金融市场周报：长端国债价格下跌带来配置良机

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui＠gjzq.com.cn 段小乐 联系人 (8621)61038260 duanxiaole＠gjzq.com.cn 李治平 分析师 SAC执业编号：S1130512090002 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 weifeng@gjzq.com.cn 长端国债价格下跌带来配置良机 基本结论： 本周长端国债和国开债收益率上行，收益率曲线变陡。本周短端利率方面，1年期国债到期收益率上涨3bps至3.49%，1年期国开债收益率下跌5bps至3.91%；长端来看，10年期国债收益率上升5bps至3.66%，10年期国开债收益率上升7bps至4.25%。短端利率上行幅度低于长端，收益率曲线变陡。并且，货币市场流动性先紧后松，DR007较周初下跌15bps至2.82%。 长端国债收益率的上升在周初和周末分别受到流动性和通胀预期的影响。周初10年期国债收益率的上行，主要受到流动性收紧（央行OMO净回笼）影响，短端利率和长端利率一起上升，并且市场预期央行可能不会续作到期的MLF，造成国债期货的大跌，强化了悲观预期。但到周五，央行续作MLF之后，市场流动性预期明显好转，短端利率DR007开始下降，但长端利率仍居高不下，主要原因在于市场对9月经济数据向好的预期，以及大宗商品再度转向上涨带来的通胀预期回升。 我们认为，长端国债的下跌带来的是较好的配置机会。首先，9月经济数据反弹不具备持续性。市场对9月数据向好的预期主要来自于制造业PMI和进出口数据，但从制造业PMI来看，其实存在四大背离（详见9月30日《9月PMI数据评论-多指标背离意味着经济改善偏结构性且持续性待验证》）；从进出口数据来看，名义GDP增速的回落也将施压4季度外贸（详见10月13日《9月外贸数据评论-多重利好叠加推升9月进出口，但4季度全球名义GDP增速边际趋弱形成压力》）。其次，大宗商品价格在4季度可能继续回落。从实际需求来看，中国经济增速在4季度的下滑比较确定，美国经济4季度增速可能上行，但从总量角度来看，中美总需求在4季度边际出现下降的概率较大，尤其中美名义GDP变化值之和下降是大概率事件，这将拖累全球贸易，进一步影响欧元区需求。在供给不出现进一步收缩的背景下，大宗商品价格将在4季度进一步回落。第三，美债收益率的上升对中债和中国货币政策的影响暂时不大。中美利差相对高位，以及外汇管制的加强，使得美债收益率的上行对中债影响暂时不大，即使美联储在12月进一步加息，中国货币政策也存在边际宽松的空间。整体来看，我们认为当前的国债价格下跌，为我们提供了较好的配置机会。 货币市场方面，本周央行净投放，资金价格走势下降，非银机构融资成本上升，银行间流动性宽松；债券市场方面，短端利率走势分化，长端利率上升，期限利差拉大，短期信用利差下降；外汇市场方面，人民币兑美元回升，美元指数略微回落，即期市场交易量略微下降；股票市场和商品市场方面，国内外股市整体上涨；黄金，原油价格齐涨。 风险提示： 经济增幅放缓幅度超预期，货币政策大幅变动。 正文如下： 2017年10月15日 金融市场周报1015 宏观经济报告 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 宏观经济报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、货币市场方面，本周央行净投放1940亿元，资金价格走势下降，非银机构融资成本上升，银行间流动性放松。 从资金投放量来看，央行投放5780亿元，其中逆回购操作投放资金800亿元， MLF投放4980亿元，逆回购到期资金3000亿元， MLF到期840亿元。季末MPA以及其他季节性因素影响，资金面较为紧张；央行通过增加适量公开市场操作将资金面回归平稳。下周将面临季度缴税以及存款准备金缴纳，央行将会扩大投放量保持资金面稳定；下周到期资金5255亿元，其中逆回购到期1700亿元，MLF到期3555亿元。 从资金价格来看，R001下降37bp，R007下降17bp；DR001和DR007分别下降41bp和34bp。央行为缓解前期流动性，大量投放MLF，减少了季末考核以及国庆假期因素带来的流动性负面影响。下周缴税以及准备金缴纳将会给流动性带来负面扰动。从R001-DR001和R007-DR007来看，银行融出资金的意愿降低，非银金融机构融资成本上升。 二、债券市场方面，短端利率走势分化，长端利率上升，期限利差拉大，短期信用利差下降。 1Y国债到期收益率上升2bp，1Y国开债到期收益率下降5bp； 10Y国债到期收益率上升6bp，10Y国开债到期收益率上升7bp；1YAAA 企业债到期收益率和1YAA企业债到期收益率分别下降3bp，7bp。10YAAA企业债到期收益率和10YAA企业债到期收益率下降分别3bp，4bp。虽然环保限产给经济带来短期支撑，但内需减弱带动四季度经济增速边际趋弱，长端债券将存在配置机会。期限利差走势下行。信用利差上升，表明债市风险偏好有所降低。 三、外汇市场方面，人民币兑美元回升，美元指数略微回落，即期市场交易量略微下降。 在岸人民币兑美元升值0.91%。美元指数略微下降0.01%。本周美联储放缓缩表进程以及美国核心CPI与前期持平，通胀不及预期，导致美元较上周有所回落。此外，美元兑日元，兑英镑，兑欧元均有升值；飓风给美国三季度经济带来短暂，但不会大幅降低12月加息概率；人民币兑美元未来将继续保持双向波动的特征。 四、股票市场和商品市场方面，国内外股市整体上涨；黄金，原油价格齐涨。 国内方面，上证综合指数上涨1.24%，创业板上涨3.17%，中证500上涨1.61%，上证50上涨1.54%；国外股市方面，亚太市场中，日经225上涨2.24%；美国股市，标普500上涨0.15%，道琼斯工业指数上涨3.40%，纳斯达克指数上涨0.24%；欧洲股市方面，富时100上涨2.96%，法国CAC40下跌0.15%，意大利指数上涨0.23%，德国DAX上涨0.28%；商品市场方面，COMEX黄金价格上涨2.13%；能源商品方面，布油价格上涨2.73%，EIA数据显示，美国原油库存超市场预期，中国石油进口需求增强，两项主要因素带动本周油价上涨；OPEC有意向让美国加入减产协议，这将对未来油价能否持续上升起到重要作用；国内商品市场方面，螺纹钢上涨3.25%，铁矿石上涨0.22%，焦煤上涨5.56%，焦炭下跌2.80%。 宏观经济报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表1：上周央行净投放资金 图表2：10月以来央行净投放资金 来源：中国人民银行，国金证券研究所 来源：中国人民银行，国金证券研究所 图表3：10/09-10/13周国内货币市场利率变化情况 来源：中国货币网，全国银行间同业拆借中心，Wind资讯，天弘基金管理有限公司，温州市金融办，国金证券研究所 (6,000)(4,000)(2,000)02,0004,0006,0002017-04-292017-05-132017-05-272017-06-102017-06-242017-07-082017-07-222017-08-052017-08-192017-09-022017-09-162017-09-302017-10-14央行货币投放（亿元）：周度(15,000)(10,000)(5,000)05,00010,00015,00020,0002016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092016-102016-112016-122017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-10央行货币投放（亿元）：月度指标周末值（%）周变动（bp）月变动（bp）年变动（bp）银行间质押式回贩加权利率：1天(R001)2.59(37)(37)45银行间质押式回贩加权利率：7天(R007)3.03(17)(17)32存款类机构质押式回贩加权利率:1天(DR001)2.54(41)(41)44存款类机构质押式回贩加权利率:7天(DR007)2.82(34)(34)23R001-DR001(bp）5441R007-DR007（bp）2117179SHIBOR:隔夜2.61(33)(33)38SHIBOR:1周2.85(12)(12)31理财产品预期年收益率:人民币:全市场:3个月4.67(4)(3)497日年化收益率:余额宝3.931170票据直贴利率:6个月:长三角4.84(19)(19)6温州指数:温州地区民间融资综合利率15.46(66)(66)(135)货币市场利率注：理财产品预期年收益率的频率是周度（上月末时间点9月24日）。 宏观经济报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表4：10/09-10/13周国内债券市场收益率变化情况 来源：中国债券信息网，中国金融期货交易所，国金证券研究所 图表5：10/09-10/13周外汇市场变化情况 指标周最高值(%)周最低值(%)周末值(%)周变动(bp)月变动（bp）年变动（bp）债券到期收益率中债国债到期收益率:1年3.493.483.492284中债国债到期收益率:10年3.683.653.676666中债国开债到期收益率:1年3.973.913.91(5)(5)73中债国开债到期收益率:10年4.264.224.267757中债企业债到期收益率(AAA):1年4.584.504.50(3)(3)59中债企业债到期收益率(AAA):10年4.884.854.85(3)(3)52中债企业债到期收益率(AA):1年4.974.874.87(7)(7)40中债企业债到期收益率(AA):10年5.575.535.53(4)(4)53期限利差(10Y-1Y，bp)中债国债期限利差19161944(18)中债国开债期限利差3525351212(15)中债企业债期限利差(AAA)35263511(8)中债企业债期限利差率(AA)6656664412信用利差(企业债-国债，bp)中债企业债信用利差(AAA):1年109101101(6)(6)(24)中债企业债信用利差(AAA):10年123117117(9)(9)(15)中债企业债信用利差(AA):1年148138138(10)(10)(43)中债企业债信用利差(AA):10年192185185(10)(10)(14)国债期货CFETS 5年期国债期货97.4797.2597.25-0.46%-0.46%-2.16%CFETS 10年期国债期货94.9494.6294.62-0.60%-0.60%-2.78%注：收益率和利差周变化数据以9.30为基准，国债期货周变化以9.29为基准指标周最高值周最低值周末值周变动幅度月变动幅度年变动幅度美元兑人民币（CFETS）6.666.576.59-0.91%-0.91%-5.22%美元兑离岸人民币6.666.566.57-1.26%-1.20%-5.77%离岸-在岸汇率价差（bp）-105.00-192.00-191.00-198-198-391即期询价成交量：美元兑人民币209.59-8.05-57.12-23.79USDCNH: NDF 1年6.74-1.05%-1.43%-5.85%CFETS人民币汇率指数94.34-0.21%-0.21%-0.52%巨潮人民币实际有效汇率指数123.75122.31123.110.72%0.72%0.97%巨潮人民币名义有效汇率指数117.66116.29117.050.62%0