周期性复苏已到位，等待更好的资本纪律；减持

Hangzhou Silan Microelectronics Co. Ltd. (600460.SS) 的业绩符合其 2026 年 19% 的收入增长预期，但高杠杆率和折旧成本仍对盈利能力构成压力。公司预计 2026 年的毛利率将有所改善，但鉴于 2022 年开始的积极资本支出周期，其杠杆率（总债务/权益）已从 2025 年初的 34% 上升到 2026 年初的 65%，折旧成本去年约为 14 亿元人民币。此外，公司 2023-2025 年的平均净利率约为 2%，盈利能力薄弱。分析师对公司自筹资金能力表示担忧，尽管短期内政府可能继续支持半导体本土化。

Silan Micro 的碳化硅 MOSFET 在 2025 年实现了批量出货，用于人工智能数据中心中的电源系统，但收入占比很小，因为其碳化硅 MOSFET 主要用于电动汽车、太阳能和储能领域。公司已开发出用于服务器的 DrMOS 和 Efuse 电路，目前这些产品正在客户处进行测试，因此批量生产需要时间。

分析师将 2026 年和 2027 年的盈利预测分别下调 7% 和 8%，并引入 2028 年的预测。下调主要反映了由于原材料价格上涨和折旧成本增加而导致的毛利率假设降低。在 2026 年每股收益 39 倍的估值看起来对分析师来说很有挑战性，高于其同行 35 倍的平均水平。

分析师维持“中性”评级，认为 Silan Micro 是中国功率半导体本土化趋势的关键受益者，但利息支出和折旧成本会压低盈利能力。预计 2026 年的运营利润率约为 10%，尽管产能充分利用，但运营杠杆效益有限。基于盈利预测，39 倍的 2026 年每股收益估值看起来很有挑战性，高于同行 35 倍的平均水平。