩。6月供需背离现象消失。需求端总体相对疲软，外需受全球贸易降温影响明显走弱；内需方面，地产韧性短期仍有支撑，制造业新旧动能转换仍在半程。生产端受中央环保督查回头看影响，抢工迹象减弱，生产出现放缓。同时6月已出现原材料价格大幅上涨，产成品库存积压的迹象，后续随着原材料价格压力向产成品价格传导，产成品或将库存承压，提示关注产成品库存变动，进一步确认被动补库信号真伪。 图1：6月制造业PMI降至51.5 资料来源：WIND，民生证券研究院 一、需求：外需疲软拖累总需求回落 总需求回落主因外需走弱拖累。6月新订单指数53.2，前值53.8，回落0.6个百分点。 图2：总需求走弱，6月新订单指数53.2，下降0.6个百分点 资料来源：WIND，民生证券研究院 外需明显走弱。6月新出口订单指数49.8，前值51.2，下降1.4个百分点。6月新出口订单指数重回收缩区间，表明前期企业抢抓出口订单基本告一段落，贸易降温迹象逐渐开始显现。这与我们此前根据全球贸易同步指标（WTO领先指标、韩国出口增速、德国出口、中国进口增速、集装箱吞吐量等）和贸易领先指标（摩根斯坦利全球贸易领先指标、波罗的海干散货指数BDI、OECD综合领先指标）所预测的“近期贸易正在降温”的观点 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 相一致。预计在高基数+全球贸易降温+减少对美顺差政策下，下半年外需仍较为疲软，2018年净出口将负向拖累GDP0.3-0.5个百分点。 图3：外需走弱，6月新出口订单指数49.8，下降1.4个百分点 资料来源：WIND，民生证券研究院 图4：日欧制造业PMI走弱 图5：全球主要发展中国家制造业PMI改善 资料来源：WIND，民生证券研究院 资料来源：WIND，民生证券研究院 内需改善。以（新订单指数-新出口订单指数）作为衡量指标，6月的差值为3.4，较上月提高0.8个百分点。在“紧信用”的政策背景下，今年“扩内需”的重点主要在于制造业新旧动能的转换。从调查的21个行业来看，高技术制造业对经济增长的提振作用逐渐增强，医药制造业、专用设备制造业、计算机通信电子设备及仪器仪表制造业PMI均位于54.0%以上的较高景气区间。 图6：6月内需（新订单-新出口订单）改善 资料来源：WIND，民生证券研究院 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 二、生产：环保督查回头看使企业抢工效应减弱 生产放缓。6月生产指数53.6，前值54.1。受企业环保限产抢工的影响，今年上半年始终维持着一种供需背离的局面，一边是终端需求相对疲软，另一边生产端保持旺盛。此前我们一再提示关注环保抢工致使生产反弹的可持续性，6月生产指数的回落或受5月底启动的中央环保督查回头看影响。从高频数据来看，6月份高炉开工率出现小幅回落（环比回落接近1%），进一步印证了6月生产放缓的观点。后续受全球主要发达国家经济复苏放缓、贸易摩擦、地产高位可持续性、基建回落等因素制约，终端需求或对生产造成一定拖累。 图7：6月生产指数53.6 资料来源：WIND，民生证券研究院 三、价格：原材料价格和出厂价格双双提高 原材料购进价格和出厂价格双双提高。6月原材料购进价格指数为57.7，前值56.7，上涨1.0个百分点。6月出厂价格53.3，前值53.2，上升0.1个百分点。6月原材料购进价格维持高位与原油等工业品价格上涨表现一致，预计6月PPI仍将上行。此外，原材料价格增长快于出厂价格，将挤压6月工业企业利润空间。 图8：6月原材料购进价格升至57.7 资料来源：WIND，民生证券研究院 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 四、库存：提示关注库存被动补库迹象 提示关注库存被动补库迹象。6月原材料库存48.8，前值49.6，回落0.8个百分点；产成品库存46.3，前值46.1，回升0.2个百分点。尽管原材料和产成品库存均处于收缩区间，但原材料库存去化