中国税务执法风险间接影响；零售地产业主

香港房产 中国税务执法风险形成间接阴影；零售房东受影响最小 AC+852-2501-2438griffin.chan@citi.com陈芷璇 中信的观点 有限直接冲击；可能产生间接损害——据报部分中国城市（如北京、杭州）可能对离岸保险产品征收20%的税（8月5日；财新/彭博）。我们认为投资者可能视此为继7月国家税务局宣布对海外信托征税后，中国进一步加强税收征管的一步。我们预计直接行业冲击有限：实物资产不属于共同报告标准框架范围。即便房产以信托结构持有，税收责任也仅在发生金融交易（租金收入、房产处置等）时产生，而非持有资产本身。但话说回来，存在潜在的间接影响：离岸税务执法趋严可能抑制资本流入香港，短期内对非本地买家住宅需求构成压力，若风险持续，中期内可能对相关企业的办公需求造成阻碍。但目前尚难量化任何冲击的规模。 AC+852-2501-2710cindy.li@citi.com李欣 加速形成的香港居民身份的潜在长期抵消性积极影响——我们认为，不断变化的税收环境可能会激励某些中国大陆居民考虑离岸税务居民身份。在这种情况下，鉴于其有竞争力的税收制度、成熟的金融生态系统以及与中国大陆的紧密地理和文化邻近性，香港可能会成为一个有吸引力的选择。随着时间的推移，这些因素可能部分抵消更严格的离岸税务执法的影响，通过支持当地经济扩张并为优质住宅和办公物业创造增量需求来实现。 看好零售业主力军，聚焦下半年——我们重申观点，认为零售板块有望在下半年引领潜在板块复苏；我们预计零售和办公板块在8-9月可能跑赢住宅，这得益于租金拐点和物业回归，且受近期与税收相关的宏观不利因素影响相对较小。我们唯一关注的问题在于，下半年（尤其是10-12月）零售销售可比基数较高，可能导致同比增速放缓（2026年第一季度同比增长+10%）。然而，增速的正常化不应被视为负面；事实上，在高位基数之上维持增长仍表明基本面动能健康，我们认为这应继续提振零售商信心和租赁需求。我们行业首选股为：怡和地产、链接 REIT、华置 REIC 和 新鸿基地产。 —— Swire Properties：我们将其视为核心长期持有资产，其回报将基于其承诺的派息率（DPS）增长、香港/中国零售业务的正向转化，以及从2027财年（‘27E）起预计将转为正向转化的PP办公楼业务。 – 链接REIT：剥离回购执行与现货租金稳定。 – 码头 REIC：新的 90% 派息比例及其剩余非流动资产的可能处置将增加股东回报；HC 零售业务回归。 – 对于SHKP：对我们而言，它仍然是专注于住宅的最佳名称，西九龙的办公群组正带来增长的租金，且其强劲的买/售业务能够把握新的投资机会。 参见附录A-1，了解分析师资质认证、重要披露和研究分析师的关联方信息。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）与归属于该分析师的内容一同加粗列出。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告负责，但（a）不包括加粗列出的归属于另一位负责认证的AC分析师的内容，以及（b）仅针对特定发行人的观点，这些观点归属于下方价格图表或评级历史表中识别出的另一位负责认证的AC分析师。每位分析师均就其负责的报告部分进行认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们对所提及的每位发行人和证券的个人看法，并且是以独立方式准备的，包括涉及花旗全球市场公司及其附属公司的情况；以及（2）研究分析师的任何部分薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见的相关公司的实际运营情况。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures(https://www.citivelocity.com/cv2针对本Citibank所涉公司的重要披露（包括历史披露的副本）研究产品（“该产品”），请联系花旗研究部门，地址：纽约格林威治街388号，6楼，邮编10013。注意：法律/合规 [E6WYB6412478]。此外，除……之外，同样重要的披露信息包括……估值和风险评估以及历史披露信息，均包含在公司披露网站上。估值和风险评估可在中找到。关于该目标公司最新研究报告/备忘录。根据市场滥用条例过去12个月内所有花旗研究建议的历史记录可通过花旗速度获取。) 或您的标准分发门户。历史披露（长达过去三年）将根据要求提供。 花旗研究：基础研究投资评级指南 花旗研究股票推荐包括一项投资评级和一项可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级会同时考虑价格波动和基本面标准。股票要么没有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。预期总回报（ETR）是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或更高（高风险股票为25%或更高）；卖出（3）为负的预期总回报。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算预期总回报。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师观点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对上述两种情况均分配“审阅中”状态，而在2020年11月11日之前，仅在对特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下，尽快发布一份重新建立评级和投资观点的研报。投资评级由上述范围在启动覆盖、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权限制）确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理部门的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险后才能做出。 催化剂观察/短期观点（“STV”）评级披露：催化剂观察及STV多空预测：花旗研究也可能发布催化剂观察或STV多空预测，以表明分析师预期在特定30或90天期限内，由于一个 或多个具体的短期催化剂或事件影响公司或市场，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受到影响时，将发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV。催化剂观察或STV多空预测将在指定的30/90天期限结束时自动到期。若股价表现（以收盘价计算）超出预测方向15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，在已发布的研究报告中移除催化剂观察或STV预测。催化剂观察/STV多空预测可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，催化剂观察/STV上涨预测对应买入建议，而催化剂观察/STV下跌预测对应卖出建议。任何未分配至催化剂观察上涨、催化剂观察下跌、STV上涨或STV下跌预测的股票均被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级分配披露规则，我们将催化剂观察/STV无观点对应于我们催化剂观察/STV多空评级系统中的持有评级。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV多空预测，存在催化剂及关联股价变动未能如预期实现的风险。 研究分析师关联方 / 非美国研究分析师披露本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。除被认定为受花旗全球市场公司（Citigroup Global Marke ts Inc.）雇佣的研究分析师外，为本报告撰写的研究分析师（即下文列出的其他非美国研究分析师）未在FINRA注册或获得资格认证。此类研究分析师可能不是会员组织的关联人士（但受雇于会员组织的关联公司），因此 其他披露 花旗研究分析师向客户提供的服务可能因各种因素而异，例如客户就接收分析师沟通的频率和方式提出的个人偏好、客户的风险状况和投资重点与视角（例如，市场整体、特定行业、长期、短期等）、客户与公司整体关系的规模和范围，以及法律和监管限制。 根据巴西证券委员会决议20号和ASIC监管指南264号，花旗被要求披露花旗关联公司或业务是否与目标公司存在商业关系。考虑到花旗在全球100多个国家经营多种业务，花旗很可能与目标公司存在商业关系。 .CGM’sTel:+91-022-61759994, Fax:+91-022-61759851, Email: cgmcompliance@citi.com. The Investor Charter in respect of Researchhttps://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosuresTel: +91-22-42775002, Email: EMEA.CR.Complaints@citi.com. Investment in securities market are subject to market risks.https://www.citivelocity.com/rendition/authfilelinksvcs/eppublic/V1/file?paramData=ZmlsZU5hbWU9L1MzL0dETVMvcHViRGlzY2xvc3VyZUh0bWxzL2dkbV9kaXNfc2ViaV9UZXJtc29mVXNlLmh0bWwCGMK. http://dis.kofia.or.kr/websquare/index.jsp?w2xPath=/wq/fundMgr/DISFundMgrAnalystList.xml&divisionId=MDIS03002002000000&serviceId=SDIS03002002000哥伦比亚共和国投资者披露本通信或信息不构成专业根据第2555号法令第2.40.1.1.2条或修改该条款的法规的规定，建议进行投资。替代或补充。用于编制和分发研究报告和一般通讯。本文所述情况无需受哥伦比亚金融监管机构监管。该产品可供使用。德国由花旗全球市场欧洲有限责任公司（“CGME”）提供，该公司受监管。欧洲中央银行和德国联邦金融监管局（联邦金融监管局）金融监管机构 BaFin。德国法兰克福 am Main市，博伦广场9号，60313。除非另有规定，如果准备本报告的分析员在香港，并且涉及“证券”（如根据《证券及期货条例》（香港法例第571章）定义，该报告在香港发布。花旗环球市场亚洲有限公司。花旗环球市场亚洲有限公司受香港证券及期货事务监管局监管。佣金。如果报告由非香港的分析师编制，请注意该分析师（以及法律实体）该分析师受雇于或获得认可，但未在香港获得许可/注册，且他们不以此自居。因此。请参阅“研究分析师关联关系/非美国研究分析师披露”部分以了解详情。分析师的就业实体该产品可供使用。印度由花旗全球市场印度私人有限公司（CGM）监管的印度证券交易委员会（SEBI），作为一名研究分析师（SEBI注册号：INH000000438）。CGM也是积极从事商业银行（SEBI注册号INM000010718）和股票经纪业务注册号为INZ000263033，在