EPYC“从零到一”终实现，7nm产品周期全方位回归“传奇” ；TP上调至22美元，重申买入

海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 AMD（AMD.US）点评 证券研究报告 2018年06月20日 作者 何翩翩 分析师 SAC执业证书编号：S1110516080002 hepianpian@tfzq.com 雷俊成 分析师 SAC执业证书编号：S1110518060004 leijuncheng@tfzq.com 马赫 联系人 mahe@tfzq.com 董可心 联系人 dongkexin@tfzq.com 相关报告 1 《AMD（AMD.US）点评：公布7nm GPU加入AI计算抢滩战，Ryzen+EPYC“双子星”仍是中流砥柱；TP上调至18美元，重申买入》2018-06-08 2 《AMD（AMD.US）18Q1点评：2018开门红，业绩指引均超预期，Ryzen继续扎实闪耀，EPYC仍待升级放量，重申买入》2018-04-30 3 《2017扭亏为盈业绩迎拐点，2018厚积待薄发，Ryzen+EPYC继续双星闪耀，重申买入》2018-02-01 4 《AMD（AMD.US）点评：合作英特尔终落地，携手进军游戏笔记本，Ryzen和EPYC终起航，重申“买入”》2017-11-07 5 《AMD（AMD.US）点评：Q3营收盈利均超预期，执行力继续证明，盘后下跌获布局良机；重申“买入”，维持TP 16美元》2017-10-25 6 《AMD（AMD.US）深度：扭亏为盈，Q2超预期，CPU+GPU双剑合璧的唯一，重申“买入”，目标价维持16美元》2017-08-17 7 《AMD（AMD.US）1Q17点评：Q1业绩达标，CPU市场破局者乘云计算和人工智能之风》2017-05-02 8 《AMD（AMD.US）点评：Ryzen千呼万唤始出来，但股价两天回调13%；GPU+x86的唯一，重申“买入”，TP 16美元》2017-03-04 9 《AMD（AMD.US）4Q16点评：营收盈利1Q指引超预期，云计算人工智能乘风破浪；上调目标价至16美元》2017-02-02 10 《AMD英伟达平分秋色：AMD超英赶美AI启航，英伟达坐享“蛋糕做大”其成，上调目标价格》2016-11-19 EPYC“从零到一”终实现，7nm产品周期全方位回归“传奇”；TP上调至22美元，重申买入 EPYC一周年“从零到一”终实现，待EPYC 2制程反超重现“传奇” AMD近日举办服务器CPU EPYC发布一周年大会，表示EPYC已经获得1%以上市占率，我们不断强调的回归服务器市场后“从零到一”市占率标志终于实现，公司维持到年底会实现中单位数份额的预测，我们预计今年内数据中心处理器市场份额能够向4%以上突破，对应收入可达8亿美元以上，未来两年渗透率上看至10%，可以带来超过20亿美元收入。我们认为随着包括HPE、Cisco等OEM的研发适配和产品落地，EPYC会在今年下半年加速市场渗透，进一步蚕食Intel份额。进入明年则等待7nm的第二代EPYC 面市，面对已将10nm Cannon Lake量产时点延后至明年的Intel，AMD将终于实现制程反超，进一步加速量价齐升的扩张。另据CNBC报道，Intel CEO近日也表示难以防止AMD在服务器市场的份额掠夺，公司能做的仅仅是不让AMD扩张至15-20%市占率。 我们回顾AMD十年前的辉煌历史，2003年推出的Opteron服务器CPU为AMD在2005-06年一度带来了20%以上的市场份额。彼时辉煌也得益于Intel的Itanium架构CPU由于不兼容传统x86 32位程序被市场边缘化，不过我们也看到AMD市占率从2003年4月Opteron面市到2006年Q2才迎来22%以上的巅峰。对应EPYC从17年中面市，17下半年放量速度略低于我们预期，也是鉴于多年后“从零到一”回归市场的渠道适配适应时间。目前EPYC云计算客户已收获亚马逊AWS、微软Azure、百度云、腾讯云等，OEM包括Cisco、Dell、HPE、联想、曙光等适配也将加速放量，我们认为AMD将继续通过单插槽服务器高核心数和低功耗打造性价比优势。 Ryzen CPU攻城略地待笔电接力放量，7nm Vega GPU加入AI抢滩战 Ryzen在台式机的闪耀给AMD打下了坚实基础，而随着集合了Ryzen CPU+Vega GPU的APU，以及Ryzen 2000系CPU已经面市，我们看好AMD不断上抢中高端台式机和笔电市场，通过Ryzen占比提升拉动产品组合的量价齐升。4月发布的新品Ryzen 2700X也成为Intel主打产品i7-8700K的有力竞争者。明年进入7nm 3000系产品周期，有望借Intel 10nm良率问题难解之机进一步抢占市场，我们预测AMD整体PC市占率（台式机+笔电）到2020年有望扩张至20%以上。 AMD近日展示面向专业级/数据中心的7nm Radeon Vega GPU原型芯片，基于该GPU的Radeon Instinct加速器已向初始客户提供样片，预计下半年发货。我们认为AMD的2017年在GPU领域进展略微平淡，目前AMD在云计算仅进入阿里云和谷歌云的有限图像处理等工作上。而随着专为人工智能和深度学习设计的7nm GPU公布，让AMD拥有了拥抱AI计算蓝海的资本，有望在深度学习推理端占据一席，并向上游训练端向英伟达看齐（目前主打产品是12nm Volta GPU）。我们一直看好AMD作为唯一拥有GPU和x86硅芯片技术的公司，积极利用GPU+CPU异构计算的技术储备入局云计算和AI，也让公司有机会享受更高的估值弹性。 CPU+GPU双剑合璧的唯一，入局云计算和AI将获得更高估值弹性 AMD股价在经历了15年起两年7倍的高增长后，17年在市场高预期之下进入产品储备的蛰伏期，但我们一直强调2017作为AMD多方位回归市场的破局之年，2018-2019才是通过更好的执行力，来实现更为坚实的业绩兑现。而率先进入7nm制程时代可以让AMD在PC/服务器处理器、GPU市场通过技术追赶和制程突进不断缩小与Intel、英伟达的ASP差距，我们认为市场仍然低估了AMD在Ryzen+EPYC的放量中收获的业绩动力。我们上调盈利预测，公司18/19年营收从65.5/75.8上调至73.5/92.3亿美元，净利润从5.0/6.5上调至5.5/7.8亿美元，对应2019年2.7x PS，目标价从18上调至22美元，重申“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期，研发能力影响产品升级。 海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. EPYC能否重现“创奇”，静待EPYC 2制程反超 我们从17年开始强调的AMD的服务器处理器EPYC“从零到一”回归市场已然实现。我们认为随着包括HPE、Cisco等OEM的研发适配和产品落地，EPYC会在今年下半年加速市场渗透，进一步蚕食Intel份额。进入明年则等待第二代EPYC面市，采用7nm制程，面对已将10nm制程量产时点延后至明年的Intel，将终于实现制程反超，并随客户对EPYC的熟悉和曝光程度提升加速量价齐升的过程。根据CNBC报道，Intel CEO近日也表示难以防止AMD在服务器市场的份额掠夺，公司能做的仅仅是不让AMD扩张至15-20%市占率。 我们回顾AMD十年前的辉煌历史，2003年推出的Opteron服务器CPU为AMD在2005-06年一度带来了20%以上的市场份额。彼时辉煌也得益于Intel的Itanium架构CPU由于不兼容传统x86 32位程序被市场边缘化，不过我们也看到AMD市占率从2003年4月Opteron面市到2006年Q2才迎来22%以上的巅峰。对应EPYC从17年中面市，17下半年放量速度略低于我们预期，也是鉴于多年后“从零到一”回归市场的渠道适配适应时间。我们认为AMD继续通过单插槽服务器的高核心数和低功耗打造性价比优势。目前AMD EPYC云计算客户已收获亚马逊AWS、微软Azure、百度云、腾讯云等，OEM厂商包括Cisco、Dell、HPE、联想、曙光等适配也将加速放量。 根据Gartner最新市场数据，今年Q1全球服务器收入同比增长33.4%，出货量也同比增长17.3%，行业景气度高涨。此前Intel业绩公告，2017年数据中心业务平台收入达174亿美元，同比涨10%。另外今年Q1 Intel业绩公布，数据中心业务收入同比涨24%至52亿美元，其中平台收入同比涨24%至48亿美元，主要鉴于云计算服务商需求同比涨45%以及电信服务商需求同比涨33%，服务器市场蛋糕做大的同时也在加剧与AMD的竞争。 我们基于行业高景气度上调行业增速预测，预计今年达到15%，未来2年分别为10%和6%，则2018-2020年的数据中心处理器市场空间分别提升至201亿、221亿、235亿美元。我们对AMD不同市场份额下带来的营收贡献做弹性测试。公司在EPYC一周年大会上表示EPYC已经获得1%以上市占率，并维持到年底会实现中单位数份额的预测，我们预计今年内数据中心处理器市场份额能够向4%以上突破，对应收入可达8亿美元以上，未来两年渗透率上看至10%，可以带来超过26亿美元收入。 图1：AMD EPYC能否重新Opteron的“传奇” 图2：AMD服务器业务收入测算 资料来源：Mercury Research，天风证券研究所预测 资料来源：Intel财报，AMD官网，Gartner，天风证券研究所预测 图3：EPYC在全部价格区间都带来高性价比选择 图4：EPYC目标成为单插槽服务器市场的破局者 资料来源：AMD官网，天风证券研究所 资料来源：AMD官网，天风证券研究所 0%20%40%60%80%100%2003Q22003Q42004Q22004Q42005Q22005Q42006Q22006Q42007Q22007Q42008Q22008Q42009Q22009Q42010Q22010Q42011Q22011Q42012Q22012Q42013Q22013Q42014Q22014Q42015Q22015Q42016Q22016Q42017Q22017Q42018E2019E2020EAMDIntel2003年4月发布的Opteron服务器让AMD一度占得20%以上市场份额但随着Intel Core架构的出现，以及AMD分心收购ATI事宜，AMD此后的Bulldozer架构以及拥抱ARM架构的服务器产品都丌被市场认可2017年6月EPYC发布2016E2017E2018E2019E2020E市场空间（百万美元）15,906 17,497 20,121 22,133 23,461 同比10%15%10%6%AMD数据中心处理器业务收入（百万美元）悲观估计0.8%2.0%5.0%7.0%140 411 1165 1766 中性估计1.0%4.0%7.0%10.0%175 838 1666 2607 乐观估计2.0%6.0%9.0%12.0%350 1284 2189 3199 海外公司报告 | 公司动态研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 2. Ryzen CPU攻城略地，待笔电接力放量 全球PC出货量经历了2012年以来的颓势之后，根据Gartner统计2017年出货量约为263百万台。结合Gartner市场预测，我们预计未来三年全球出货量会进入更平缓的萎缩期，至2020年约为252万台。对应AMD的市占率，根据Mercury Research数据，AMD的台式机PC处理器市占率已经从2016Q3的9.1%，逐步提升至2017Q4的12%，17全年应在9%左右。据CNET报道，AMD最近则表示年内AMD的市占率在台式机市场有望达到20%，笔记本电脑市场有望达到18%。 我们认为，Ryzen在台式机的闪耀给AMD打下了坚实基