华泰期货|宏观大类日报 2018-04-26 华泰期货研究院 宏观策略组 徐闻宇 宏观贵金属研究员  021-68757985  xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 相关研究： 在那未知的深水湾 2017-12-29 美债利率的下探 2017-12-28 美元快速上行，关注流动性风险 市场表现 （1）外汇市场：美元加速上涨 1、美元指数上涨0.51%，收于91.251（美债利率继续上行），关注上行突破的风险； 2、人民币震荡收跌，离岸收于6.3203（美元上涨），关注香港流动性状况； （2）权益市场：中美短期分化 1、美股持稳，标普500指数上涨0.18%，道琼斯工业指数上涨0.25%（能源电信领涨）； 2、A股持稳，上证下跌0.35%，深证下跌0.09%（降准开始），短期风险偏好低位； （3）债券市场：通胀预期变动 1、10年美债收益率上涨1.63%至3.031%（快速抛售），关注期限利差扁平化； 2、10年中债利率上涨0.25%至3.617%（流动性紧张），关注去杠杆延续背景下脉冲风险； （4）商品市场：防下行的风险 1、文华商品夜盘下跌0.20%，黑色金属（沪锌-2.03%、郑醇-1.18%）领跌。 2、美国4月20日当周EIA原油库存 +217万桶，预期 -220.00万桶，前值 -107.10万桶。 大类资产：沉寂了一个多季度的美元低位震荡，终于迎来了反弹。反弹的背后是对于美欧货币政策边际收缩预期的确认，以及欧洲经济增长路径的质疑。前者可以关注今日欧央行的议息会议和5月初美联储的议息会议中货币当局对于市场预期的确认，后者从今年年初以来两地的经济表现可以看到分化。而另一方面美元反弹的过程对于全球流动性带来收紧影响的同时，伴随着的是全球经济预期的再次阶段性“共振乐观”，贸易活动因为预期的争端升级而提前，以及季节性回暖之后的经济活动加速。这其中需要关注美元流动性的再次收缩，此前在美债发行超量对于私人部门信贷挤出的冲击之后，关注利率反弹形成的对于流动性的再次收紧影响——即我们大概率仍将看到未来一段时间经济仍将表现不错，但是市场流动性出现紧张形成的信用风险增加。国内的利率曲线也在流动性对冲中增加对于长端的阶段性乐观，股债之间的扭转仍需时间，关注美元回升期间对于商品内外比价的带动。 策略：短期关注权益相对信用的溢价，轻仓尝试多风险资产空避险资产组合 风险点：全球经济超预期下滑 华泰期货|宏观大类日报 2018-04-26 2 / 31 地区观察1——美联储：关注资本流动 1、经济数据： 1）美国财政部拍卖350亿美元五年期国债，得标利率2.837%，创2008年9月份以来新高、前次2.838%，投标倍数2.49、前次2.50。 2）晨星：今年3月，美国股票活跃型基金撤回了110亿美元。今年3月，美国股票被动型基金撤回了105亿美元。 评：惠誉：美国有几个州很大程度上依赖于农产品和飞机出口，中期之内、这些州可能会发现经济活动和税收都会因为中美贸易摩擦而下降。 2、政策/风险： 1）穆迪确认美国AAA顶级信用评级，维持前景展望在稳定。 2）美国白宫新闻发言人Sanders：贸易问题乃苹果公司CEO库克会见特朗普的主要焦点。 评：全球逆向的进程延续，商品结构性供需矛盾的问题带来对价格影响更为突出，我们认为这点是不变的。短期来看，随着贸易摩擦的阶段性缓和，市场的关注点将发生转移，从中美转向欧洲转向中东的概率增强，关注伊朗核协议的谈判情况。 3、美联储： 1）摩根士丹利美国首席经济学家Ellen Zentner：美联储将会在9月第三次加息后暂停加息。目前工资增速并未反应在通胀上。（彭博） 评：瑞穗国际Chatwell认为美国收益率接近周期顶部。美国公司盈利会被收益率推低。不相信美元能维持涨势。 地区观察2——非美央行：回落风险增加 1、欧洲/非美风险： 1）欧盟建议设置预算缓冲，以防未来遭遇经济冲击。（英国金融时报） 华泰期货|宏观大类日报 2018-04-26 3 / 31 2）鲁哈尼4月25日在伊朗国家电视台发表现场直播演讲，不仅对美国和欧洲在伊核问题达成协议后又“打小九九”感到不齿，还嘲笑特朗普是一个缺乏处理复杂国际问题经验的“商人”。（环球时报） 3）法国总统马克龙称，目标非常明确——伊朗永远都不应当掌握任何核武器，针对伊朗的政策永远都不应当在中东地区点燃战火，不能除掉伊朗核协议，在没有达成更加实质性的协议之前、不应当放弃已经签订的伊朗核协议。 评：伊朗协议——德国外交部发言人：德国将审核法国总统特朗普提出的有关伊朗协议的建议；英国政府发言人Slack：在伊朗核协议和马克龙提出的新协议上，英国正与盟友密切合作；克里姆林宫发言人Peskov：对于目前的伊朗核协议，俄罗斯没有看到其他选择；欧盟外长莫盖里尼：伊核协议必须得到保留，必须得到完全的执行。 2、欧洲·非美经济： 1）瑞士4月投资者信心指数 7.2，为2016年10月来最低，前值 16.7。 2）法国4月消费者信心指数 101，预期 100，前值 100。 3）日本2月所有产业活动指数环比 0.4%，预期 0.5%，前值 -1.8%。 评：德国政府下调2018年GDP增长预期至2.3%，之前料增2.4%。（路透） IFO经济学家Wohlrabe：不认为4月调查结果表明德国经济出现趋势性变化。商业景气指数连续第五次下降是正常化迹象，离衰退还很远。预计德国经济一季度增长0.4%，较去年第四季度0.6%的增速下滑。德国经济接近其产能限制。大多数出口商仍预计出口增长。 3、欧央行·非美央行： 1）加拿大央行行长Poloz：重申央行上周利率决议的大部分信息，加拿大央行将在未来利率行动上保持谨慎态度。随着时间的推移，上调利率是有保障的。油价下跌会限制能源行业的增长空间。石油投资下滑，是加拿大第一季度经济更加疲软的一个原因。 2）欧洲央行允许德意志银行更加自由地使用德国邮政银行存款。 3）德国经济部官员Steinberg：预期是趋向于欧洲央行加息。 4）欧洲央行管委、爱尔兰央行行长Lane：央行们需要思考救助陷入困境的非银行金融参与者的可能性。 华泰期货|宏观大类日报 2018-04-26 4 / 31 5）欧洲央行管委、立陶宛央行行长Vasiliauskas：更加相信是时候转变QE了，但不应突然停止购债。 评：欧元区五年、五年远期损益平衡通胀率升至六周高点1.7024%。 地区观察3——中国央行：货币政策变化 1、财政货币： 1）中国央行今日净回笼1500亿元。中国央行今日不进行公开市场操作，今日逆回购到期1500亿。此外中国央行今起对银行实施定向降准，置换MLF。 2）本周（4月23日-4月27日）央行公开市场有5200亿逆回购到期，其中周一至周五分别有800亿、0亿、1500亿、2500亿和400亿，无正回购和央票到期。 3）中国央行：截至3月末，全国共有小额贷款公司8471家；贷款余额9630亿元，一季度减少111亿元。 评：港元1个月期HIBOR报1.30051%，刷新2008年来高位。港元3个月HIBOR升至1.51929%，亦刷新2008年以来高位。 国有重点金融机构监事会主席于学军认为，目前我国银行业的准存率仍在16%-14％这样的高位。而事实上，从历史和全球来看，存准率维持在6%-8%当属正常，所以未来三年内至少还有6-8个百分点的调整空间。不过他也强调，虽然存准率未来进入下调通道，但具体调整的节奏和步伐，却要根据经济金融形势相机抉择，相信应该不是直线条或等距离。 2、经济数据： 1）中国外管局：4月末合格境外机构投资者（QFII） 获批额度为994.59亿美元，上月末为993.59亿美元。4月末人民币合格境外机构投资者（RQFII）获批额度为6,148.52亿元人民币，上月末为6,153.62亿元。 2）中国外管局：4月末合格境内机构投资者(QDII) 获批额度为983.33亿美元（上月末为899.93亿美元）。 3）中国工信部：中国1至2月钢铁行业利润同比增长83.6%。 华泰期货|宏观大类日报 2018-04-26 5 / 31 评：金融领域的去杠杆继续进行，金融市场的流动性预计将继续呈现出边际收紧的状态。但是实体经济领域伴随着阶段性“完成”——从去杠杆步入到稳杠杆，未来经济领域的结构变化将继续。 3、政策/风险： 1）近日从国务院国资委获悉，我国中央企业公司制改制已经基本完成。业内人士认为，作为“牵一发而动全身”的基础性改革，央企如期完成改制任务实现了我国国企改革“历史性突破”，为完善现代企业制度、深化多项改革奠定了基础，打开了空间。（经参） 2）国务院参事夏斌：“这个小组可以由住房建设部挂帅，人民银行、银监会、发改委、财政部几部门共同研究政策怎么出，目标就是长效机制。房地产不能再头痛医头，脚痛医脚了。”（新浪财经） 3）央行研究局局长徐忠谈房地产税为何迟迟无法出台。徐忠认为，很大程度上，是因为目前“毕其功于一役”、自上而下、依靠立法推进房地产税这一改革方式出了问题。在他看来，我国各地发展情况并不平衡，国际上也很难提供成功经验。对于房地产市场来说，位置和区域是最重要的，而这样一个市场最适合在各个地方去搞试点，应该坚持“宽税基、低税率、可负担”的原则，“自下而上”和“自上而下”相结合，通过地区竞争优化趋同去推进房地产税。 4）中国据悉开展全国范围内的银行业风险督查。 5）上交所发布《服务绿色发展 推进绿色金融愿景与行动计划（2018-2020年）》。将加快推进建立资本市场绿色金融相关标准，稳步创新和开发相关绿色金融产品，逐步培育和壮大绿色投资者群体，拓宽绿色产业直接融资渠道，力争将本所建设成为在绿色金融领域世界领先的证券交易所。 6）中国银行间市场交易商协会发布《关于切实加强债务融资工具存续期风险管理工作的通知》。 7）证监会、住建部联合发布《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》，明确优先支持大中城市、雄安新区等国家政策重点支持区域和利用集体建设用地建设租赁住房试点城市的住房租赁项目开展资产证券化。 8）据财经，按照接近央行人士的说法，资管新规或将于4月底、5月初正式发布。 9）工信部今年将全面修订铜、铝、铅锌、钨、钼、锡、镁8个品种的行业规范及准入条件，明确行业规范，鼓励和引导行业转型升级，提高技术、能耗、环保等门槛。在完善监督管理 华泰期货|宏观大类日报 2018-04-26 6 / 31 办法和申报大纲方面，建立动态管理机制，对已公告企业实施年度审核，同时完成第四批同规范企业的公告。