看好中国科技股长期趋势

看好中国科技股长期趋势 报告摘要 近期全球科技股出现共振波动。近期全球科技资产出现共振调整，科创50一度回撤超过20%，韩国KOSPI、日经指数及费城半导体指数也出现较 大跌幅 。调整主要集中在前期涨幅较高、融资持仓较重的半导体、CPO、PCB、算 力硬件和存储产业链，而银行、公用事业、石油石化等低波动或受益于油价上 涨的板块相对稳健。所以本轮调整并非中国科技产业基本面单独恶化，而是 全球A I资产拥挤交易在宏观冲击下集中释放风险的结果。 分析师尤春野登记编码：S0950523100001：13817489814：youchunye1@wkzq.com.cn 本轮科技股下跌主要受到三方面因素影响。宏观层面，美伊冲突升级推动原油价格反弹，加大了通胀和货币政策的不确定性。油价上涨可能通过抬升通 胀预期、推高期限溢价和实际利率，强化市场对美联储维持高利率甚至重新加 息的担忧，从而压制久期较长、对贴现率敏感的成长股估值。行业层面，M et a计划向第三方出售或出租算力，被部分投资者解读为A I基础设施过度建设 和算力需求见顶的信号。但从现有信息看，Meta仍需要大量算力支持内部A I业务，对外提供算力更可能是提高资产利用率、缩短资本回收周期和拓展云 服务收入的商业模式调整。Meta与Anthropic讨论大额算力租赁交易，也表 明高端算力仍存在较强的外部需求。因此，该事件提示算力行业可能由短缺溢 价转向规模竞争，但尚不足以证明AI需求已经进入下行周期。交易层面，上 半年科技股快速上涨吸引了大量杠杆资金，利空因素出现后，获利回吐、融资 平仓和波动率策略调整相互强化，形成“多杀多”的流动性踩踏。A股融资 余额 由6月下旬的约3.01万亿元下降至7月20日的约2.7万亿元，韩国市场信 用融资规模也明显收缩，反映中韩科技股均经历了较为剧烈的去杠杆过程。 展望后市，中国科技股长期向好的产业逻辑并未发生根本变化。首先，全球AI资本开支仍处于扩张阶段，谷歌、亚马逊、Meta和微软2026年资本开 支预期由年初约6500亿美元进一步上调至7000亿美元以上，云服务和终端 需求也保持较快增长，尚未出现A I投资全面收缩的实质证据。其次，当前A I核心企业具备较强的盈利支撑，估值水平显著低于互联网泡沫时期。英伟达未 来12个月预期市盈率约23倍，远低于思科在互联网泡沫顶部约131倍的 水平 ，说明当前行情虽然存在局部概念炒作，但核心资产并非完全依赖估值扩张 。再次 ，Kimi K3等国产模型持续迭代，显示中国在大模型、算力基础设施和应用 生态方面仍在快速追赶。技术进步与成本下降有望扩大A I应用范围，并带动 国产芯片、软硬件基础设施及下游应用需求，国产替代仍具有较大的成长空间 。此外，国有资本增持和监管部门稳市表态有助于缓解流动性负反馈。7月2 1日科创50大幅反弹，半导体、HBM、CPO和电子化学品等板块领涨，显 示科技资产在杠杆下降、政策支持和技术催化下具备较强修复弹性。总体而言 ，本轮调整更多是外部冲击与拥挤交易共同导致的阶段性风险释放，并未改变 中国科技产业的长期发展方向。市场大幅调整之后或提供中长期布局的观 察窗口 。 风险提示：1、中东冲突再度升级；2、韩国等境外市场再度出现流动性恐慌。 近期全球科技股出现共振波动 2026年上半年，全球股市科技板块表现亮眼，中国科技股也十分强劲，上半年代表科 技板块的科创50累计上涨64.25%，创下历史新高。但同时，高收益、集中持仓和两融快速 扩张也抬升了板块的脆弱性。进入7月后，科创50连续出现大幅波动，科创50指数一度回 撤超过20%，市场出现了对科技板块的恐慌性抛售。 结构上看，近期调整主要集中于前期涨幅较大、融资持仓较高的半导体、CPO、PCB、算力硬件与部分存储链条。与之相对，银行、公用事业、石油石化等低波动或受益于油价 的板块表现更稳健。这种分化说明下跌首先是久期较长、估值弹性较高的成长资产被重新定 价，随后通过风险偏好与流动性渠道向更广泛市场传导。 这次科技板块调整并非中国独有。韩国市场此前已因半导体权重、高杠杆交易及单只 股票杠杆ETF的再平衡机制出现剧烈震荡，韩国KOSPI指数一度回撤超过30%。日经指数 回撤超过10%，费城半导体指数回撤也超过20%。因此，我们认为本轮A股科技调整并非 源于国内产业基本面恶化。更合理的框架是：全球AI资产在较长时间上涨后形成拥挤交易，地缘冲突、油价和加息预期提供触发因素，杠杆资金和波动率策略则放大了价格变化。 科技股大幅调整的因素分析 我们认为近期全球科技股共振调整，主要原因有三点： 第一，宏观层面，美伊冲突推升油价与利率不确定性。近期美伊冲突再度升级，布伦特原油从停火阶段的低位快速反弹，并在7月中旬重回80美元/桶以上。原油上行通过通胀 预期、期限溢价与实际利率三条路径压制成长股估值：即能源价格直接抬升通胀读数，所以市场担忧美联储需要更长时间维持限制性政策，而高估值科技股的远期现金流对贴现率变化更敏感，故受到较大冲击。 第二，行业层面，Meta算力业务被市场解读为“过剩”信号。Meta筹划云计算业务、考虑向第三方出售或出租算力，引发市场对A I基础设施是否已经过度建设的担忧。该担忧并 非毫无依据：当资本开支增速远高于收入增速时，投资者必然会提高对资产回报率、折旧、 融资和电力约束的要求。随着算力服务标准化，基础算力的单位价格与超额利润率也可能下 降。然而，将这一计划直接等同于“算力过剩”并不严谨。Met a管理层同时表示，当前已建算 力仍需要用于内部AI业务；对外提供算力可以提高资产利用率、缩短资本回收期并打开云 服务收入。而且，Meta与Anthropic讨论最高100亿美元、为期两年的潜在算力租赁交易，显示外部客户仍有大额需求。因此，Meta事件更像是AI基础设施商业模式从“仅供内部使用”向“内部使用+对外货币化”扩展。它提示投资者关注算力行业从短缺溢价向规模竞争迁移的可能性，但尚不能证明需求已经见顶。 第三，交易层面，高杠杆与集中持仓放大下跌。上半年全球科技股大涨吸引各国投资者进行了较多的杠杆融资交易。在市场经历大涨之后，很多资金本就有获利了结的动机，此 时一些利空出现就容易推动较多资金流出、市场下跌，进而导致更多杠杆资金被迫卖出。当 体量积累到足够大时，就容易产生资金的“踩踏”，形成“多杀多”的流动性恐慌。A股融资 余额在6月下旬站上3万亿元，科技行业是主要增量来源。随着指数回撤，融资余额连续下 降，截至7月20日降至约2.7万亿元，较6月25日约3. 01万亿元下降10. 4%，重新回 到4月底附近的水平。韩国市场的信用融资余额也由6月24日38.63万亿韩元降至7月20日33. 33万亿韩元，下降13.7%。中韩股市快速“去杠杆”反映出流动性恐慌给市场造成的压力。 资料来源：Wind,五矿证券研究所 资料来源：韩国证监会,五矿证券研究所 仍然看好中国科技股长期趋势 虽然短期地缘政治、流动性因素给市场造成了阶段性冲击，但我们认为中国科技股长期向上的趋势不会改变。 第一，科技行业基本面仍然保持高景气度，基本面坚实。2026年初，桥水基金估算谷歌、亚马逊、Meta和微软今年AI相关投资约6500亿美元，较2025年的4100亿美元大幅增 长。到一季度财报后，四家公司全年资本开支的合计进一步上修至7000亿美元以上。资 本开支的绝对规模、同比增速与上修方向均反映出A I投资仍然高速增长。终端和云服务数据 同样保持强劲。我们认为市场对于AI行业基本面前景的担忧更多是叙事层面的，缺乏实质证据。 第二，当前AI核心公司泡沫化不明显。与以往典型的泡沫行情比如互联网泡沫时期相比，当前AI相关的核心公司估值较低，“泡沫化”不明显。比如在互联网泡沫顶部，思科作 为网络基础设施龙头，市场常用口径下的预期市盈率约131倍；而A I革命中相对应的同类型 公司，英伟达未来12个月预期市盈率仅约为23倍左右。热门存储板块的龙头市盈率则更低 。这可以反映出，当前市场对于科技板块的炒作并非无源之水，虽然有部分股票存在“蹭概 念”的炒作嫌疑，但是多数核心公司都有坚实的业绩基础作为支撑。即使下跌时也不必过于恐慌。 第三，国产模型迭代强化技术信心，拓宽中国科技股前景。月之暗面于7月16日发布KimiK3。根据公司与公开报道，该模型总参数规模约2. 8万亿，支持100万token上下文 ，在编程、复杂推理与智能体任务上具备较强竞争力，并以较低API价格切入开发者市场 。海外媒体将其视为中国开源模型能力继续逼近全球前沿的重要信号。我们认为中国AI相关 的软硬件的不断突破将持续带动产业链及下游的需求，成为拉动经济和AI行业景气度的重要动 力。相比于海外已经成熟的企业，中国多数同类企业正处于快速追赶阶段，国产替代的潜 在市场空间巨大，因而科技行情的持续性也较强。 第四，国资与监管稳市信号有助于阻断流动性负反馈。7月19日晚，中国国新与中国诚通宣布继续增持中国股票资产。中国国新相关主体已使用股票回购增持专项再贷款及配套 资金超过500亿元；中国诚通及所属企业近日累计买入近百亿元，并表示后续将增持国资央企 、科技企业股票及ETF。7月20日，证监会召开投资者座谈会，明确提出全力维护市场 平稳运行。监管部门的表态和国有资金入场，有助于提振市场信心，缓解流动性恐慌。 7月21日科创50上涨10.73%，半导体、HBM、CPO和电子化学品领涨，显示在 国资增持、监管稳市、杠杆下降和技术催化共同作用下，科技板块具备快速修复能力。我们认为 ，当前中国科技股的长期向好趋势没有变化，短期内部分利空因素和流动性恐慌不会扭转市场方向，市场大幅调整之后或提供中长期布局的观察窗口。 风险提示 1.中东冲突再度升级。2.韩国等境外市场再度出现流动性恐慌。 分析师声明 作者在中国证券业协会登记为证券投资咨询(分析师)，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。作者保证：（i）本报告所采用的数据均来自合规渠道；（ii）本报告分析逻辑基于作者的职业理解，并清晰准确地反映了作者的研究观点；（iii）本报告结论不受任何第三方的授意或影响；（iv）不存在任何利益冲突；（v）英文版翻译若与中文版有所歧义，以中文版报告为准；特此声明。 一般声明 五矿证券有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告即视其为客户，本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。本报告的版权仅为本公司所有，未经本公司书面许可，任何机构和个人不得以任何形式对本研究报告的任何部分以任何方式制作任何形式的翻版、复制或再次分发给任何其他人。如引用须联络五矿证券研究所获得许可后，再注明出处为五矿证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。在刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的同时，也应注明本报告的发布人和发布日期及提示使用证券研究报告的风险。若未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入或将产生波动；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。在任何情况下，报告中的信息或意见不构成对任何人的投资建议，投资者据此做出的任何投资