人民币升值的四大影响

评级及分析师信息 本轮人民币升值驱动下的大规模结汇，给货币生成、信贷需求、债市收益率及货币政策操作都带来了影响，且这种影响在未来一段时间将延续，值得重视。 ►影响1：升值带来内生性货币生成，增强了流动性的宽裕程度 2025下半年以来，人民币升值预期逐步加强，企业结汇规模增加。其中，2026年1-4月银行结汇金额达10236.7亿美元，同比增速为37.8%。这导致两个结果：一是银行持有外汇资产的显著增加；二是企业结汇后将获得的人民币存入银行（或购买理财产品）带来广义货币M2的增加（或理财规模增加）。这种货币增长属于内生性货币生成，银行存款增加相应补充了流动性，增加了资产配置需求，这是2025年下半年以来货币流动性较为宽松的一个原因。 ►影响2：升值可解释信贷增速与货币M2增速背离 在当前升值及企业加快结汇下，出口企业将之前留存海外的外汇换为人民币，现金流增加，企业投资可以使用该部分自由资金，这将相应减少相关企业的信贷必要性，导致信贷增速回落与M2增速高企的“异常”组合。基于同样的逻辑，升值也可以解释近期社融增速与M2增速的背离。 ►影响3：升值与债券收益率下行的关系 近期债券收益率下行较为明显，其驱动因素就是升值预期下结汇资金带来M2增速提升，银行及非银机构资产配置需求增加，短端利率被压至政策利率目标附近，长端利率亦被牵引有所下行。这使得国内债券收益率与海外收益率走势呈现分化，且这种分化的反作用，即对人民币汇率的影响相对较小，人民币升值的动力仍较强。 ►影响4：升值对货币政策操作的影响 由于内生性货币增长较快，虽然央行自4月份以来持续回笼流动性，但资金仍呈现较为宽裕状态。如果未来一段时间出口仍保持稳健增速，贸易顺差保持相当体量，升值预期持续，结汇仍然，那么央行通过降准等较大规模投放基础货币的必要性将下降，甚至需要动用工具锁住一部分超额流动性，这与年初市场对政策的预期将形成较大反差。一定程度上，受人民币升值影响，货币政策将重回双顺差格局下流动性管理模式。 风险提示 宏观经济、产业政策出现超预期变化。 正文目录 1.升值带来内生性货币生成，增强了流动性的宽裕程度...................................................................................................................32.升值加速结汇，本币现金流增加下信贷需求减少............................................................................................................................43.升值与债券收益率下行的关系...............................................................................................................................................................44.升值对货币政策操作的影响....................................................................................................................................................................55.风险提示.......................................................................................................................................................................................................5 图表目录 图1银行结汇金额与增速（亿美元%）.................................................................................................................................................3图2其他存款性公司：外汇资产规模与增速（亿元%）..................................................................................................................4图3信贷与M2增速（%）.............................................................................................................................................................................4图4中债收益率（%）...................................................................................................................................................................................5 2025年下半年以来，受经常项目顺差持续扩大和资金持续流入影响，人民币呈现升值态势。2026年1-5月，人民币对一篮子货币（CFETS人民币汇率指数）升值约2.7%，其中，对主要货币升值幅度均超过3%：对美元3.16%、对欧元3.79%、对日元4.71%、对英镑3.31%。人民币持续升值对货币流动性产生显著影响： 1.升值带来内生性货币生成，增强了流动性的宽裕程度 2025下半年以来，人民币升值预期逐步加强，企业结汇规模增加。其中，2026年1-4月银行结汇金额达10236.7亿美元，同比增速为37.8%。这导致两个结果：一是银行持有外汇资产的显著增加；二是企业结汇后将获得的人民币存入银行（或购买理财产品）带来广义货币M2的增加（或理财规模增加）。这种货币增长属于内生性货币生成，银行存款增加相应补充了流动性，增加了资产配置需求，这是2025年下半年以来货币流动性较为宽松的一个原因。 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 2.升值加速结汇，本币现金流增加下信贷需求减少 升值可解释信贷增速与货币M2增速背离。在当前升值及企业加快结汇下，出口企业将之前留存海外的外汇换为人民币，现金流增加，企业投资可以使用该部分自由资金，这将相应减少相关企业的信贷必要性，导致信贷增速回落与M2增速高企的“异常”组合。基于同样的逻辑，升值也可以解释近期社融增速与M2增速的背离。 资料来源：WIND，华西证券研究所 3.升值与债券收益率下行的关系 近期债券收益率下行较为明显，其驱动因素就是升值预期下结汇资金带来M2增速提升，银行及非银机构资产配置需求增加，短端利率被压至政策利率目标附近，长端利率亦被牵引有所下行。这使得国内债券收益率与海外收益率走势呈现分化，且这种分化的反作用，即对人民币汇率的影响相对较小，人民币升值的动力仍较强。 资料来源：WIND，华西证券研究所 4.升值对货币政策操作的影响 由于内生性货币增长较快，虽然央行自4月份以来持续回笼流动性，但资金仍呈现较为宽裕状态。如果未来一段时间出口仍保持稳健增速，贸易顺差保持相当体量，升值预期持续，结汇仍然，那么央行通过降准等较大规模投放基础货币的必要性将下降，甚至需要动用工具锁住一部分超额流动性，这与年初市场对政策的预期将形成较大反差。一定程度上，受人民币升值影响，货币政策将重回双顺差格局下流动性管理模式。 综上论述，本轮人民币升值驱动下的大规模结汇，给货币生成、信贷需求、债市收益率及货币政策操作都带来了影响，且这种影响可能在未来一段时间将延续，值得重视。 5.风险提示 宏观经济、地缘政治出现超预期变化。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。