餐饮旅游行业2018年年度策略：溯历史，望趋势，痛与难中循破局之道

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.27 国金社会服务业指数 4900.90 沪深300指数 3980.86 上证指数 3266.14 深证成指 10998.12 中小板综指 11437.95 相关报告 1.《教育行业2018年度投资策略——价量双 升 最 稳 定 的 消 费 升 级 ， 个...》，2017.12.15 2.《国金教育人口研究之：京沪学校究竟有多缺？》，2017.12.13 3.《旅游餐饮行业周报-景区板块外延和改革 频 现 ， 建 议 关 注 凯 撒 旅 游 市...》，2017.12.11 4.《教育行业周报42期：“国际教育”究竟 是 什 么 ？ 与 国 内 教 育 有 什 么...》，2017.12.11 5.《旅游餐饮行业周报-出境游利空影响减弱，龙头标的有望获益》，2017.12.4 楼枫烨 分析师 SAC执业编号：S1130517090005 ( 8621)60933978 l oufy@gjzq.com.cn 卞丽娟 联系人 b ianlijuan@gjzq.com.cn 溯历史，望趋势，痛与难中循破局之道 ——2018年餐饮旅游行业年度策略 投资逻辑  以史为鉴来看板块的投资周期和估值水平——目前餐饮旅游板块估值相对较低，相对于A股的估值水平已经下调到中下枢水平。按照目前的PE水平来排序细分板块估值顺序为餐饮>酒店>景区>出境游>免税>主题公园，六大细分板块的估值均在中位数和均值以下，其中出境游、主题公园和景区板块的估值已经达到了历史低位。  旅游行业景气度下滑了吗？——长期向上趋势稳定，供给及需求齐发力。1）从铁路/航空/汽车保有量/酒店入住率/出游人数多维数据论证旅游需求强劲；2）从旅游投资和旅游品类等角度来看旅游供给大幅增加。  旅游行业的获利空间都去了哪里？——从旅游产业链角度来看细分板块利润率情况，上游到下游存在不同商业模式，利润主要留存在上游垄断性资源。  细分行业的痛与难是什么？——旅游大行业蒸蒸日上VS细分板块规模难提升的矛盾——自然景区板块主要是由于传统资源容量有限、淡旺季明显以及产品业态单一导致业绩增长不及预期；主题景区板块从规划到成熟步步维艰，异地扩张考验资金和经营压力；出境游旅行社板块风险影响因素较多，且由于资源把控能力难度大、产业链条碎片化导致利润率较低，出境游作为旅游的高端消费品类具有价格敏感属性，导致价格竞争为主要的竞争态势；免税板块的难点主要在于国内的政策规则限制多、机场运营成本较高、市内免税店的区域布局局限。  痛难点之下，行业的化解之道在何方？——放眼行业趋势，循觅破局之道。1) 传统景区：依靠时间换空间，未来外延扩张布局势在必行;2)主题人文景区：商业模式多元化，依赖标准化和异地化路径提升规模效应;3) 出境游旅行社：对上游资源端掌控能力和下游消费端的品牌与服务议价能力是核心所在;4)免税购物：政策放开预期加强，场景、渠道和适用范围趋于多元化。  公司如何拥抱破局之变？——顺势而为，积极改变。推荐中国国旅、凯撒旅游和黄山旅游。 投资建议  2018年餐饮旅游板块从成长性、稳定性和风险系数多个角度来看重点布局的细分板块仍在免税板块、出境游板块以及传统景区板块（先后代表布局的重要程度），推荐的标的分别为中国国旅、凯撒旅游和黄山旅游。  免税板块短期关于政策和区域性布局的痛点正是未来公司发展的机会所在，预计未来离岛免税店因海南建省30周年有开放的可能，市内免税店的布局加快。出境游行业属于薄利但不轻松的板块，竞争态势近乎充分，未来存在集中度提升和品牌服务溢价的行业趋势。传统景区背靠优质资源，在旅游需求升级的情况下积极改革求变的标的将是未来的布局重点。 风险提示  极端天气及不安全因素发生；宏观经济增速放缓：免税政策落地不及预期。 4814511154095706600463016599161219170319170619170919国金行业 沪深300 2017年12月17日 消费升级与娱乐研究中心 社会服务业行业研究 买入（维持评级） ) 行业研究中期／年度 证券研究报告 行业研究中期／年度 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、投资视角及投资逻辑 ................................................................................5 1.1 我们为什么要来谈餐饮旅游行业各个细分领域的痛难点 ........................5 1.2 从哪些角度来具体分析餐饮旅游板块的难点和痛点？............................5 1.3 迎难而上的绩优选择，行业投资逻辑总结 .............................................6 1.4 推荐个股的投资逻辑.............................................................................6 1.5风险提示 ...............................................................................................7 二、以史为鉴来看板块的投资周期和估值水平 ................................................8 2.1 2017年餐饮旅游板块的表现情况 ..........................................................8 2.2 板块估值触及底部，相对估值水平较低...............................................10 三、 旅游行业景气度下滑了吗？——长期向上趋势稳定，供给及需求齐发力 ....................................................................................................................16 3.1多维数据论证旅游行业的需求强劲 ......................................................16 3.2从旅游投资和旅游品类等角度来看旅游供给的增加 ..............................20 四、旅游行业的获利空间都去了哪里？——从旅游产业链角度来看细分板块的利润率情况 ...................................................................................................24 五、细分行业的痛与难是什么？——旅游大行业蒸蒸日上VS细分板块规模难提升的矛盾 ......................................................................................................26 5.1自然景区痛点——流量和人均消费存在瓶颈、门票依赖性强、淡旺季差异明显、产品单一 .....................................................................................27 5.2主题景区板块痛点——前期资本投入大、IP培育周期长以及异地扩张难 .................................................................................................................29 5.3出境游旅行社板块痛点——市场小而分散、对资源把控要求高以及产业链碎片化导致利润率较低...........................................................................31 5.4免税板块痛点——对标国际免税形式，我国免税政策开放程度相对较低、机场模式下扣点率过高、免税店渠道受限 ...........................................34 六、痛难点之下，行业的化解之道在何方？——放眼行业趋势，循觅破局之道 ....................................................................................................................38 6.1传统景区：依靠时间换空间，未来的外延扩张布局势在必行 ................38 6.2主题人文景区：商业模式多元化，依赖标准化和异地化路径提升规模效应..............................................................................................................39 七、公司如何拥抱破局之变？——顺势而为，积极改变 ................................43 八、风险提示 ...............................................................................................48 图表目录 图表1：2017年至今（截止2017年12月8日）餐饮旅游板块的涨跌幅情况 ...8 图表2：2017年至今（截止2017年12月8日）旅游个股表现情况 .................8 行业研究中期／年度 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：截止2017年12月8日的餐饮旅游板块的个股表现情况 .....................9 图表4：涨幅较高标的与沪深300的走势对比 .................................................9 图表5：跌幅较高标的与沪深300的走势对比 .................................................9 图表6：截止2017年12月8日六家博彩股的涨跌幅.....................................10 图表7：六家博彩股与恒生指数的走势对比...................................................10 图表8：2014-2017年中信餐饮旅游板块与全部A股的PE走势图 ..................10 图表9：2014-2017年传统景区的PE（TTM）走势 .......................................... 11 图表10 ：2014-2017年主题景区板块PE（TTM）走势图 ............................... 11 图表11：2015-2017年出境游板块的PE（TTM）走势.....................................12 图表12：2014-2017年酒店板块的PE（TTM）走势 ........................................12 图表13：仅考虑锦江和首旅连锁酒店PE（TTM）走势 ...................