欧中关系：大门依然敞开，但紧张情绪存在
中欧关系正面临新的挑战。尽管中美关系有所缓和，但中欧关系紧张情绪加剧的风险上升。欧盟正推进更清晰的“去风险”议程，并通过拟议的欧盟工业加速器法案，显示更积极地推动扩大欧盟制造业产能。中国对欧盟的出口以中间品为主（40%），其次是资本品（28%）和消费品（25%）。自2023年以来，欧盟已对欧盟化学品、钢铁、机械和电气设备以及电动汽车采取贸易救济措施，并可能扩大措施范围。与中美贸易摩擦类似，一系列针对性的措施可能开始累积，从特定行业扩展到更广泛的问题，如产业政策和供应链安全，并可能需要时间才能形成更可预测的平衡。
目前，双方仍处于谈判阶段，鉴于贸易和投资联系的深度，仍有进行务实妥协的空间。6月29日，中国商务部长王文涛和欧盟贸易委员马尔科·舍费尔维奇发表联合声明，概述了四个工作领域（贸易和投资、出口管制、知识产权和WTO改革）以继续对话。秋季将举行后续部长级会议，欧盟贸易委员随后表示，10月前需要取得“具体成果”。
但需要认识到复杂性：涉及的议题已超越关税，进入补贴、标准、采购和战略技术领域——这些往往是“技术”争端可以迅速升级为政治问题的领域。关系更加动荡不仅会影响中欧，还可能对更广泛的亚洲地区产生影响。中国不太可能如果紧张局势升级而退缩，通过最近的供应链安全法案和7月1日生效的外商直接投资规定等举措，中国已扩大了反制措施。虽然谈判可能继续，但相互报复升级的风险不能完全排除。
工业利润：能源、人工智能行业表现优于下游压力持续
中国工业利润增长放缓至21.1%，尽管基数较低，表明势头放缓。分化结果持续，上游行业（能源和非铁金属）和一些受益于全球人工智能相关需求的行业表现优于其他行业。展望未来，随着中东紧张局势缓和和全球能源供应逐步恢复，与石油相关的上游行业盈利能力可能开始放缓，但预计全球人工智能资本支出将持续强劲，支持电子行业利润率。除这些行业外，其他行业（主要是中游和下游）的表现恶化，拖累从1月至5月的利润增长，从1月至4月的4.8个百分点增加到5.5个百分点。
能源成本上升增加了下游行业的投入成本压力，而下游产品的价格保持低迷，导致利润率压缩。特别是，服装和服装、皮革和毛皮相关产品以及橡胶和塑料的利润同比下降11%、19%和1%，对盈利能力造成压力。成本压力可能会缓解，但仍然温和的国内终端需求仍然是利润复苏的制约因素。相关地，中国谨慎的消费者（5月）导致相关类别表现不佳。今年前五个月，家具、体育和娱乐产品以及汽车的利润同比下降58%、7%和20%。
与此同时，自第二季度开始，房地产和基础设施投资疲软加剧，导致钢铁和非金属矿物对1月至5月主要利润增长的拖累增加1.2个百分点。展望未来，我们认为政府债券发行重新加速和人民币8000亿元新政策性融资工具的更快部署将有助于基础设施和建筑活动，但房地产投资可能仍然是一个拖累。4月以来实施的太阳能电池板和电池增值税出口退税削减措施也可能给电气机械的利润带来压力，其中累计利润同比下降14%。
地方政府债务：去风险议程仍然强劲；发现数据操纵案例
地方政府财政约束可能在短期内继续影响投资，因为继续强调解决债务风险。然而，随着国内增长显示出压力增加的迹象，政策可能转向加快支持部署。截至上半年末，已发行超过2万亿元的地方政府再融资债券，占年度配额（2.8万亿元）的73%，清楚地表明前倾发行。在2025年也取得了进展，超过82%的地方政府融资平台已退出。我们的估计还表明，地方政府融资平台债务占GDP的比例略有下降，至2025年的46.8%，从2024年的47.2%。同时，项目融资有所放缓。截至6月底，地方政府专项债券发行速度仍较2025年水平放缓，达到年度配额的47%。
中国国家审计署在地方债务化解工作中发现可疑案例，指出在抽查中，6%的地方政府融资平台伪造数据退出名单，而一些地方政府通过国有企业增加新的隐性债务，并通过贷款置换和系统数据删除人为降低现有债务（国家审计署，6月24日）。彭博社（6月30日）报道，国家发改委 discourage 地方政府融资平台发行高收益海外债务，这表明北京担心一些地方政府可能推迟清理工作并掩盖潜在风险。
地方政府财政收入疲软仍然是去风险的一个制约因素。房地产低迷导致1月至5月土地出让收入同比下降28.7%。虽然北京鼓励地方政府盘活和振兴现有资产，这有助于提升税收收入，截至5月非税收入同比增长2.2%，但仍有更多工作要做。展望未来，更快的财政改革，特别是更好地将中央地方支出责任与收入分配相协调，以及通过扩大消费税和允许地方政府分享收入来增强地方财政收入，将有所帮助（见中国全国人大预算，3月15日）。
