单次且低于GP的物品在2Q上加重;HVLP增量支持三Q曲线变化

一次性及低于指导价（GP）的项目拖累了第二季度；HVLP产能提升支撑第三季度拐点。 重申评级：购买 | 采购订单价：100.00元 | 价格：90.64元 2026年第二季度税后净利润同比增长467%，环比下降21%；低于预期拖累德福科技报告2026年第一季度净利润为2.63亿元人民币，同比增长581%，这意味着2026年第二季度的净利润为1.16亿元人民币，同比增长467%但环比下降21%，低于我们的预期和行业共识。2026年第二季度的业绩不及预期主要反映了低于毛利率的项目：1）销售费用为1900万元人民币，同比增长44%且环比增长109%，以及管理费用为7400万元人民币，同比增长102%且环比增长78%，我们认为是反映了更高的管理层薪酬和销售佣金；2）财务费用为9100万元人民币，同比增长24%但环比下降4%，我们认为可能是由于高杠杆下票据贴现费用上升；3）非经营性费用为1300万元人民币，而2025年第二季度为100万元人民币，2026年第一季度为200万元人民币，主要反映了生产线升级中设备处置损失，我们认为是与HVLP线转换相关的；4）所得税费用为6700万元人民币，而2025年第二季度为2800万元人民币，2026年第一季度为600万元人民币，主要由于递延所得税费用增加，因为子公司恢复盈利。我们认为，在计划的私募融资完成后，财务费用可能会改善。公司提议派发每股0.10人民币的中期股息，意味着约24%的派息率。 2026年8月24日 高流量低气压喷涂技术逐步提升以驱动第三季度拐点；维持买入评级我们预计2026年第二季度综合毛利率约为9%，同比增长约3个百分点，但环比基本持平，因为铜价上涨同时扩大了收入和综合成本。根据行业数据，我们认为印制电路板（PCB）箔毛利率可能环比有所改善，这得益于更高的平均售价（ASP）以及更丰富的高端产品组合。然而，PCB箔出货量可能受到生产线升级的暂时影响，而HVLP3-4的产能爬坡可能带来短期的良率压力。该公司披露，HVLP1-4已实现批量供应，而HVLP5已完成样品认证。我们预计，即将投产的转换型HVLP产线将加速出货，以支持2026年第三季度的拐点。我们的渠道调研显示，得福（Defu）的HVLP出货量可能超过每月500吨，其中每月包含数十吨HVLP4。我们还认为，锂电池箔出货量环比有所增长，因为其生产未受PCB箔产线转换的影响。我们维持对计划中的5万吨/年高端PCB箔扩产的“买入”评级，此举将改善PCB箔的利润率并恢复锂电池箔的需求。 ASP：平均销售价格GPM：毛利率HVLP：超低轮廓PCB：印刷电路板 受雇于BofAS的非美国附属机构，且根据FINRA规则未注册或未获得研究分析师资格。 请参阅“其他重要披露”以获取有关在特定司法管辖区承担此处信息责任的花旗证券某些实体的信息。 美国银行证券部门与其研究报告中涉及的公司进行业务往来，并寻求进行此类业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策的单一因素。 请参阅第6至9页的重要披露。第4页的分析师认证。第4页的价格目标依据/风险。13011058 公司部门 非铁其他 公司简介 得福科技是中国领先的铜箔制造商之一，其产品组合涵盖锂电池铜箔和电子电路铜箔，包括PCB铜箔以及新兴的高端载流子箔应用。 投资理由 我们看好德福科技，主要基于以下三点：1）其AI驱动的先进PCB铜箔回收业务，在强劲需求与结构紧俏的合格HVLP供应之间形成良好匹配；2）德福科技通过向更高端的RTF/HVLP产品转型，提升了PCB铜箔的利润率并扩大了产能；3）其LiB铜箔回收业务，得益于NE-HDT和ESS的需求支撑，同时德福科技保持领先产能，并涉足高性能产品。 12.8x市净率股票数据 价格目标依据与风险 得福科技 (XJDDF) 我们1亿元人民币的订单基于市盈率估值方法。我们采用了38倍2027年预期市盈率，略低于中国印制电路板材料同行平均的42倍市盈率，因为利勃海尔箔片仍将在2027年主导收益，我们预计要到2028年，高利润PCB铜箔才会成为主要的收益驱动因素。 上行风险：1）PCB铜箔需求增长快于预期；2）LiB铜箔加工费回收快于预期。 下行风险：1）PCB铜箔需求增长不及预期；2）LiB铜箔需求复苏不及预期；3）德福产能扩张或产品认证延迟。 分析师认证 我，夏一冰，特此证明本研究报告中所表达的观点准确地反映了我对相关证券和发行人的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分均未直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点相关。 披露 重要披露 基本面评级关键：评级包括波动风险评级、投资评级和收益评级。波动风险评级是衡量潜在价格波动的指标，分为：A-低，B-中，C-高。投资评级反映分析师对股票绝对总回报潜力的评估，以及相对于其覆盖板块（定义见下文）内其他股票的投资吸引力。我们的投资评级分为： R2巴克莱全球研究认为，评级分布可能随时间变化，因为这样更能反映覆盖板块中股票的投资前景。 潜在现金股息的指标为：7-相同/较高（股息被认为安全），8-相同/较低（股息被认为不完全安全），9-不支付现金股息。"覆盖率集群"是指由单一分析师覆盖或由两个或多个分析师共享同一行业的股票。某股票的覆盖率集群包含在最新一份引用该股票的BofA全球研究报告内。 价格图表网站或致电 1-800-MERRILL 邮寄。 本研究报告中所提及的证券的价格图表可在……获取。在美国，本报告的零售销售和/或分销只能在免于注册或已获销售资格的州进行：德福科技。美国银行全球研究部门人员（包括负责本报告的分析师）的 报酬基于多种因素，其中包括美国银行公司的整体盈利能力，包括投资银行业务产生的利润。负责本报告的分析师的报酬也可能基于多种因素，其中包括与该分析师负责的证券类别或金融工具相关的美国银行销售和交易业务的整体盈利能力。 其他重要披露 分析师会不时对所覆盖的发行人进行实地考察。根据美国银行全球研究部的政策，研究分析师不得就此类考察向发行人收取费用或报销差旅费。 价格仅供参考。除非报告中另有说明，否则就任何与股票相关的建议而言，所引用的价格是指报告日前闭市时该证券的公开交易价格；如果报告是在盘中发布，则所引用的价格是指报告日期和时间的交易价格。就债务证券（包括优先股和CDS）而言，价格是指报告日期和时间的价格，并来自包括美国银行证券交易台在内的多个来源。 本报告中任何建议的生产完成日期和时间应为本报告传播日期和时间，即报告时间戳中记录的日期和时间。 非机构投资者或市场专业人士的接收者，在就任何投资决策考虑本报告信息，或对其内容进行必要的解释前，应寻求其独立财务顾问的建议。 .BofAS的官员或其一个或多个附属机构（不包括研究分析师）可能对发行人的证券或相关投资拥有经济利益。 "美银证券"包括美银证券公司（"美银证券"）及其附属机构。若投资者对本报告内容或本报告中所述任何投资建议是否适合该投资者有疑问，应联系其美银证券代表或美林全球财富管理财务顾问。"美银证券"是美银全球研究的一个全球品牌。 BofAS和/或美林证券（Merrill Lynch, Pierce, Fenner & Smith Incorporated, 简称MLPF&S）未来可能在美国分发以下非美国附属机构的信息（简称：法律名称，监管机构）： 美林证券（南非）：美林证券南非私人有限公司（Merrill Lynch South Africa (Pty) Ltd.），受金融行业行为监管局（Financial Sector Conduct Authority）监管；MLI（英国）：美林国际（Merrill Lynch International），受金融行为监管局（Financial Conduct Authority, FCA）和审慎监管局（Prudential Regulation BofASE（法国）：BofA证券欧洲股份有限公司（BofA Securities Europe SA），受欧洲银行管理局（Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution, ACPR）授权，并受ACPR和金融市场管理局（Autorité des Marchés Financiers, AMF）监管。BofA证券欧洲股份有限公司（BofASE）注册地址为法国巴黎75008拉博埃蒂街51号，注册号为842 602 690 RCS Paris。根据法国《货币与金融法典》（Code Monétaire et Financier）的规定，BofASE是一家受欧洲中央银行（EuropeanCentral Bank）和ACPR授权及监管，并受ACPR和AMF监管的信贷和投资机构（établissement de crédit et d'investissement）；美林证券（米兰）：美国银行欧洲指定活动公司米兰分公司（Bank of America Europe Designated Activity Company, Milan），受德国联邦金融监管局（BaFin）、欧洲中央银行和爱尔兰中央银行（Central Bank of Ireland, CBI）监管；BofASE的股本信息可访问www.bofaml.com/；分行，受意大利银行、欧洲中央银行和爱尔兰中央银行监管；美林证券（法兰克福）：美国银行欧洲指定活动公司法兰克福分公司，受德国联邦金融监管局、欧洲中央银行和爱尔兰中央银行监管；美林证券（苏黎世）：美国银行欧洲指定活动公司苏黎世分公司，受瑞士金融市场监管局（FINMA）、欧洲中央银行和爱尔兰中央银行监管；美林证券（马德里）：美国银行欧洲指定活动公司西班牙分公司（Sucursal en España），受西班牙银行、欧洲中央银行和爱尔兰中央银行监管；美林证券（澳大利亚）：美林证券股票（澳大利亚）有限公司（Merr由 BofAS Japan（日本金融商品取引法下注册的证券交易商或其获授权的附属机构）在日本分销；由受香港证券及期货事务监察委员会规管的花旗集团（香港）在香港发行及分销；由花旗集团（台湾）在台湾发行及分销；由 BofAS India 在印度发行及分销；并由受新加坡金融管理局规管的花旗集团（新加坡）（公司注册号：198602883D）在新加坡向机构投资者和/或合格投资者（根据《金融顾问条例》定义）发行及分销。花旗集团（新加坡）受新加坡金融管理局规管。花旗集团股票（澳大利亚）有限公司（ABN 65 006 276 795），AFS牌照235132（MLEA），在澳大利亚仅向根据2001年《公司法》第761G条定义的“大宗”客户分发此信息。除美国银行美国公司澳大利亚分行外，MLEA或其参与准备此信息的任何附属机构均不是根据1959年《银行法》授权的存款机构，亦未受澳大利亚审慎监管局规管。在巴西，此信息的发布或分销无需获得批准，其本地分销由花旗集团（巴西）根据适用法规执行。花旗集团（迪拜国际金融中心）受迪拜金融市场监管机构（DFSA）授权和规管。花旗集团（迪拜国际金融中心）准备和发行的信息是按照DFSA商业行为规则的要求执行的。花旗欧洲（法兰克福）在德国分销此信息，并受德国联邦金融监管局（BaFin）、欧洲中央银行（ECB）和科隆银行（CBI）规管。花旗证券实体，包括花旗欧洲， 法国的BofASE可以将部分市场推广或特定研究服务或研究服务方面外包/委托给BofA证券集团的其它分支机构或成员。在适用法律允许的情况下，您可能会被BofA证券集团的另一实体联系，该实体代表并作为您的服务提供方行事。这不会改变您的服务提供方。如需更多信息，请参阅电子通讯免责声明。 本信息由BofAS及/或其一家或多家非美国附属机构编制并发布。本信息的作者可能未获得在您所在司法管辖区从事受监管活动的许可，若未获得许可，则不声称具备此类能力。在美国，BofAS及/或MLPF&S为该信息发