降级为持有：2017年第三季度业绩未达到；主要客户的努力削弱了2018年的前景

Flashnote2017年11月8日2017年3季度业绩不及HSBCe和共识17-20％由于主要客户陷入困境，我们重新设定了对2018-19年的增长预期下调评级至持有，目标价从TWD410下调至TWD3002017年3季度业绩未达预期17-20％。Eclat公布2017年第3季度净利润为TWD 9.22亿新台币（每股收益为TWD 3.35），同比增长9％，环比增长16％。该结果分别低于市场平均预期和HSBCe 17％和20％，这主要是由于营收和利润率均低于预期。 2017年3季度的收入总计为61.03亿新台币，同比下降3％，未达共识/ HSBCe水平，下降了10-14％，表明复苏弱于预期。从积极的方面来看，Eclat的3Q17毛利率从2Q17的低点26.6％改善了180个基点，至28.4％，我们认为这表明 目标价（TWD）上一个目标（TWD）300.00410.00分享价格（TWD）上/下325.00-7.7%（截至2017年11月8日）市场数据市值（TWDm）89,169市值（美元）2,954BBG1476 TT3m ADTV（美元）19RIC1476.TW金融与比率（TWD）该公司仍然能够维持其高端面料的定价能力。年到12 / 2016a12 / 2017e12 / 2018e 12 / 2019e汇丰每股收益13.3411.1914.3016.55对2018年第4季度的前景更为保守。耐克（NKE US，55.15美元， 购买）汇丰EPS（上）-12.5717.4320.04变化（％）--11.0-18.0-17.4和Under Armour（UA US，USD10.74，NA）不仅是Eclat的两个主要顾客共识每股收益12.7713.3917.7520.72（约占总销售额的25-30％），也是Eclat高端产品的主要买家功能性PE（x）24.429.022.719.6股息收益率（％）3.22.73.54.0面料。两家公司最近都报告增长放缓，理由是对产品的需求减弱其EV / EBITDA（x）15.617.114.912.9产品。以Under Armour为例，其服装销售下降了8％，和净资产收益率（％）27.220.224.525.9将其全年销售指导降低到低个位数百分比。我们认为这种悲观的前景使Eclat在2017年第四季度之前的两位数增长和GPM恢复至30％的指导处于危险之中。实际上，该公司刚刚公布了10月份另一个令人失望的收入数字，为21.93亿新台币，同比仅增长3.5％。剩余9M17销售同比为-2％。52周价格（TWD）410.00335.00260.00直到2019年，亚马逊的贡献才有意义。如我们先前的报告所述（请参阅：从亚马逊进军自有品牌运动服的潜在机会，11/1605/1711/17 目标价：300.00最高：387.50最低：279.90当前：325.00资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计2017年10月16日），我们认为Eclat很可能成为亚马逊的ODM合作伙伴在 涉足私人品牌运动服。我们已经在亚马逊上看到了一些新的自有品牌体育品牌，包括Peak Velocity，Rebel Canyon和Goodsport。但是，亚马逊不断增长的贡献可能无法抵消其他主要客户的劣势。下调评级至持有并下调目标价至TWD300。我们将FY17-19e的预测下调了11-18％，以反映对收入增长和利润率的较弱假设。管理层的指导越来越不可靠，表明2018年前景暗淡，新目标价下降了8％，因此我们将Eclat评级下调为持有。我们的TWD300 TP源自我们修订后的2018年21.0倍（低于23.5倍5年平均值的1-std）Jeremy Chen *非技术分析师汇丰证券（台湾）有限公司jeremy.cm.chen@hsbc.com.tw+8862 6631 2866Eddie Huang *助理汇丰证券（台湾）有限公司eddie.cy.huang@hsbc.com.tw+8862 6631 2870*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证每股收益。我们将等待从公司的 主要客户。埃克莱特将于11月10日举行分析师会议。披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。发行人报告：汇丰证券（台湾）有限公司查看汇丰银行全球研究部：埃克拉（1476 TT）降级为持有：2017年第三季度业绩未达到；主要客户的努力削弱了2018年的前景升级至保留股本纺织品，服装和奢侈品台湾自由浮动69% 资质●纺织品，服装和奢侈品2017年11月8日210.314.616.215.715.74.913.514.928.327.8-2.5-8.7-11.1-16.8-16.1-3.9-3.3-4.9-11.2-16.6收入EBITDA营业利润PBT汇丰每股收益多元化政策不适用财务与估值：Eclat Textile Co.有限公司保持财务报表年到12 / 2016a12 / 2017e12 / 2018e12 / 2019e估值数据年到12 / 2016a12 / 2017e12 / 2018e12 / 2019e损益摘要（TWDm）电动汽车/销售3.43.53.33.0收入24,52623,90325,07027,640EV / EBITDA15.617.114.912.9息税折旧摊销前利润5,4114,9395,6076,429电动/ IC8.58.27.87.2折旧及摊销-810-847-906-964PE *24.429.022.719.6营业利润/息税前利润4,6014,0924,7025,464PB5.95.85.34.9净利息924-24-24FCF产率（％）4.53.94.14.5PBT4,5453,7814,8505,612股息收益率（％）3.22.73.54.0汇丰PBT4,5453,7814,8505,612*根据汇丰每股收益（摊薄）税收-886-711-926-1,072净利3,6603,0703,9244,541汇丰净利润3,6603,0703,9244,541发行人信息现金流量摘要（TWDm）股价（TWD）325.00自由浮动69%经营现金流量5,2364,5225,0465,557目标价（TWD）300.00部门纺织品服饰与奢侈品资本支出-696-800-800-800产品投资产生的现金流量-735-800-800-800路透社（股票）1476.TW国家台湾股利-2,824-2,881-2,417-3,089彭博（股票）1476 TT分析员陈净债务变化-3,284114-1,051-744市值（百万美元）2,954联系+8862 6631 2866FCF权益4,0533,4413,6534,018资产负债表摘要（TWDm）无形固定资产0000ESG指标有形固定资产6,4176,3706,2646,100当前资产12,953 12,035 12,62013,319现金和其他6,189 5,291 5,6245,652环境指标温室气体强度（千克/美元）不适用管治板数指标炭烬11比率，增长和每股分析年至12 / 2016a 12 / 2017e 12 / 2018e12 / 2019e同比变化比例（％）资料来源：公司数据，汇丰银行价格相对630.00580.00530.00480.00430.00380.00330.00280.00230.00201520162017资料来源：汇丰银行注：于2017年11月8日收盘价630.00580.00530.00480.00430.00380.00330.00280.00230.00投入资金9,97610,31110,76711,475 怡凯纺织有限公司相对台湾加权指数收入/ IC（X）2.42.42.42.5投资回报率37.0 32.8 36.1 39.8净资产收益率27.2 20.2 24.5 25.9资产回报率19.6 15.9 20.6 23.2息税折旧摊销前利润保证金22.120.722.423.3营业利润率18.817.118.819.8净债务/权益-30.4-29.2-32.9-34.3净债务/ EBITDA（x）-0.8-0.9-1.0-1.0每股数据（TWD）EPS Rep（稀释）13.3411.1914.3016.55汇丰每股收益（摊薄）13.3411.1914.3016.55DPS10.508.8111.2613.03账面价值55.0255.7161.2066.50总资产19,90818,91119,39119,926能源强度（千瓦时/美元）不适用平均董事会经验（年）不适用经营负债3,2052,8032,4932,293减少二氧化碳的政策不适用女董事会成员（％）0债务总额1,607823105-611社会指标董事会成员独立性（％）27净债务-4,582-4,468-5,519-6,263员工成本占销售额的百分比不适用股东资金15,09615,28516,79218,244员工流动率（％）不适用 资质●纺织品，服装和奢侈品2017年11月8日3表1. Eclat的2017年第三季度业绩摘要（TWDm）3Q17a2017年第二季度季比（％）16年3季度同比（％）汇丰银行差异缺点差异营业额6,1035,9432.76,262-2.57,133-14.46,751-9.6毛利1,7331,5829.61,799-3.72,048-15.41,952-11.2营业利润1,10596414.61,221-9.41,361-18.71,308-15.5税前利润1,1061,0188.61,0426.11,398-20.91,357-18.5净利92279316.28468.91,145-19.51,100-16.2每股收益3.352.9413.93.156.34.17-19.74.04-17.0保证金（％）毛利率28.426.628.728.728.9运营利润率18.116.219.519.119.4净利润15.113.313.516.016.3资料来源：公司数据，汇丰银行估算表2.汇丰银行估计新旧债券 最新 最老的 CHG（％）（TWDm）2017财年18财年FY19e2017财年18财年FY19e2017财年18财年FY19e营业额23,90325,07027,64025,92429,81232,927-7.8-15.9-16.1毛利6,5007,1327,9237,1478,5799,547-9.1-16.9-17.0营业利润4,0924,7025,4644,5495,7496,635-10.0-18.2-17.6税前利润3,7814,8505,6124,2375,8976,783-10.8-17.8-17.3净利3,0703,9244,5413,4484,7815,499-11.0-17.9-17.4每股收益（TWD）11.1914.3016.5512.5717.4320.04-11.0-17.9-17.4保证金（％）毛利率27.228.428.727.628.829.0-0.4-0.3-0.3运营利润率17.118.819.817.519.320.1-0.4-0.5-0.4净利润12.815.716.413.316.016.7-0.5-0.4-0.3同比（％）营业额4.910.315.010.4毛利9.711.120.011.3净利资料来源：汇丰银行估算27.815.738.715.0估值与风险下调评级至持有，并将目标价从TWD410修改为TWD300。我们将Eclat的17-19财年预测下调11-18％，以反映对收入增长和利润率的较弱假设。管理层的指导越来越不可靠，暗示着2018年的前景暗淡。我们将Eclat评级下调为持有，目标价为TWD300，该目标价来自21.0倍（低于23.5倍5年平均水平的1-std）2018e EPS。我们的目标价意味着存