金融期货周报：利率上行压力犹存，股指盈利周期仍未结束

华泰期货研究院 宏观策略组 徐闻宇 宏观贵金属研究员  021-68757985  xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 联系人： 陈峤 股指国债研究员 0755-82537411 chenqiao@htfc.com 从业资格号：F3036907 相关研究： 通胀短期压力犹存，央行释放维稳信号 2017-09-10 同存新规落地，期债未见趋势性方向 2016-09-04 华泰期货|金融期货周报 2017-10-22 利率上行压力犹存，股指盈利周期仍未结束 期债：收益率上行压力犹存，正套策略仍有空间 方向上来看，市场的结构问题仍然没有解决，居民融资需求仍然非常强劲，这制约了银行对资产负债的分配，而期限利差偏平也是对结构问题的反应。宏观面上，预计经济的增长动能相比之前将有所缓和，但不足以引起政策的转向，金融严监管和去杠杆的方向还在，银监会主席郭树清也表示，据不完全统计，今年以来28家全国性商业银行内部问责5.8万人次，保持了高压态势。可以说，银行业资金脱实向虚势头得到了初步遏制。但是也不能掉以轻心，还需继续加大整治力度。今后整个金融监管趋势会越来越严，监管部门会严格执行法规。再加上通胀预期已经在初步上升，斜率比年中市场一致预期要高，长债收益率上行压力犹存，即使出现长债机会，更多也是交易性的。期现套利策略方面，十年期IRR已经有所修复，我们之前建议的套保或正套策略有所收获，可以考虑适当了结。而目前TF合约活跃CTD券的IRR水平在上周则呈现“V型”反转，在基本面预期向好的压力下，场上做空期货的力量较大，IRR水平从高位迅速拉低，基差水平由负数向零值收敛，但当宏观经济数据落地呈现趋缓态势后，市场情绪转向乐观，连续的下跌集聚着做多的力量，结合收益率曲线的平坦以及10Y-5Y利差倒挂，吸引了做陡收益率曲线的资金，五债IRR水平大涨，最廉券甚至在上周一度达到了7.26%的高位。对于当前的高IRR水平，国债期货正套力量正在逐步增加，推荐TF正套策略。跨期套利策略方面，目前远-近跨期价差围绕0.3附近小幅波动，由于当季合约距离交割月份较远时，当季合约与次季合约都主要反应市场的远期预期，升贴水方向一致，变化高度同步，未见趋势性特征，套利空间不大。 期指：权重股频频护盘，中期慢牛趋势不改 大盘连续反弹后于3400点区域遇阻，在多方支撑下增量资金介入，却迟迟不能形成有效突破，由于市场调整时间过久，资金流入逐渐变得谨慎，盘面结构分化剧烈，沪指在银行及消费类蓝筹股走强带动下，呈现窄幅波动格局，上周下跌0.35%。股指期货市场上，IF主力合约下跌0.36%，IH主力合约上涨0.41%，IC主力合约下跌2.15%。IF、IC主力合约均出现贴水，IH主力合约则维持升水，表明期市对IF和IC合约后市走势偏谨慎。展望后市，短期来看，由于党代会尚未结束，政策所释放的信号没有完全明朗化，盘中热点板块较少，难以带领大盘脱离震荡区间，预计市场指数波动空间不大。会议期间市场有维稳需求，资金扎堆防御板块可能性较高，关注IH合约逢低做多机会。但中期来看，随着A股三季报的逐渐落地，盈利周期和估值修复尚未结束，市场上的增量资金有望遵循“三轮驱动”的逻辑主线，第一条主线是对金融、食品饮料以及医药等业绩蓝筹股的布局，第二条主线则是对三季报中的业绩增长板块和以高科技为特征的绩优成长的布局，第三条主线则是对十九大后政策利好板块的布局。在三季度经济数据落地，整体表现仍具韧性，流动性预期平稳的背景下，这三条主线有望为股市带来新一轮的上涨行情。 华泰期货|金融期货周报 2017-10-22 2 / 17 一周市场要闻回顾 1. 中国三季度和9月经济成绩单出炉，三季度GDP同比6.8%，预期6.8%，前值6.9%，为2016年一季度以来首度回落；9月房地产投资完成额增速为9.2%，快于上月的7.8%，是过去5个月以来最快；但销售放缓，9月全国商品房销量同比减少1.5%，由8月4.3%的增长转负，是2015年4月以来首次负增长；9月规模以上工业增加值同比增长6.6%，自8月创下的年内最低增速6%小幅反弹，反弹驱动因素包括出口回升带动生产加快、环保督查和冬季限产预期导致企业加班加点生产补库存以及去年较低的基数。9月社会消费品零售总额同比增加10.3 %，高于预期10.2%及前值10.1%，主要受油价上涨后占比较高的石油及制品零售回升带动。 2. 美国当地时间上周四，美国参议院以51：49票通过2018财年预算决议。参议员Rand Paul一直对预算案中的支出上限不满，成为此次唯一一名投了反对票的共和党人。这个结果为特朗普税改扫清了一个重大障碍，消息公布后，美元指数快速上涨，美债收益率也短线上扬。 3. 美国媒体援引至少三名知情人士称， 10月11日斯坦福大学经济系教授、泰勒规则创始人约翰·泰勒（John Taylor），与美国总统特朗普就美联储主席一职的一小时面试非常成功，给总统留下了极好印象。华尔街见闻发现，10月11日泰勒面试的新闻强调了副总统彭斯和美国财长姆努钦列席，10月16日的新闻却着重提到了白宫幕僚长凯利出席。当特朗普9月29日亲口承诺将在2-3周内决定美联储主席提名时，市场一度押注前联储理事沃什或现任联储理事鲍威尔最有可能，两人都在9月29日当周被爆面试。但幕僚长凯利随即表示，还有其他人在考虑范围，令市场情绪降温，证明凯利也可能在美联储主席提名过程中起重要作用。 4. 中共十九大报告指出，我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，建设现代化经济体系是跨越关口的迫切要求和我国发展的战略目标。供给侧结构性改革这一主线依旧未变，将继续为中国经济在转型阶段持续健康发展指明正确路径。 5．十九大报告强调守住不发生系统性金融风险的底线。十九大代表、中国人民银行行长周小川19日在中国共产党第十九次全国代表大会中央金融系统代表团开放日上表示，如果经济中的顺周期因素太多，使这个周期波动被巨大地放大，在繁荣的时期过于乐观，也会造成矛盾的积累，到一定时候就会出现所谓“明斯基时刻”，这种瞬间的剧烈调整，是要重点防止的。 华泰期货|金融期货周报 2017-10-22 3 / 17 期债 1. 市场分析 通胀预期回升，三季度经济稳中趋缓 9月CPI同比增长1.6%，较上月回落0.2个百分点，9月PPI同比进一步攀升至6.9%，环比涨幅扩大0.1个百分点，至1%。3季度GDP同比6.8%，预期6.8%，前值6.9%。9月规模以上工业增加值同比6.6%，预期6.2%，前值6.0%。1-9月城镇固定资产投资同比7.5%，预期7.7%，前值7.8%。9月社会消费品零售总额同比10.3%，预期10.2%，前值10.1%。数据分项来看，单月数据出现小幅反弹，但力度不足拖累累计增速，地产投资虽然连续两个月反弹，但随着新开工下滑以及地产调控的升级，后续的可持续性存在隐忧。煤炭和钢铁的工业增加值增速继续回落，叠加四季度环保限产，工业生产下行压力犹存。综合来看，三季度经济增速小幅趋缓，没有实现此前“7%”的高调预期，长债收益率也随之从高位回落，期债企稳反弹，但是经济的表现仍有韧性，市场整体上交投较为谨慎。经济的增长动能相比之前已经有所缓和，这使得通胀预期的矛盾成为未来最需要密切关注的总量风险。单月CPI涨幅虽然有所回落，但是通胀上行压力不容忽视，食品类价格底部反弹进一步确认或将成为Q4上推通胀的核心力量，医药、租金、家电、服务类等价格都有一定程度的斜率上的超预期，所以客观来讲，目前通胀预期已经在初步上升，斜率比年中市场一致预期要高，长债收益率仍有上行压力。 央行大额净投放，缴税影响凸显 上周央行公开市场共有1700亿逆回购到期，其中周一到周五分别到期200亿、600亿、300亿、400亿、200亿，无正回购和央票到期，此外周二和周三分别有1280亿元和2275亿元MLF到期。为对冲税期和央行逆回购、MLF到期等因素的影响，央行上周连续四日净投放，按逆回购口径计算，总共累计净投放5600亿元，为1月中旬以来最大单周净投放额度。央行短期流动性投放力度超预期，彰显了其对短期流动性的呵护，有助于稳定市场预期。资金面稳中偏松，R001加权平均利率为2.5900%，跌0.47个基点；R007加权平均利率为2.9898%，跌4.48个基点；R014加权平均利率为4.0633%，涨29.99个基点；R1M加权平均利率为4.2385%，跌37.82个基点。shibor隔夜为2.58%，跌2.68 个基点；shibor1周为2.84%，跌1.37 个基点；shibor2周为3.78%，跌1.11 个基点；shibor3月为4.38%，涨1.59 个基点。虽然MLF到期和政府债发行高峰已过，但我们不能忽视各类因素的扰动，下旬由于需要预缴四季度企业所得税，是缴税大月，与月末效应可能产生一定的叠加，资金面的波动可能会加大。另值得一提的是，因近几日央行逆回购操作放量，本周到期回笼规模相应上升，全周到期逆回购已超过4000亿元，届时仍要关注央行的对冲操作。从公告来看，央行对税期影 华泰期货|金融期货周报 2017-10-22 4 / 17 响已有预判，预计必要时仍会给予流动性支持，确保流动性不出现剧烈波动。总体上，流动性不会持续偏离紧平衡的格局。 图 1： 公开市场操作 数据来源：Wind 华泰期货研究所 图 2： SHIBOR利率走势 图 3： SHIBOR利率周涨跌幅 数据来源：Wind 华泰期货研究所 数据来源：Wind 华泰期货研究所 -10,000.00-5,000.000.005,000.0010,000.0015,000.00-10,000.00-5,000.000.005,000.0010,000.0015,000.002016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-08货币投放货币回笼货币净投放11.522.533.544.552016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-08O/N1W2W1M3M6M9M1Y-3.00-2.50-2.00-1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.000.00000.50001.00001.50002.00002.50003.00003.50004.00004.50005.0000O/N1W2W1M3M6M9M1Y周涨跌（右轴）2017-10-202017-10-13 华泰期货|金融期货周报 2017-10-22 5 / 17 图 4： DR利率走势 图 5： DR利率周涨跌幅 数据来源：Wind 华泰期货研究所 数据来源：Wind 华泰期货研究所 图 6： R利率走势 图 7：