新的联系不太可能会给上行带来惊喜；保持在Goldwind-H

金风科技搜索报告。因此，投资者应关键变更新连接不太可能会给好处；保持在Goldwind-H新连接不太可能会给上行带来惊喜由于市场对美国国家能源局（National Energy Agency）潜在的风电装机容量上限的担忧（由于NEA最近对2018年的太阳能装机容量设定了上限），金风H股在6月4日下跌了约13％（HSCEI上涨1.9％）。在公司举行的电话会议中，管理层提到风能的容量增加上限不太可能，而新的连接可能是每年20-25GW。 2018-2020年-与我们对2018/19 / 20e的22.7 / 24.8 / 25.4GW的预测相符。我们微调了盈利预测，我们的盈利预测比2018/19 / 20e预期低5％/ 14％/ 15％。尽管我们今天的股价大幅下跌，但由于我们的盈利预测大大低于市场预期，并且中国的新关系不大可能令其感到意外，因此我们维持对金风科技H的持有评级（对金风科技A的卖出评级）。+852-2203 6235+852-2203 6167公司目标价格等级2208.HK 11.70至11.60-002202.SZ 9.60至9.50-管理会议电话的要点■管理层预计NEA不会限制风力发电量的增加，因为风力发电量的增加并没有大大超出政府的计划（与去年相比，太阳能已经远远超出了计划）■管理层估计，未来可能会有约75GW的新连接能够享受上网价格（不包括年初至今已连接的约5GW容量和乌兰察布和上海庙的约10GW容量），这不应受到影响。由NEA的金风科技（2208.HK），港币10.62金风科技（002202.SZ），CNY14.01举办2017A 2018E 2019E卖出2017A 2018E 2019E■管理层预计新的连接将达到20-25GW /年。中国在2018-2020年实现可再生能源投资组合标准中设定的目标。■管理层预计风力涡轮机的投标价格在今年剩余时间内将保持稳定，并且新产品的价格将反弹。收益和目标价格调整我们微调了2018/19年的收入预测，并介绍了2020e的收入预测。我们对2019/20年度的盈利预测较市场普遍预期（彭博）低14％/ 15％，这可能是因为我们对中国增加风电产能的假设更为保守。我们将目标价微调至11.6港元市盈率（x）14.7 15.8 14.0EV / EBITDA（x）13.0 11.9 11.8单价（x）3.0 2.0 1.8德意志银行/香港德意志银行（Deutsche Bank）致力于并寻求与其再保险业务涵盖的公司开展业务发行于：04/06/2018 11:21:07 GMT请注意，该公司可能会引起利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1. MCI（P）091/04/2018中。内容不得在中华人民共和国（以下简称“中华人民共和国”）中分发（不遵守中华人民共和国的适用法律和法规），其中不包括香港和澳门特别行政区。7T2se3r0Ot6kwoPa德意志银行市场研究销售收入中国能源可替代能源行业持有，目标价格变动港币12.60童敏，CFA南非2018年6月4日行业动态资料来源：德意志银行公司特色资料来源：德意志银行市盈率（x）10.79.89.8EV / EBITDA（x）10.99.711.4单价（x）1.81.21.1 2018年6月4日替代能源金风科技页面PAGE2德意志银行/香港金风H的价格为人民币9.5元。维持持有Goldwind-H的股份和出售Goldwind-A的股份。 2018年6月4日替代能源金风科技德意志银行/香港页面PAGE33. 07/05/2017卖出，目标价格变动CNY 8.10电话会议的重点容量增加：金风科技预计1H18中国的新风电连接量将同比增长0-30％。管理层估计每年增加20-25GW的容量。在2018-20e年完成可再生能源投资组合标准中的要求。该公司认为，由于风力发电量的增加与国家13日五年计划，而且风力发电所需的补贴比太阳能少得多。批准的能力：管理层估计，未来可能有约75GW的新连接能够享受馈送价格：■截至2017年12月，已批准的67GW风电场项目■加上17GW的特高压补充项目■加上已宣布的5GW分布式风能项目■年初至今连接的容量减少了5GW■Ulanqab和Shanghaimiao的风电项目的负10G受制于标书/基于市场的交易合理的关税招标预期：金风科技认为，风电运营商在竞标中将是合理的，因为：1）竞争主要集中在大型风电运营商之间； 2）大型运营商的风能储备足以满足其未来2-3年的建设计划； 3）没有关于削减/保证使用小时数或税期将持续多久的具体政策，这给项目内部收益率带来不确定性。涡轮机招标竞争有所缓解：根据金风科技（Goldwind）的最新数据，风力涡轮机的招标价格已经稳定。具有更高使用小时数或可在特殊地区使用的涡轮机型号的需求量更大，甚至价格上涨。风电场建设成本：新疆，内蒙古，甘肃，青海等低热量省份的风电项目成本低于5500元/千瓦。公司认为，即使采用热力价格，那些地区的风能项目仍然可以得到可观的回报。收益和目标价格修正我们微调了对2018/19年的收入预测，并发布了对2020e的预测。主要变化包括以下假设：1）FY19e的销售价格降低，因此风力涡轮机销售的毛利润降低； 2）在18-20财年为金风科技安装更高的风电场容量； 3）更高的分销费用占风电场前收入的百分比； 4）更高的管理费用。我们的目标价大致维持不变，金风H股为11.6港元，金风A股为人民币9.5元。图1：收益和目标价格修正证券价格当前建议购买之前EV / EBIT（x）14.7 13.7 16.4 15.6 16.5 15.4当前％chg。之前市值当前％chg。（米）当前之前目标价当前％chg。金风H3. 07/05/2017持有，目标价变动9.10港元港币2,9883,1445%3,0693,1473%3,51511.711.6-1%金风科技Sep '16 Jan '17 May '17 Sep '17 Jan '18 May '182,9883,1445%3,0693,1473%3,5159.69.5-1% 2018年6月4日替代能源金风科技页面PAGE4德意志银行/香港图3：数据库与共识3,5153,515-14%-28%3,6404,3713,1473,147-5%-15%3,3033,7093,1443,144共识共识D B共识共识D B公司名称2020E经常性收入DBe与2019E经常性收入DBe与2018E经常性收入DBe与共识共识D BGo¦dwind-H 2208 HK10.6Go¦dwind-A 002202 SZ 14.013,1355,0576%9.8 9.8 8.86%15.8 14.0 14.2154% 177% 183%154% 177% 183%2.4 2.4 2.71.5 1.5 1.7金风H 2208.HK金风科技-A 002202.CH4,117-15%5,553-37%投资论文金风H外表：我们将金风科技的评级为持有。我们只期望中国新增风能有非常温和的复苏。再加上风力涡轮机价格和利润率的持续下降，金风科技在未来几年的利润增长将很小。我们的盈利预测大大低于共识。该股票的估值相当合理，因为该公司的ROE约为13％，而在2019年的市盈率约为1.3倍。估值：我们的目标价格来自2019年目标市盈率1.3倍。我们选择1.3倍PB作为目标倍数，因为金风科技在未来几年内将产生12.5〜14％的ROE。风险：1）风机销售量高于/低于预期； 2）风力发电机的平均售价和利润率高于/低于预期； 3）金风科技新增或快于预期的风电场装机容量； 4）受到限制/风速影响的利用率高于/低于预期。金风科技外表：我们将金风科技A评级为卖出。我们只期望中国新增风能有非常温和的复苏。再加上风力涡轮机价格和利润率的持续下降，金风科技在未来几年的利润增长将很小。我们的盈利预测大大低于共识。随着公司的发展，股票估值看起来昂贵净资产收益率约为13％，2019年市盈率约为PB的2.0倍。估值：我们的目标价格来自2019年目标市盈率1.3倍。我们选择1.3倍PB作为目标倍数，因为金风科技在未来几年内将产生12.5〜14％的ROE。风险：1）风机销售量超预期； 2）风力发电机的平均售价和利润率高于预期； 3）金风科技的风电场装机容量快于预期； 4）受到缩减/风速影响的利用率高于预期。图2：估值组合按经常性收入18-20E 18E 19E 20E 18E 19E 20E 18E 19E 20E 18E 19E 20E 18E 19E 20E 18E 19E 20E股息收益率EV /EBβTDA鱼子净债务/权益P / BV每股收益复合年增长率市盈率平均每日价格％至Mkt。上限交易 价格评级目标百万美元百万美元6/4/2018证券价格当前建议购买3. 07/05/2017卖出，目标价格变动CNY 8.103. 07/05/2017卖出，目标价格变动CNY 8.1012.6 14.3 12.214.3 13.3 12.814.0 12.7 12.814.0 12.7 12.81.3 1.2 1.12.1 1.7 1.716.769.5霍德11.6 9％硒9.5（32％） 2018年6月4日替代能源金风科技德意志银行/香港页面PAGE5支付比率（％）45.6 18.4 21.1 23.8 23.8 23.822.52017.51512.510151617净资产收益率（％）18.1 16.1 14.0 13.2 12.0 12.2CFA托马斯·朱 thomas.zhu@db.com EV /销售额（x）1.8 2.1 2.7 2.3 2.4 2.5DB调整（包括稀释）108 59 -194 0 0 0现金流量（元） EV /销售额（x）1.7 1.9 2.2 1.9 2.1 2.152周范围HKD 8.37-15.20EV / EBITDA（x）12.2 10.0 10.9 9.7 11.4 9.9 EV / EBIT（x）13.9 12.1 13.7 12.8 13.9 13.2嘛趋势趋势港币24,593美元3,134.7净现金流量成长与盈利资产负债表销售增长（LHS）ROE（RHS）资产负债表现金及其他流动资产15 16 17 18E 19E 20E销售增长（LHS）ROE（RHS）有形固定资产17,015 19,479 22,838 32,208 41,712 48,037162192210345345345商誉/无形000000资产其他负债8,412 11,175 12,171 12,657 13,176 13,729000000合伙人/投资其他资产26,020 32,616 35,466 39,373 43,029 46,690资产总额52,572 64,781 72,788 86,281 99,245 110,880计息债务26,769 32,564 37,142 47,627 55,087 65,803其他负债8,412 11,175 12,171 12,657 13,176 13,7290-37-71-71-71-71负债合计35,182 43,738 49,313 60,285 70,762 79,531股东权益16,761 19,976 22,687 25,119 27,517 30,282少数民族629 1,066 788 877 966 1,066持有，目标价格变动港币12.60童敏，CFA15 16 17 18E 19E 20E销售增长（％）69.8 -12.3 -4.6 18.9 9.1 7.04,7763,1033,0233,4984,8006,144关键公司指标-6,554-5,465-4,612-10