直销渠道表现亮眼，三季度盈利能力有望企稳

研报维持“买入”评级，预计2026-2028年归母净利润分别为823.17、875.23、916.48亿元，同比+0.0%/+6.3%/+4.7%。报告重点分析了公司直销渠道表现亮眼，“i茅台”数字营销平台酒类不含税收入同比增长274.18%，直销收入占比约57.3%。同时指出高端茅台酒表现稳定，中档系列酒承压，7月提价预计Q3盈利能力回升。

白酒行业未来发展趋势呈现结构性分化。高端白酒如茅台酒表现稳健，受益于品牌价值和消费升级，直销渠道占比提升。中档系列酒受大众消费场景需求走弱影响明显承压。行业竞争加剧，营销改革持续进行，数字化渠道成为重要增长点，但宏观消费复苏不及预期仍是主要风险。

研报重点分析了公司盈利能力变化，特别是直销渠道对利润的贡献。报告详细拆解了2026年上半年及Q2的收入、净利润、毛利率、费用率等关键数据，对比了茅台酒与系列酒的业绩差异。“i茅台”平台的增长表现是亮点，同时揭示了中档产品面临的挑战。报告还关注了公司提价对Q3盈利能力的影响。

当前市场对贵州茅台的判断是高端产品线相对稳健，但需关注中档系列酒的表现压力。直销渠道成为公司业绩的重要支撑，“i茅台”平台的爆发式增长值得关注。市场普遍预期公司盈利能力在提价后有望企稳回升，但同时也存在宏观消费复苏不及预期、行业竞争加剧等不确定性。

研报提示的主要风险包括：宏观消费复苏不及预期，可能影响整体市场需求；行业竞争加剧，高端白酒品牌面临挑战；营销改革效果不及预期，数字化渠道的持续增长存在不确定性。此外，原材料成本波动、政策监管变化等也可能对公司经营产生影响。