上市险企2025分红年度分红实现率和万能结算利率观察：分红与万能险收益“限高磨底”，平衡稳健经营与利差风险

2026年08月12日 证券研究报告/行业深度报告 保险Ⅱ 评级：增持（维持） 报告摘要 分红险转型已成为行业共识，提高分红型业务占比可以优化久期管理与综合负债成本管控。近年来，监管引导压降存量万能险和分红险等人身险产品浮动收益卓有成效，根据《金融稳定报告》，2024年末，全行业万能险结算利率由上年同期的4.1%下降至3.3%，平均下调80个基点，压降成本270亿元；将分红险分红水平降至3.1%，平均下调110个基点，合计压降成本910亿元。我们认为，行业需要在产品收益的竞争力水平与综合负债成本之间作出平衡，这既考验险企经营哲学，亦体现监管智慧。 分析师：葛玉翔执业证书编号：S0740525040002Email：geyx01@zts.com.cn分析师：蒋峤执业证书编号：S0740517090005Email：jiangqiao@zts.com.cn 分红实现率是基于产品整体计算的衡量分红险实际分红水平与预期分红水平之间差异的指标。分红保险产品可以采用现金红利方式或增额红利方式分配盈余，未来派发的红利及红利实现率是不确定的。2025年年中，监管对持续低利率环境下“防内卷”式竞争的态度，并以人身保险业过去3年平均财务收益率（3.20%）为拟分红水平对应的投资收益率“指导线”，根据各公司披露情况来看，这一“限高”目前仍然延续。从红利实现率来看，最新一期头部险企新产品（对应演示利率为3.5%，预定利率为1.75%/2.0%）的现金红利实现率多为100%以上，存量老产品（对应演示利率为3.9%/4.5%，预定利率为2.0%/2.5%）红利实现率多在40%-50%区间。 上市公司数5行业总市值(亿元)27,863.86行业流通市值(亿元)27,863.86 我们选取国寿、平安、太保和新华四家已披露最新一期分红实现率的头部险企进行样本分析。太保现金分红的客户实际收益率较为稳定，在“限高令”初期保单年分红对应客户收益率仍有3.29%，在头部公司中处于领先。国寿最新一期新老产品的分红水平均达到了监管窗口指导上限3.2%。平安同一保单生效区间内绝大多数产品分红实现率较为一致，并且在今年创新推出多款区分分红的账户的产品，打造“稳赢宝”、“汇赢宝”特色账户。新华在经历两年低谷期后，本期呈现企稳态势，正值新华成立30周年，其“分红专二账户”打造“固收压舱、权益增强、全球配置”的多维配置体系。太保和新华是四家中唯二经营保额分红产品的公司，“限高令”下各公司分红差异进一步收窄，终了红利成差异化手段。本期太保增额红利分红实现率均值为70%；终了红利分红实现率均值56%。新华增额红利实现率均值为151.6%；终了红利均值77.8%。 万能险结算利率先降后稳，当前仍在“磨底”。2026年5月单月全行业共计1164款万能险年结算利率平均值为2.70%，相较2025年5月平均值（2.78%）下降约8bps。老七家万能险结算利率水平横向比较来看，新华相对最高达2.83%，太平人寿相对最低，整体差异并不大。根据最新一期数据显示（2026年5月），重点公司万能险结算利率水平比非重点公司万能险结算利率的平均水平低4bps。头部公司保持相对“克制”，我们预计主要系：1）监管与险企需要在产品竞争力与综合负债成本之间平衡，当前万能险结算利率水平已低于分红险限高后客户收益水平（3.2%）；2）2024年9·24行情带来丰厚的价差与浮盈收益，一定程度上也支撑了结算利率底部水平。 相关报告 1、《内地居民购买香港保险缴纳个人所得税影响分析：执行标准待统一，保 障 型 业 务 预 计 不 受 影 响 》2026-08-07 2、《买卖价差回撤不改年内浮盈；险资模拟总投资收益率回落至3.77%，新钱收益率降至2.58%》2026-08-053、《预定利率研究值连续两个季度回升，中期难现“炒停售”》2026-07-21 投资建议：资金面再平衡有望延续，8月板块有望延续7月相对与绝对收益贡献。本文梳理了当前市场关注度较高的分红险实现率与万能结算利率水平，以此窥探行业负债成本与竞争力水平。近两年权益市场回暖带动险资投资收益明显改善，但上市险企红利实现率保持平稳严格“限高”，万能险结算利率底部走平，指向整体利差水平有望逐步走阔。近年来监管通过动态调整产品预定利率，新业务负债保证成本率下降，叠加择时配置固收资产，实现负债成本与资产收益的协同优化，有效缓解了低利率环境下的利差损压力，资产负债匹配能力显著增强，板块估值底部有望得到有力支撑。建议关注：中国太保、中国财险、中国平安、中国人寿、新华保险。 风险提示：分红险转型低于预期。各公司不同时期、不同账户产品的预定利率、演示利率、分配比例对分红水平影响的测算存在偏差的风险。权益市场大幅波动会导致保险公司投资收益受到负面影响。 内容目录 1.引言：分红险转型业已成为行业共识........................................................................4 2.1分红险及保单盈余计算......................................................................................62.2分红实现率：概念及提出..................................................................................72.3两种机制下的红利派发特征：保单年预发放VS年终统一派发........................92.4太平洋人寿分红实现率：客户实际收益率较为稳定........................................102.5中国人寿分红实现率：新老产品分红水平均达窗口指导上限.........................112.6平安人寿分红实现率：打造“稳赢宝”、“汇赢宝”特色账户.........................122.7新华保险分红实现率：分红实现率和实际收益率企稳....................................14 3.万能险结算利率先降后稳，头部公司保持相对“克制”........................................15 3.1结算利率和产品概览........................................................................................153.2当前结算利率现状：4Q23后快速下行，3Q24后基本企稳...........................163.3头部险企万能险结算利率现状.........................................................................17 4.主要结论与投资建议..................................................................................................18 4.1主要结论：分红统一“限高”，新品普遍达标.................................................184.2投资建议：资金面再平衡有望延续，8月板块有望延续7月相对与绝对收益贡献...........................................................................................................................19 5.风险提示....................................................................................................................19 图表目录 图表1：2013-1H2026分红险原保费收入占比变化图.................................................4图表2：新准则下上市险企VFA业务占比变化趋势.....................................................4图表3：《意见函》明确若出现以下六项条款应当充分论证拟分红水平的必要性、合理性和可持续性，提交资产负债管理委员会审定后实施................................................5图表4：头部上市险企近三年平均投资收益率与平均综合投资收益率水平对比（VS3.2%分红险限高收益率）...............................................................................................5图表5：2025年以来涉及分红险业务高质量发展的政策指导文件渐次落地...............6图表6：2025-2026年预定利率研究值测算（假设后续国债收益率曲线、5年定期存款利率和5年期LPR维持当前水平）(单位：%)..............................................................6图表7：4种红利分配方案............................................................................................7图表8：客户实际收益率演示公式（假设按照100%的分红实现率）.........................8图表9：客户实际收益率为3.2%时所需要达到的分红实现率（分配比例均为70%）8图表10：红利实现率的类型及基本概念......................................................................9图表11：分红保险特储账户的平滑机制示意图............................................................9图表12：保单年预发放红利示意图..............................................................................9图表13：年终统一派发红利示意图............................................................................10图表14：上市险企保单红利的领取方式略有差异......................................................10图表15：四家保司分红实现率对比情况....................................................................10图表16：太平洋人寿2026-2027分红年度现金分红实现率与实际收益率统计分析.11图表17：太平洋人寿现金分红实现率变化情况..........................................................11图表18：太平洋人寿分红险实际收益率变化情况......................................................11图表19：中国人寿2025分红年度分红实现率与实际收益率统计分析.....................12图表20：中国人寿分红