长江轻工 从太阳纸业发展史看造纸产业的核心竞争力

00:00:00 那本次会议会议。本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担，长江证券保留追究其法律责任的权利。 00:00:34 呃，各位投资人早上好啊，非常感谢大家参加我们呃今早的这个线上汇报。呃，那今天呢，我们也是这个呃围绕这个造纸行业一家非常优秀的公司太阳纸业啊，来这个从这个太阳纸业的一个发展历程啊，看造纸产业的核心竞争力啊，这个是我们今天线上汇报的一个主要的一个主题。呃， 00:00:59 为什么会从这个角度去想这个问题呢？是因为呃前面呢，我们可能我们团队呢也围绕整个行业造纸行业的大的这种周期，包括供需平衡表，包括这个价格的这个周期啊，做了对于行业的一些判断。那呢，那今天呢，我们可能想这个去更多的聊一聊这个行业竞争的本质，就是这个行业什么样的企业，呃在长期的这个这个行内竞营当中能够胜出啊，那么怎么去形成这个行业的核心竞争力啊，那么这个是我们今天可能着重探讨的重点。那这个呢？也是这个呃抛开行业周期不谈啊，我们单纯去看造纸行业本质到底是什么东西啊，所以这个是， 00:01:41 这个是我们今天这个想想汇报的一个主要的一个一个核心好。 00:01:46 那呃这个说到造纸行业啊，本质上我觉得这个行业呢，是一个这个呃是是是一个一一个以制造业为核心的一个行业。那如果我们把整个造纸行业的这个产业链看作三个环节，就是零浆纸三个环节，那这三个环节呢？ 00:02:05 呃，零这个环节是比较典型的资源品属性。啊，然后呢，浆和纸是以制造业为为核心的啊这么一个特点。呃这个零这边呢，以资源品为属性呢，呃，它就具备了一个典型的就是先发优势。而且呢磷这个属于这个地面的资源品啊，这个因为还有一些矿产啊什么的属于地下的资源品嘛。那但凡是资源品那就意味着会具备先发优势啊，因为资源品一定是具备这个一定是有这个区位优势的啊。 00:02:36 比如说这个呃林林林业的这个这个成本，那可能就是在巴西在呃印尼这些地方啊，它的气候它的这个土地成本相对更合适的地方，它的成本是更低的。啊然后这个这种优质的这种这种呃地区的这种林业资源，它其实在早期的时候已经被这个呃，应该说已经被当地的这个这个这个资本所牢牢地控制。很难通过呃这个后期的这个这个东西去去获得这样的一个一个资本，啊呃去获得这样的一个资源啊。 00:03:10 所以呢，林业这个林业的这个这个资源呢，它是非常典型的属于这个呃先发优势越到后面的这个公司。越到后面，他获得这个成获获取这个林业资源的这个成本会越来越高啊，会越来越高。 00:03:24 然后呢，浆和纸呢就属于比较典型的这个呃制造业啊，属于比较典型的制造业。这个呃为什么会这么讲呢？ 00:03:33 是因为呃浆很多时候大家可能也会认为说，这个浆纸一体化是不是就意味着它有资源优势，其实不是的，它只是说把浆的成本转嫁成为了木片的成本。但是本质上这些东西还在别人手上，还在别人手上啊，就是我们买姜跟买木片都是一个对外的依赖，对吧？这个只是我们只是转转移了一道成本的这个这个这个波动，但是呢，并没有完全的抵消到成本的波动啊。 00:04:02 所以呢，浆和纸其实本质上是一样的，它们都是对于上游原料的加工产业，它就是个制造业啊，就是制造业，那如果是制造业的话啊，那那就意味着制造业它。 00:04:15 通常都会有后发优势，有后发优势，尤其是像造纸这种高度自动化的这种行业啊。造纸行业的设备大家如果去看过的话，不管是浆还是纸啊，应该说就是一个呃高度自动化，而且是一种一个重资本投入的一个一个设备行业啊，呃设备几乎全部来自于进口。啊，来自进口，所以说在这种情况之下，这个投的越晚，设备越新，产能规模越大，它的成本反而是越低的。 00:04:43 所以呢，浆和纸是典型的属于有后发优势的一个制造业。啊，有后发就是制造业，所以呢，我们如果把这个造纸产业的这个这个产业供应链的这个这个三个环节，从上到下把它想清楚之后，你会发现什么？就是总结一句话，就是如果呃木片我们认可是资源品，那就意味着。呃，这个东西就是谁有谁的优势，谁的护城河就非常的高，它就是一个在后期越来越难获得的一个东西啊。然后呢， 00:05:15 制造业的话呢，如果说我们认可它的制造业属性的话，那就意味着就是在。设备上，设备越新成本优势越大，那就意味着这些行业的公司，它需要通过不断的扩产去稳固自己的成本优势。啊或者说不断去强化自己的成本优势，这就带来了造纸行业发展的核心逻辑啊。发展的核心逻辑第一点就是对于木片这种东西，这个它的护城河，它的整个呃它的整个壁垒会非常非常的高。 00:05:45 啊，比如说太阳纸业，现在的老挝这个呃这个有有有了一些领地吧，虽然规模不是很大，有了一些领地，呃然后呢，这个大家就会问说种个树很难吗？对吧，那如果我们去理解造林业这个行业，它就是个资源品，我们就会发现种树不难，但是你要种出全球具备成本优势的树很难。啊很难，那有这个东西的，那这个这个这个长期的壁垒就会就会逐步地体现出来。啊，这个我觉得是没有问题的。 00:06:14 第二点就是这个行业如果是从制造业的角度，浆和纸这个环节设备投得越晚，反而它的成本优势越大。那就意味着这个行业不断的会有人扩展。啊，除非说有了很强的行政命令，不然的话， 00:06:29 这个行业的这种这种行业扩张，或者说企业企业的产能投放，它本质上不是说这个行业它多卷，而是说这个这个行业的龙头企业为了去强化自己的成本优势啊。他们他们就是天然的有去扩产的这个诉求和这个动力啊，这个事情本身从自身的这个优势的这种或者自身能力的提升来讲，它是有它是有必要的。啊，所以我们是我们把这这两个问题想清楚以后，我们就会发现就是这个行业它的这个特点其实也非常的明显了啊，也非常明显了。那就是说， 00:07:02 如果能在林业这个环节形成这个这个这个这个呃就是具备资源的话，那么这个应该就是一个利润率高且相对稳定的一个一个环节啊，应该是利润率最高且相对稳定的环节。 00:07:18 然后呢，如果这个我们在江和纸这个行业进行竞争的话，那难免呢的就会遇到行业一轮一轮的扩张周期啊，因为这个就是这些龙头公司想要提升能力的一个，一个一定会做的事情啊。那一旦大家。这个这个进入到同样的扩张周期，那这个行业肯定会遇到这个呃周期的波动啊，这个是难免的。所以呢，从这这两个角度我们就能想清楚，就是这个行业为什么过去一轮一轮的那种波动其实都是可预见的，而且它也不是说一个说是一个很很难以理解的事情啊。我们会发现通过一轮一轮的扩产，企业确实越来越优秀了啊，确实越来越优秀了。 00:07:58 好，那我们还是回到太阳企业，就是说从这家公司我们怎么去理解这个行业啊？呃，首先我们如果去回顾太阳的发展史，呃，这家公司啊，我们其实把它分成了这个三个阶段啊，甚至未来可能会进入到第四个阶段啊，就是我我觉得可能，但是过去的这个三个阶段其实更更加的就是能够去有参考意义，那就是说从一二年到现在。啊，一二年到现在，太阳其实经历的是一轮非常高速的扩张周期。虽然它这个周期很长啊，但是它的这个扩扩张的规模非常的大。而且经过了这一轮扩张之后，太阳真正的迈入到了造纸全球最有竞争力的公司。 00:08:40 啊，首先我们看着它大概分成哪几个阶段啊。首先第一个阶段就是叫调整期啊，叫底部的调整期，从12年到14年这几年呢，产能没怎么扩，反倒是做了一些业务的剥离，和自身 的这个这个原始成本优势的一个积累啊。那比如说剥离到亏损的白板纸跟白卡纸啊，而且提出了这个这个433战略啊，就那个时候就开始强调这个在制造环节去降本，去抠成本的这么一个能力啊12年到14年好，从14年开始，太阳的产能其实只有300万吨不到。然后到现在为止已经1500万吨了。那就从14年到现在差不多12年的时间，那么公司的产能翻了至少5倍啊，至少5倍。 00:09:25 那他做了哪些事情呢？15~19年可以说是公司的第一轮大规模扩张。 00:09:32 啊，第一轮大规模扩张这个呃，它的整个产能，19年相比于14年，呃，产能增加了呃，130%。啊130%，然后呢，第二就是品类得到了一个这个丰富啊，品类得到了丰富，从20年20呃，从2020年以后到现在，公司进一步的进行了产能的跃升。2025年相比于2019年，它的产能又增加了110%，同时新增了广西生产基地。老挝的这个这个这个这个产能开始贡献利润，那么就是什么就是这个产能进一步的扩张。同时我们看到了三大生产基地的这个这个形成，就是这个山东广西老挝广西和老挝全是新的啊，全是新的。 00:10:19 所以呢，我们可以看到就是说太阳的整个就是如果我们去关注它的成本，我们不是单纯的关注它的利润啊，我们去关注它的成本优势，它的核心竞争力其实是通过这两轮高速扩展，得到了一个极大的一个一个一个提升。啊得到极大的提升。 00:10:36 那么12~14年呢，在最底部的时候，在公司最底部的时候，公司做了很多在这个呃这个能源包括制造这些环节的一些降本，但是真正使使它得到一个大的跃升的，还是从1215年到现在的两两次大的扩产。啊，两次大的扩展，这两次大的扩展呢， 00:10:56 如果我们简单概括的话，就是就是横向和纵向的一个一个延伸。横向的延伸，那么就是扩出了各种各样的一些直品和浆品。啊，它的纸品除了白卡纸啊，都在上市公司体内都有啊，就是产品非常的完整，纵向的这个浆品，它的浆的品种非常的多啊，非常的丰富呃，造纸环节的浆几乎全覆盖了啊，包括像这个呃化学化学浆这个呃本色浆还有这个花集江啊全覆盖了。还有这个这个这个半。呃，半化学浆啊各种各样的东西。然后呢，第二个呢就 是这个溶解浆对吧，这个是用来在纺织服装行业用用于这个这个原料的也有。 00:11:42 所以呢，公司在呃15年以来的两轮大的扩张，它更多的寻找的是横向和纵向的这个平衡。然后以及生产基地的合理性。 00:11:54 那么从2020年以后，公司开始开启了三大生产基地的这个均衡发展啊，就是从山东走向广西和老挝。啊那广西和老挝它的整个区位，就从造纸行业的这个这个这个运营来讲啊，它的地理位置优势肯定是优于山东的，肯定优于山东啊。 00:12:15 这个呃山东这个地方呢，可能除了本地的一些呃呃这个需求市场还可以啊，因为山东本地本身是一个制造业嘛。制造业大省加上也是个粮食大省，所以它对于造纸行业的纸的需求还是不错的。 00:12:31 但除此以外，对吧，它的它的这个沿海的这个这个这个它不沿海，就太阳这个呃这个生产基地它是不沿海的，包括它的这个呃就是它的这种呃原料采购啊，包括食品运输啊各项成本都没有那么合理。所以公司新扩的这些地方都是更靠近资源，更靠近这个交通枢纽的这些地方就是广西和老挝。啊广西和老挝，所以我们说这个公司的整个这个呃两次大的跃进，它基本上是在各个方面啊，都形成了这个这个呃布局的更加合理的一个一个思路。 00:13:09 公司的广西产能在今年和明年大概率要超过它的呃，要超过它的山东产能了。啊，那么这个其实本质上，我们认为也是公司在不断的去优化自己的这个业务布局啊，因为广西那个地方确实比山东这个地方更更适合去建造纸，造纸的产线啊，所以我们如果我们把。 00:13:32 太阳的这个这个这个发展，如果去做一个十几年的复盘，我们就会发现诶真正影响这个公司带给这公司带来这个大的变化的，其实是他在过去10年在扩产上的一些选择。啊，扩展上的选择啊好，当然这个这个我们如果再去看公司的这个这个一些指标啊，就会把这个优势看得更加的清楚一些啊。 00:13:56 我们单纯去看太阳的ROE，它的一个分拆指标，呃太阳的ROE如果我们放在整个造纸这个A股的上市公司里面，A股和港股的上市公司里面，它的ROE的数值在过去十几年几乎。都是行业最高，除了牛市的最高点啊，就除了这个这个造纸周期的最高点啊。造纸周期最高点比如说17年的年底啊，17年或者2