白宫扩围“电费用户保护承诺”：为AI用电划定成本边界，公用事业受益取决于资产回报归属

白宫扩围“电费用户保护承诺”：为AI用电划定成本边界，公用事业受益取决于资产回报归属WhiteHouseExpandstheRatepayerProtectionPledge:SettingClearCostBoundariesforAIPowerDemand,UtilityUpsideHingesonAssetOwnershipandAllowedReturns 事件 7月23日，白宫宣布大幅扩展“电费用户保护承诺”（RatepayerProtectionPledge），新增超过200家公用事业公司、数据中心开发商、合作社及州政府参与。白宫称，参与方目前覆盖美国约80%的电力输送量及2.63亿人口。根据该承诺，大型数据中心运营商应承担项目所需新增发电资源及电力基础设施成本，避免相关支出转嫁至居民和其他普通用电客户。 点评 承诺的核心是明确数据中心增量供电成本由谁承担。RatepayerProtectionPledge最初于2026年3月推出，首批签署方包括Amazon、Google、Meta、Microsoft、OpenAI、Oracle和xAI。主要内容包括：数据中心企业通过自建、引入或采购方式获得满足新增负荷所需的电源；承担为其服务所需的输电、变电及其他电力基础设施升级成本；与公用事业公司和州政府协商单独电价；并对专门为其投运的电力及基础设施承担持续付款责任，无论实际是否使用相关电力。此外，企业还承诺在条件允许时向电网提供备用发电资源，以增强系统可靠性。我们认为，本次扩围并未创造新的AI数据中心需求，其增量意义主要是强化“成本归因”原则：由数据中心引致的新增发电和电网成本，应主要由数据中心承担，而非平均分摊给居民、商业及其他工业客户。 美国电力需求已进入结构性增长阶段，成本分摊问题将长期存在。IEA在7月23日发布的《ElectricityMid-YearUpdate2026》中预计，全球电力需求将在2026年增长3.6%、2027年增长3.8%；美国2026年用电量预计增长接近2%，主要由数据中心、空调及工业用电驱动。IEA在《Electricity2026》中进一步预计，美国电力需求至2030年将保持接近2%的年均增长，其中数据中心约贡献一半的需求增量。这说明美国电力行业正在由过去多年低增长重新转向扩张周期，新增负荷将持续拉动发电、输电、变电、储能及配电投资。本次白宫承诺试图提高数据中心终端需求负荷向正式供电合同及可回收电力投资转化的可行性。 资料来源:IEA,HFI 用电需求增长的同时，居民电价可负担性已成为现实问题。EIA同日发布的2026年5月数据显示，美国净发电量同比增长3.1%，零售售电量增长2.4%，其中商业售电量增长3.4%、居民售电量增长1.7%。同期，全社会平均每千瓦时售电收入增长5.3%至13.83美分，居民平均每千瓦时售电收入增长6.2%至18.44美分。在居民电价增速已经明显高于用电量增速的背景下，数百兆瓦乃至吉瓦级数据中心所需新增电厂、输电线路和变电站由谁付费，已成为重要的政治与监管议题。白宫承诺并非抑制AI数据中心用电需求，而是降低其扩张对居民电价的外溢影响，从而缓解项目在电价分摊层面的阻力，并提高新增电力投资获得州监管批准的可行性。 政策有助于厘清成本承担机制，公用事业受益取决于资产投资与回报归属。我们认为，本次政策对美国公用事业及电力产业链整体偏正面，但其核心意义并非简单提高数据中心电价或公用事业售电利润，而是进一步明确大型负荷接入所产生的新增成本和风险应主要由数据中心承担。单独电价以及“无论是否实际用电均需支付相关费用”等安排，有助于降低数据中心延期投产、实际负荷低于申报规模或提前退出后形成搁浅资产的风险，提高新增发电和电网投资的成本回收可见度。未来监管机构也可能要求公用事业更严格地区分数据中心专属设施、由数据中心引致的系统升级以及面向全体客户的公共电网投资，并将可明确归因于大型负荷的成本直接分配给相关客户，从而压缩将部分项目成本平均分摊给居民及其他用户的空间。 本次事件是对AI供电成本承担方式和项目风险分配机制的进一步明确。在这一机制下，数据中心自身的综合用电成本及合同刚性可能上升。除实际用电费用外，数据中心还可能需要承担专用发电和电网设施成本、容量保障费用、最低计费以及项目延期或退出期间的固定付款责任。其对美国公用事业板块的主要积极影响，在于降低成本转嫁引发的监管和阻力，并增强新增电力投资的回收保障。 风险 该承诺具有自愿性质，最终约束力取决于各州监管机构批准的特殊电价及具体客户合同；AI投资、芯片效率和数据中心建设进度存在不确定性，负荷预测过高或项目取消可能形成闲置资产；变压器、燃气轮机、输电许可及施工周期较长，可能延迟项目落地。 APPENDIX1 Summary On23July,theWhiteHouseexpandedtheRatepayerProtectionPledgetomorethan200utilities,data-centredevelopers,cooperativesandstategovernments,reinforcingtheprinciplethatlargedatacentresshouldbeartheincrementalcostsofnewgenerationandgridinfrastructureratherthanshiftingthemtoordinaryratepayers.ThepolicydoesnotcreateadditionalAIpowerdemandbutrespondstoastructuralincreaseinUSelectricityconsumption:theIEAexpectsUSdemandtogrowbynearly2%in2026,whileEIAdatashowresidentialelectricitypricesrisingfasterthanhouseholdconsumption.WeviewthepolicyasbroadlypositiveforUSutilitiesandthepower-infrastructurevaluechainbecauseseparatetariffsand“paywhetherusedornot”obligationsmayimprovecost-recoveryvisibilityandreducestranded-assetrisk.Risksremainaroundthevoluntarynatureofthepledge,state-levelimplementation,loadforecastuncertaintyandequipmentorpermittingbottlenecks. 重要信息披露 本研究报告由华福国际（香港）金融控股有限公司（下称华福国际）分销，在其许可的司法管辖区内从事证券活动。 IMPORTANTDISCLOSURES ThisresearchreportisdistributedbyHuaFuInternational(HK)FinancialHoldingsLimited(referredasHuaFuInternationalbelow),whichisauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction. 分析师认证AnalystCertification: 我，杨斌，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。I,BinYang,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed. 利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures 华福国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，如需了解其中提到的某一公司信息，请发邮件至lcd@hfisec.com.hk）HuaFuInternationalandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearch report.Asfarasthisresearchreportisconcerned,pleasesendanemailtolcd@hfisec.com.hkiftheinformationaboutanycompanymentionedinthisreportisneeded). 评级定义（从2020年7月1日开始执行）： 华福国际采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读华福国际的评级定义。并且华福国际发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。 分析师股票评级 优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100,美国–SP500;其他所有中国概念股–MSCIChina. RatingsDefinitions(from1Jul2020): HuaFuInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHuaFuInternationalResearch.Inaddition,sinceHuaFuInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHuaFuInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Ina