坐拥优质完备教育资源，尽享教育大省人口红利

港股公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宇华教育（06169） 证券研究报告 2018年04月16日 投资评级 行业 消费者服务业/支援服务 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 4.15港元 目标价格 4.42港元 基本数据 港股总股本(百万股) 3,264.94 港股总市值(百万港元) 13,549.49 每股净资产(港元) 0.96 资产负债率(%) 26.59 一年内最高/最低(港元) 4.81/2.35 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 张璐芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517020001 zhanglufang@tfzq.com 孙海洋 联系人 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 坐拥优质完备教育资源，尽享教育大省人口红利 基本情况 学校：截止2018年3月公司共运营27所学校，包括2所大学、4所高中、7所初中、6所小学以及8所幼儿园，实现了对学历教育的全阶段覆盖。2011-14年公司通过“北京大学附属中学”品牌快速扩张业务，计划未来三年内在许昌、开封、济源三地再开办三所高中（许昌学校已于17年9月开学）。在校生：2017/18学年在校学生5.33万人（未考虑湖南涉外），同比增长4.1%，大学、高、初、小及幼儿园在校生分别占比52.1%、11.8%、16.1%、15%及5%。生均学费：FY17公司生均学费保持稳定在1.6万元左右，其中幼儿园2.14万，中小学2.05万元，大学1.15万元。股权：公司实际控制人为李光宇先生，通过光宇投资合计持股比例约65.71%。财务：FY17营收8.46亿元，同比增长8.4%；净利3.14亿元，同比增长0.67%，经调整净利润为4.05亿元，同比增长25.8%。 竞争力分析 名校梦工厂，卓越成就奠定品牌基础郑州宇华实验学校以较高重本升学率，被誉为河南“清华北大梦工厂”。高内升率助力品牌贯穿，学生留存，幼儿园内基本能实现1对1直升，小学升旗下宇华实验中学比例60-70%左右。利用率待提升，资本开支降低，宇华利用率处于港股民办教育学校中较低水平，提升弹性可期；11-14年分别新增8/2/3/6家学校，目前基本进入收获期。扎根教育大省，聚焦城市中产，挖掘细分人群需求，丰富教学服务，优质教师团队，搭建升学立交桥。大手笔收购湖南高校，资本助力加快发展，首先，湖南涉外学院在未来通过规范化运营管理，盈利能力或进一步释放，另一方面学历制高等教育通常自有重资产，今后面临的政策风险或更低，未来在大幅增加在校生数量同时增厚业绩。 行业分析 河南民办学历K12：人口众多，教育资源短缺，民办教育蓬勃发展；河南省人口众多，预计2020年将达约1.11亿，极大地推动教育需求，同时优质高等教育资源极为稀缺，高考竞争极为激烈，家长寻求多元化解决方案，催生民办教育蓬勃发展。湖南高等教育市场集中度相对较高，未来龙头成长空间大。 首次覆盖，给予增持评级， 宇华教育集团是集学前教育、基础教育、高等教育于一体的大型教育集团，集团旗下的郑州市宇华实验学校（原北大附中河南分校）是全国百强名校，建校于2001年，2004-2016年高考中，共培养出12名省、市高考状元；郑州工商学院（原河南理工大学万方科技学院）是河南省规模最大、专业设置最多、学科门类最齐全的独立学院。暂不考虑湖南涉外学院，我们预计公司FY18-19年EPS分别为0.17港币，0.21港币，参照港股学历类资产FY18平均估值水平24.6xPE，我们给予宇华FY18年26xPE，对应目标价为4.42港币。 风险提示：核心高管流失，民促法落地后税费提升，湖南涉外学院交易尚未完成 -4%9%22%35%48%61%74%2017-042017-082017-12宇华教育恒生指数 港股公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 基本情况 ......................................................................................................................................... 5 1.1. 学校：2大学+4高中+7初中+6小学+8幼儿园 ................................................................ 5 1.2. 学生：在校生5.33万人（截至17年11月），保持较明显的领先优势 .................... 7 1.3. 学费：生均学费保持稳定在1.6万元 ...................................................................................... 8 1.4. 股权：实控人李光宇先生合计持股比例约65.71% ............................................................. 9 1.5. 财务：FY17营收+8.4%YoY，经调净利+25.8%YoY ........................................................... 10 2. 竞争力分析 ................................................................................................................................... 12 2.1. 全阶段贯穿K12教育，良性循环彰显品牌效应 ................................................................ 12 2.1.1. 名校梦工厂，卓越成就奠定品牌基础 ....................................................................... 12 2.1.2. 成长全覆盖，高内升率助力品牌贯穿 ....................................................................... 13 2.1.3. 利用率待提升，品牌布局迎来收获期 ....................................................................... 14 2.2. 打造升学立交桥，多渠道扩展品牌价值 .............................................................................. 15 2.2.1. 扎根教育大省，聚焦城市中产，挖掘细分人群需求 ........................................... 15 2.2.2. 丰富教学服务，优质教师团队，搭建升学立交桥 ................................................ 17 2.3. 大手笔收购湖南高校，资本助力加快发展 .......................................................................... 19 2.3.1. 在手现金充裕，资本助力加快扩张 ............................................................................ 19 2.3.2. 14.30亿元收购湖南民办高校，可提升空间较大 ................................................... 20 3. 行业分析 ....................................................................................................................................... 22 3.1. 河南民办K12：人口众多，教育资源短缺，民办教育蓬勃发展................................. 22 3.2. 湖南高等教育：民办高校未来提升空间大 .......................................................................... 24 4. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 25 图表目录 图1：宇华教育发展历程 ............................................................................................................................... 5 图2：截止到2018年3月公司共运营27所学校，包括2所大学、4所高中、7所初中、6所小学以及8所幼儿园 .................................................................................................................................. 5 图3：截止到2018年3月公司于河南省郑州、济源、焦作、鹤壁、新乡、开封、荥阳、许昌、漯河9市运营学校 .................................................................................................................................. 7 图4：宇华教育2017/18学年在校学生5.33万人，保持着较明显的领先优势 ....................... 7 图5：2017/18学年宇华、成实外及睿见教育在校生数量同比增速分别为4.1%、11.7%及15% ................................................................................................................................................................................. 7 图6：2017/18学年公司大学、高中、初中、小学及幼儿园的在校生分别为2.78万人、0.63万人、0.86万人、0.80万人及0.27万人 ................................................................................................ 8 图7：2017/18学年公司大学、高中、初中、小学及幼儿园的在校生较2016/17学年分别上升3.7%、9.5%、3.4%、3.2%及1.7% ...............................................