2018年6月欧洲央行议息会议点评：世界经济分化，美欧央行一鹰一鸽

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2018年06月15日 宏观经济 世界经济分化，美欧央行一鹰一鸽 ——2018年6月欧洲央行议息会议点评 宏观点评 潘向东（首席经济学家） 刘娟秀（首席宏观分析师） 邢曙光（联系人） 钟奕昕（联系人） 证书编号：S0280517100001 010-83561312 liujuanxiu@xsdzq.cn 证书编号：S0280517070002 18046221202 证书编号：S0280118040021 xingshugguang@xsdzq.cn 证书编号：S0280118060007  欧洲央行决议偏鸽，全球资本市场震动 6月14日，欧洲央行维持三大基准利率不变。同时维持每月300亿欧元的购债规模到9月不变，10月至12月的月度购债规模为150亿欧元，将在12月底结束购债。虽然欧洲央行决定2018年末退出QE，但这在市场预期之内，并没有给市场带来货币紧缩效应。而且欧洲央行还表示，若有必要将对到期债券维持再投资至QE结束后很长一段时间。此前市场认为2019年中欧洲央行可能加息，但是欧洲央行决定将保持利率不变至少至2019年夏天，低于市场预期。整体来看，此次欧洲央行决议偏鸽。与之相对比的是，6月13日美联储加息且声明偏鹰。美欧两大央行决议“一鹰一鸽”，全球资本市场剧烈震动。德债收益率回落，欧洲三大股指上扬，美元走强，新兴市场货币贬值压力增加，黄金价格下跌。  欧洲央行决议偏鸽的原因是经济基本面偏弱 此次欧洲央行决议偏鸽的原因是经济基本面偏弱，经济增长和通货膨胀均还需货币宽松的支持。自今年年初以来，欧元区经济复苏持续放缓，欧洲央行将2018年经济增长预期下调0.3个百分点至2.1%。欧元区经济增速放缓，主要是由于不确定性因素增加，包括贸易保护主义加剧，以及政治危机引起金融市场波动等。虽然欧元区5月调和CPI同比增长1.9%，高于预期和前值，可能是能源价格的大幅上升，剔除波动率较大的能源和食品价格的欧元区5月核心调和CPI同比增速仅为1.1%。由于油价的上涨，欧洲央行上调2018年、2019年的通胀率至1.7%。但是如果剔除能源价格，欧元区CPI增速仍可能大幅低于2%目标值，这也是欧洲央行不急于货币政策正常化的原因之一。  欧洲货币政策正常化仍存变数 虽然欧洲央行确定了货币政策正常化时间表，但是将保持利率不变“至少”至2019年夏天，另外，若有必要还将对到期债券维持再投资至QE结束后很长一段时间，这给继续货币宽松留下了余地。此次欧洲央行议息会议主要对政治危机引起的资本市场波动以及贸易摩擦进行了关注，这些风险可能使欧洲经济复苏放缓，从而使保持货币宽松的必要性增加。此外，南欧债务问题也可能妨碍欧洲央行货币政策正常化进程。  世界经济由协同到分化 次贷危机之后，主要国家中美国经济率先复苏，而其他国家经济要么复苏缓慢、不稳固，要么仍在下行通道，不能紧跟美联储加息。世界经济2017年短暂协同复苏之后，2018年再次分化，作为核心消费国的美国经济一枝独秀，但是未能带动生产国协同复苏。世界各国经济联系削弱的原因有美国贸易保护主义、发达国家“再工业化”、全球需求疲弱，以及中国产业升级等。  风险提示：美元可能进一步走强，新兴市场货币贬值压力增加 相关报告 宏观报告：美联储加息且声明偏鹰，出于稳增长中国央行暂不跟进 2018-06-14 宏观报告：意大利债市危机的前因后果 2018-05-30 宏观报告：美联储预计六月继续渐进加息，政府进一步放松金融监管 2018-05-24 宏观报告：中美经济周期分化，人民币何处何从？ 2018-05-22 宏观报告：新兴市场为何出现货币危机？ 2018-05-21 大宗商品：中东局势不稳，原油价格上涨 2018-05-14 宏观报告：通货膨胀接近目标，美联储加息延续 2018-05-04 宏观报告：美债收益率走高的成因、趋势及影响 2018-05-02 2018-06-15 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 欧洲央行决议偏鸽，全球资本市场震动 ....................................................................................................................... 3 1.1、 美元指数短期继续上涨 ....................................................................................................................................... 3 1.2、 新兴市场货币贬值压力增加 ............................................................................................................................... 4 2、 欧洲央行决议偏鸽的原因是经济基本面偏弱 ............................................................................................................... 4 3、 欧洲货币政策正常化仍存变数 ....................................................................................................................................... 6 4、 世界经济由协同到分化 ................................................................................................................................................... 6 图表目录 图1： 美德十年期国债利差（%） ....................................................................................................................................... 3 图2： 欧元兑美元 .................................................................................................................................................................. 4 图3： 美元指数 ...................................................................................................................................................................... 4 图4： 欧元区GDP季环比（%） ......................................................................................................................................... 5 图5： 欧元区HICP同比（%） ........................................................................................................................................... 5 图6： 欧元区制造业PMI（%） .......................................................................................................................................... 5 2018-06-15 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 2018年6月14日，欧洲央行维持三大基准利率不变（再融资利率0.0%、隔夜贷款0.25%、存款利率-0.4%），且将保持利率不变至少至2019年夏天。欧洲央行同时宣布，每月300亿欧元的购债规模将持续到9月，10月至12月的月度购债规模为150亿欧元，将在12月底结束购债。此外，欧洲央行还表示，若有必要将对到期债券维持再投资至QE结束后很长一段时间。 1、 欧洲央行决议偏鸽，全球资本市场震动 虽然欧洲央行决定2018年年末退出QE，但这在市场预期之内，并没有给市场带来货币紧缩的效应。而且欧洲央行还表示，若有必要将对到期债券维持再投资至QE结束后很长一段时间。另外，此前市场认为2019年中欧洲央行可能加息，但是此次欧洲央行决定将保持利率不变至少至2019年夏天，低于市场预期。整体来看，此次欧洲央行决议偏鸽。 6月13日，美联储货币政策会议决定将联邦基金利率目标区间上调至1.75-2%，而且上调了2018年美国经济增速和通货膨胀率，全年大概率加息四次，略超市场预期。美欧央行决议一鹰一鸽，全球资本市场剧烈震动。德国十年期国债收益率回落至0.422%；欧洲三大股指均上扬，其中英国富时100指数上涨0.81%，收报7765.79点；德国DAX指数上涨1.68%，收报13107.10点；法国CAC40指数上涨1.39%，收报5528.46点。美元走强，黄金价格小幅下跌。 1.1、 美元指数短期继续上涨 由于欧洲央行释放偏鸽信号，欧元兑美元贬值明显，美元指数冲高，并一度突破95关口。美元指数中欧元的比重接近六成，用美国和德国国债收益率能很好地描述美国相对其他国家的资产收益差距。美元指数走势和美国、德国10年期国债收益率之差大体一致。欧洲央行偏鸽，未来一段时间德债收益率上行压力，而美债收益率在加息缩表拉动下，可能继续走高，美德利差扩大将支撑美元指数上涨。 但是中长期来看，美元指数存在回调的可能性。一方面，FOMC声明删除了“联邦基金利率将在一段时间内低于长期水平”的措辞，这意味着美国政策利率不久或将高于自然利率，再继续加息，将对经济产生抑制作用，未来美联储加息可能更加谨慎。散点图也显示，2019年可能加息3次，2020年可能加息1次，2020年加息步伐明显放慢。另一方面，欧洲央行确定了货币政策正常化时间表，2019年之后欧洲央行可能逐步加息。因此，2019年之后，随着欧洲央行加息步伐可能加快，而美联储加息步伐可则能放慢，支撑美元指数走强的因素或得到进一步削弱。 图1： 美德十年期国债利差（%） 0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00-1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.002.503.0010Y美国国债国债收益率-10Y德国国债收益率 美元指数（右轴） 2018-06-15 宏观经济 敬请参阅最后一页免责声明 -4- 证券研究报告 资料来源：Wind，新时代证券研究所 图2： 欧元兑美元 图3： 美元指数 资料来源：Wind，新时代证券研究所 资料来源：Wind，新时代证券研究所 1.2、 新兴市场货币贬值压力增加 5月阿根廷、土耳其等新兴市场出现货币