“以史为鉴”系列三：黄金沉浮六十年，历次行情开启与终结带给我们什么启示？

“以史为鉴”系列三：黄金沉浮六十年，历次行情开启与终结带给我们什么启示？ 今日概览 作者 ◼重磅研报 分析师杨然执业证书编号：S0680518050002邮箱：yangran@gszq.com 【宏观】“救市”管用吗？—美日欧债券收益率飙升的4点理解——20260819 【金融工程】“以史为鉴”系列三：黄金沉浮六十年，历次行情开启与终结带给我们什么启示？——20260819 【银行】2026年二季度银行业主要监管指标点评——20260819 ◼研究视点 【传媒】AI产业研究系列｜应用观察DeepSeek Harness开源：全栈插件化构建Agent执行底座，开放生态拓展定制化空间——20260819 【建材】银龙股份（603969.SH）-两大主业订单饱满，装备出海弹性逐渐兑现——20260819 【电力】华能国际（600011.SH）-量价承压叠加煤价抬升，二季度业绩受限——20260819 【食品饮料】华润啤酒（00291.HK）-26H1啤酒量价齐升，期待进一步改善与升级——20260819 晨报回顾 【海外】耐世特（01316.HK）-业绩超预期，线控转向迈入量产阶段——20260819 1、《朝闻国盛：全面测算AI对经济与资产的影响》2026-08-192、《朝闻国盛：估值分化的“消化”进度如何？》2026-08-183、《朝闻国盛：央行增加操作资金平稳，政府债供给将逐步放量》2026-08-17 【建材】兔宝宝（002043.SZ）-装饰材料业务维持高增，公允价值波动拖累表观利润——20260819 【有色金属】天山铝业（002532.SZ）-2026年上半年补税影响业绩释放，电解铝产能走阔利润增厚——20260819 【纺织服饰】361度（01361.HK）-2026H1业绩增长稳健，长期品牌势能上行——20260819 ◼重磅研报 【宏观】“救市”管用吗？—美日欧债券收益率飙升的4点理解 对外发布时间: 2026年08月19日 核心结论：近期海外债市再度出现调整，尤其是长债收益率上行更多、收益率曲线进一步走陡。直观看，美伊局势扰动下油价再度上涨是本轮调整的直接催化，但应并非主因；本质看，核心矛盾还是海外长债供给压力增加、需求边际减弱；具体看，发达经济体长债均面临压力，但各自的增量驱动有所不同：美债方面，近期美国弱经济数据压低风险中性利率，但美债期限溢价依旧走高，主因美国超长债拍卖不佳、海外购买美债需求转弱、AI公司债挤压需求、美联储联储信誉受损、美国财政担忧等多重因素；日债方面，能源冲击与日元贬值加大输入性通胀压力，再叠加日本货币政策正常化、日央行购债退坡与财政担忧，共同推动日债利率中枢上移；欧债方面，主因能源冲击抬升通胀风险，再叠加财政扩张加大欧洲债务压力，高债务经济体还面临更高的财政风险溢价。需注意的是：美国财政部8月19日出手“救市”，宣布将10至30年期国债的流动性支持回购上限翻倍至单次至少40亿美元，带动美国长债收益率盘中应声下跌；不过，考虑到回购的旧债券会由新发行代替，预计回购不会显著影响私人部门持有的净市场化美债规模，此举更多是美国财政部有意熨平流动性、释放呵护市场的信号，本质上并未改变美国财政赤字和长债供给中期趋升的结构性压力。往后看，对美债：短期不排除长端利率再度冲高的可能，但整体上行空间应相对有限；中期若美伊局势缓和、油价回落，且美国经济延续降温，美债的阶段性交易窗口有望打开，机会更多集中在曲线中端；长期看，财政可持续性问题仍是硬约束，期限溢价支撑仍强，对应长端美债收益率的下行空间受限、曲线也可能较过去维持更陡的形态。对美股：利率高位相当于“变相加息”，无疑会带来阶段性估值压力，但并不改变科技股的中期配置价值。我们也继续提示：当前科技股调整过后，应是再次布局的机会。 风险提示：美国经济动能超预期走弱；美联储货币政策超预期变化；全球地缘与贸易摩擦升级超预期；测算误差。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com戴琨分析师S0680525120004daikun@gszq.com 【金融工程】“以史为鉴”系列三：黄金沉浮六十年，历次行情开启与终结带给我们什么启示？ 对外发布时间: 2026年08月19日 复盘历史黄金六十年行情。自布雷顿森林体系瓦解、黄金挣脱官方价格35美元/盎司的桎梏以来，黄金市场经历了三轮波澜壮阔的大牛市，我们复盘了历次行情的开启与终结，得到一些启示。 黄金牛市启动与延续均发生在货币宽松周期、实际利率下行阶段。（1）1970-1980年间布雷顿森林体系瓦解，两次石油危机与1977-1979年卡特政府宽松政策引发实际利率下行为负，造就黄金第一轮牛市行情；（2）2001-2003年格林斯潘“低利率、弱美元”政策使实际利率大幅下行至1%，黄金第二轮牛市行情启动；（3）2008年金融危机后至2011年连续两次QE政策，实际利率大幅下行为负，推动黄金上涨；（4）2019年美联储货币政策转向鸽派降息，实际利率大幅下降，并在2020年无限量QE中实际利率下行为负，黄金价格第三轮大行情开启；（5）2024-2026年降息周期，利率下行中黄金大幅上涨冲破5000美元/盎司大关。 黄金行情的终结由货币政策紧缩、实际利率走高、美元走强引发。从货币政策转向的角度，对历次黄金牛市行情的结束复盘如下：（1）1979年沃尔克就任美联储主席，在后续将联邦基金利率加息至20%，实际利率和美元指数大幅走强终结了1970年至1980年的第一轮黄金牛市行情；（2）2011年美联储QE3量化宽松政策预期落空并在后续逐步退出宽松政策，终结了2001年至2011年的第二轮黄金牛市；（3）2022年美联储连续加息，将联邦基金目标利率从0.25%提升至5.5%，美元指数和实际利率走高，2026年美联储货币政策鹰派转向均对黄金行情产生显著的负面影响。 美联储的货币政策方向依然为贵金属价格的核心影响因素。纵观历史，从布雷顿森林体系瓦解至今的56年时间里，由于通货膨胀的存在，货币购买力在长期历史中逐步下降；同时，由于主权国家债务膨胀与货币信用危机问题的存在，作为拥有避险、对抗通胀和保值作用的黄金，在长期历史中的价格走势呈现渐进式上升趋势。从贵金属长远期发展来看，美联储货币政策方向依然为贵金属价格的核心影响因素，观察货币政策动向和宽松环境预期变化，仍为贵金属投资最需要把握的核心变量与定价锚点。 美联储货币政策方向量化信号及黄金择时策略。我们在报告《美联储流动性的量价解构与资产配置应用》中设计了预期引导、市场隐含、公告意外三个量化信号以跟踪美联储货币政策方向。当价格维度美联储流动性指标为负收紧时，选择规避风险降低黄金仓位。根据上述信号制定的黄金择时策略，2010年以来的年化收益率为7.2%，年化波动为11.3%，最大回撤为23.5%；择时策略年化超额为1.2%且大幅降低了回撤，在一定程度上规避了2013年、2022年以及2026年初以来的急剧下行风险。建议持续关注信号变化，若预期引导和市场隐含信号继续下行，黄金资产投资胜率将进一步提升。 风险提示：美联储货币政策变化将对黄金及其他大类资产表现产生扰动；地缘政治变化将对黄金及其他大类资产表现产生扰动；本文结论均基于历史数据测算，若市场环境和结构发生剧烈改变，各类资产表现会发生变化。 徐文辉分析师S0680526030001xuwenhui@gszq.com汪宜生分析师S0680525070003wangyisheng@gszq.com沈芷琦分析师S0680521120005shenzhiqi@gszq.com刘富兵分析师S0680518030007liufubing@gszq.com 【银行】2026年二季度银行业主要监管指标点评 对外发布时间: 2026年08月19日1.净利润增速降幅收窄，结构分化仍明显2.扩表节奏放缓，信贷增长动能减弱3.净息差低位首次回升，负债成本改善支撑息差企稳4.资产质量整体平稳，国有行改善、农商行压力仍相对较高5.资本充足率环比修复，整体保持稳健 风险提示： 1）经济增长恢复不及预期；2）居民信贷需求持续低迷；3）海外环境不确定性上升；4）政策力度超预期变化。刘斐然分析师S0680526010002liufeiran@gszq.com ◼研究视点 【传媒】AI产业研究系列｜应用观察DeepSeek Harness开源：全栈插件化构建Agent执行底座，开放生态拓展定制化空间 对外发布时间: 2026年08月19日 事件：2026年8月13日，DeepSeek Harness以开发者预览版开源，面向全球Harness开发者开放测试。8月17日，项目发布v0.1.0-rc.7预发布版，新增插件自注册设置卡片，并优化Cordis动态插件面板。 点评： Harness连接模型、工具与任务环境，补齐模型之外的Agent执行层。DeepSeek将Harness定位为开源Agent框架，其标准模式支持文件编辑、命令行操作、文件与网页检索、Skills、计划、目标、子Agent和工作流，并通 过会话日志记录模型可见内容及工具调用过程。我们认为，Harness承接的是“如何让模型持续完成任务”的环节，使模型能力由单次响应进一步延伸至可执行、可记录和可复用的工作流程，推动DeepSeek由模型API走向实际工作交付层。 多模型接入与四种运行模式，覆盖从直接使用到深度开发的不同需求。Harness除支持DeepSeek模型外，也可配置Anthropic、OpenAI等模型提供方，并允许企业通过自定义兼容端点连接内部网关或自建模型服务。标准模式提供完整工具组合；PTC模式通过一段程序集中编排多步工具调用；极简模式仅保留持续运行的命令行和文件编辑器；创造模式则可检查运行环境、试验Cordis插件并组合新的Agent运行方案。我们认为，多模型与多模式使同一框架能够覆盖基础测试、日常任务执行、复杂工具编排和专用Agent开发，拓展Harness的适用范围。 “一切皆插件”构成Harness区别于一般Agent工具的核心架构优势。Harness源代码采用MIT许可证，官方将GitHub的dsh-plugin专题作为社区插件发现入口，并支持通过npm或Git分发插件组合包。第三方社区项目已覆盖图像理解、长期记忆、飞书接入、Token成本统计、桌面客户端和插件管理等方向。我们认为，开放的发现和分发机制有助于外部开发者持续补充模型、工具、渠道及行业工作流，推动Harness形成可复用、可扩展的开发者生态。 开源、多模型兼容与全栈插件化协同，有望降低个人和企业搭建专属Agent体系的门槛。Harness允许用户组合外部插件并保留自己的运行配置，Python SDK也可将同一套执行能力嵌入自动化程序和内部业务系统。我们认为，Agent的建设方式有望由“从头开发完整系统”转向“在通用框架上组合专用插件”：个人可以沉淀自己的工具链，企业可以将内部数据接口、业务规则和工作流程封装为专属模块，并为插件开发商、企业软件厂商、系统集成商及垂直应用公司带来新的产品与服务空间。 风险提示：技术迭代不及预期；行业竞争加剧风险；算力不足风险。 刘文轩分析师S0680526020003liuwenxuan@gszq.com赵海楠分析师S0680526020002zhaohainan@gszq.com 【建材】银龙股份（603969.SH）-两大主业订单饱满，装备出海弹性逐渐兑现 对外发布时间: 2026年08月19日 事件：银龙股份发布2026年中报。2026H1公司收入15.91亿元，同比+7.96%，归母净利润2.41亿元，同比+40.35%，扣非归母净利润2.40亿元，同比+39.15%。单Q2收入10.30亿元，同比+15.91%，归母净利润1.75亿元，同比+71.81%，扣非归母净利润1.77亿元，同比+73.87%。 高端智能化装备出海贡献重要利润增量。