策略周报：隐忧发酵，谨慎以对

敬请阅读最后一页免责声明 1 市场延续弱势调整格局，多数指数录得三周连跌，创业板指结束两周连跌后率先出现反弹，其中：上证综指周跌1.08%，逼近3300点；深证成指周跌1.39%，考验11000点；创业板则周涨1.23%，重回1800点以上。市场情绪整体低迷，成交额和换手率指标萎缩，风格也出现微变，蓝筹、白马继续回调，周期、题材活跃；主要行业中，钢铁、建材、轻工、化工、计算机等涨幅靠前，而家用电器、非银金融、银行、通信、食品饮料跌幅靠前；主题中，丝绸之路、新疆区域振兴、智能IC卡、广东国资改革、钛白粉表现活跃，而西藏振兴、白马股、5G、一线龙头、次新股则跌幅靠前。 进入四季度以后，经济和企业盈利修复的短期阻力加大，短期制约市场空间进一步打开，持续转弱下的预期引导可能会导致市场超调，而同时监管和流动性的不确定性扰动加大，而美国减税政策落地和后续效应均可能会对国内政策和市场格局产生新的影响；本轮调整时间到目前为止为半个月左右，上证综指的调整幅度在150点左右，与2016年以来业绩驱动行情为主的四次调整对比，目前无论从调整时间和点位均处中位水平，需紧盯经济能否再超预期和业绩拐点的再次出现，短期仍需谨慎应对，注意防范美国加息+缩表+减税的效应可能带来的冲击。从业绩角度看，短期有以下几个领域值得关注：1）钢铁、水泥环保限产、供给收缩、价格上涨的机会；2）房地产、基建等政策博弈下的机会；3）中小创领域的结构性机会；中期仍以绩优路径关注创新成长，业绩边际持续转好和产业长期发展路径明晰的新产业仍是重点，关注盈利边际改善的领域龙头，具体领域包括：通信、计算机、电子、医药、环保、新能源等，主题上关注：5G、人工智能、芯片国产化、电动汽车、苹果产业链等。 一、市场隐忧逐步发酵，短期仍需谨慎应对。前期，我们提到市场的三大隐忧和风险因素（经济和企业盈利边际转弱风险、白马股的局部风险积聚、金融监管加码和流动性的扰动）逐步发酵，而从本轮市场调整来看市场核心的引导因素是经济和企业盈利的边际转弱，而监管、流动性等对市场构成放大效应。具体来看，本轮市场调整始于11月14日，同时当日中国10月经济数据公布完毕，消费、投资、外贸、工业等数据全面转弱，经济和企业盈利可能边际转弱主导市场进入调整，但刚刚于10月底公布完毕的上市公司三季报显示，企业盈利仍边际转好，同时质量和效应的改善仍处改善通道，这在一定程度上支撑局部（尤其是三季报盈利边际改善幅度大的行业：食品饮料，保险、通信等）的结构性行情的惯性活跃；但随着监管和流动性扰动加大，同时经济中观数据显示的经济仍旧回落促成市场预期一致，首先监管体现为金融防风险态度的进一步明确和市场局部风险的舆论引导，资管新政打破刚性兑付，资管产品杠杆率等的明确对市场短期风险偏好形成打压，对现金贷整治和政策的出台也进一步明确严监管的全覆盖，权威新闻媒体对白马股的质疑对市场结构产生冲击；其次流动性不确定性也加大，10年期国债收益率短期快速上扬引发市场对流动性担忧，同时美联储加息和缩2017年12月03日 证券研究报告/策略周报 隐忧发酵，谨慎以对 分析师：徐伟 执业证书编号：S1330514080001 电话：028-86199181 邮箱：xuw@hxzb.cn 敬请阅读最后一页免责声明 2 证券研究报告/策略周报 表临近、国内严监管的态度坚决促使市场对于未来流动性的紧缩预期加大；最后回归经济，从已经公布的11月制造业PMI数据来看，中采制造业PMI比上月提升0.2个百分点至51.8%，同时生产指数和新订单指数分别比上月大幅回升0.9、0.7个百分点至54.3%、53.6%，产需同步修复或许暗示经济韧性仍大，但从中观数据显示，受环保限产以及去年的基数效应影响，发电耗煤和高炉开工率等大幅转弱，经济大概率仍将边际转弱。综合来看，进入四季度以后，经济和企业盈利修复的短期阻力加大，短期制约市场空间进一步打开，持续转弱下的预期引导可能会导致市场超调，而同时监管和流动性的不确定性扰动加大，而美国减税政策落地和后续效应均可能会对国内政策和市场格局产生新的影响，短期仍需谨慎应对。 二、业绩仍是主线，紧盯业绩转化及市场局部结构性机会。2016年以来，市场回归到了以经济和企业盈利为主要驱动力结构分化行情，市场较大级别调整主要有4次，分别为2016年4月中旬-5月底、2016年8月中旬-9月底、2016年12月初-2107年1月中旬，2017年4月中旬-2017年5月底，这4次调整共性为：一是调整的时间往往在一个半月左右；二是上证综指的调整幅度往往在250-300点左右；三是调整的主要因素在于经济预期减弱；四是调整时段往往伴有监管加码和流动性等因素的扰动；五是调整结束往往是经济后续验证为超预期。本轮调整时间到目前为止为半个月左右，上证综指的调整幅度在150点左右，经济和企业盈利后续承压的状态仍将延续，同时监管和流动性的不确定仍未缓解，预计市场后续仍存调整的空间，后续重点仍需紧盯业绩能否超预期或拐点的再次出现；而从业绩角度看行业结构，有以下几个领域值得关注：1）钢铁、水泥环保限产、供给收缩、价格上涨的机会：采暖季到来环保限产加码，钢铁、水泥由于供给不足，近期价格持续上涨，全国螺纹钢价格刷新4757元/吨新高，个别省份已经突破5000元/吨，西本新干线钢材指数突破5000元/吨；同时水泥价格也由于环保限产价格攀升，全国水泥价格指数达到136.81的新高，长江、华东、中南地区快速上扬，华北、西北、西南也持续上涨，均创出价格新高，从整体格局上来看，上市公司的龙头由于产能加大且环保约束相对较少最为受益，相关机会值得关注。2）房地产、基建等政策博弈下的机会：从近两年来看，政策一般在年初较为宽松信贷和投资往往高增，一方面在于为全年稳增长预留出空间、打下基础，另一方面则是为了后续的促改革政策的实施减少干扰，虽然十九大明确提出经济发展由高增长进入高质量，但预计短期仍将维持原有模式，政策刺激下的短期数据反弹预计业绩和估值的高性价比，相关领域的机会值得关注。3）关注中小创领域的相关机会：虽然以创业板为代表的业绩仍处下行阶段，但业绩下降的幅度已经大幅减缓，明年面临的低基数，促使整体业绩反转的可能性大增；减税等相关政策随着美国税改落地有望加快推出，以科技创新为主的轻资产中小企业最为受益；中小市值成长股此前已经调整两年多的时间，估值已经不是很贵，机构仓位也大幅降低并且处于低位；证监会发审委通过率急剧降低，而IPO数量和融资额度的近期减少，以及再融资等政策的缓和也有助于市场情绪的恢复。 三、关注美国税改后影响，防范四季度流动性扰动放大。川普税改法案在美国获得了参议院通过，投票比例为51：49，虽然参议院通过的版本和此前众议院通过的版本存在分歧，获得最终通过仍需时日，但整体通过概率大增，据最新 敬请阅读最后一页免责声明 3 证券研究报告/策略周报 的美国税改法案，美国的企业所得税将从35%下调至20%，同时，个人所得税也会有不同档级的下调。美国税改通过将可能带来全球政策的变革，对国内影响来看，最为直接的是促使在华美国企业的回流，同时人民币可能重回贬值通道，资金外流的压力加大，另外，美国加息+缩表+减税的效应可能促使中美利差的拉大，中国为了应对可能进一步启动加息，从而使得国内的资产价格受到抑制，从全球来看也将逐步进入加息通道，英国央行已经启动十年来的首次加息，韩国央行亦宣布近六年来的首次加息。随着国内外压力增加，再叠加年末流动性的传统紧张，仍需谨防后续流动性的扰动。 四、中期继续重点关注龙头和创新成长。市场中期走势和风格仍以业绩为主导，这与经济、政策、监管、流动性、市场开放和投资者转化密切相关，目前绩优价值逻辑仍存，短期虽然出现盈利边际改善受限的窘境，但从业绩边际改善和估值来看，沿着绩优价值主风格，消费龙头、低估值龙头仍是未来的方向，市场调整的中期布局机会仍值得把握；周期性行业由业绩驱动转入价格博弈，后续重点在于供给收缩（供给侧改革和环保督查）和需求改善有保障的局部领域；新兴产业发掘长远产业机会，十九大新时代的定位、社会主要矛盾的转变、未提GDP目标均意味着目前我国的经济环境已经发生了根本性的转变，经济发展阶段已经由之前的追求高增长进入追求高质量阶段，经济发展由要素驱动转变为创新驱动，先进产业和技术创新、传统产业的升级改造有望加速，制造大国向制造强国转变、创新型国家、美丽中国、健康中国、对外开放和“一带一路”、供给侧改革、国企混改、国防军队现代化等均是“新时代”下政策的重要发力方向，相关产业的机会值得中期密切关注。 五、投资策略：隐忧发酵，短期谨慎以对。进入四季度以后，经济和企业盈利修复的短期阻力加大，短期制约市场空间进一步打开，持续转弱下的预期引导可能会导致市场超调，而同时监管和流动性的不确定性扰动加大，而美国减税政策落地和后续效应均可能会对国内政策和市场格局产生新的影响；本轮调整时间到目前为止为半个月左右，上证综指的调整幅度在150点左右，与2016年以来业绩驱动行情为主的四次调整对比，目前无论从调整时间和点位均处中位水平，需紧盯经济能否再超预期和业绩拐点的再次出现，短期仍需谨慎应对，注意防范美国加息+缩表+减税的效应可能带来的冲击。从业绩角度看，短期有以下几个领域值得关注：1）钢铁、水泥环保限产、供给收缩、价格上涨的机会；2）房地产、基建等政策博弈下的机会；3）中小创领域的结构性机会；中期仍以绩优路径关注创新成长，业绩边际持续转好和产业长期发展路径明晰的新产业仍是重点，关注盈利边际改善的领域龙头，具体领域包括：通信、计算机、电子、医药、环保、新能源等，主题上关注：5G、人工智能、芯片国产化、电动汽车、苹果产业链等。 敬请阅读最后一页免责声明 4 证券研究报告/策略周报 公司评级说明： 买入（Buy）：预期未来6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上。 持有（Hold）：预期未来6个月内，股价相对沪深300指数的变动幅度介于+5%～+20%。 中性（Neutral）：预期未来6个月内，股价相对沪深300指数的变动幅度介于-5%~+5%。 卖出（Sell）：预期未来6个月内，股价表现弱于沪深300指数5%以上。 行业评级说明： 强于大市：预期未来6个月内，行业指数涨幅强于沪深300指数10%以上。 跟随大市：预期未来6个月内，行业指数涨幅相对沪深300指数的变动幅度介于-10%~+10%。 弱于大市：预期未来6个月内，行业指数涨幅弱于沪深300指数10%以上。 分析师声明： 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具