收购喜马拉雅获批，生态协同加速落地

腾讯音乐-SW(1698)[Table_Industry]传播文化业 腾讯音乐FY26Q1业绩点评 本报告导读： S VIP持续增长，线下演出相关收入三位数增长，IP价值加速释放。 投资要点： 收入稳健增长，毛利率提升。腾讯音乐26Q1实现营收79.0亿元，同比+7.3%。毛利率44.9%，同比+0.8pct。经营利润26.5亿元，同比-45.3%；经营利润率33.5%，同比-32.2pct。经调整净利润22.7亿元，同比+7.0%；经调整净利率28.8%，同比-0.1pct。SVIP持续增长，非订阅业务延续强劲。26Q1在线音乐服务收入65.1 亿元，同比+12.2%。其中，订阅收入45.7亿元，同比+6.6%，超级会员订阅数和用户活跃度持续提升。线下演出、广告、周边收入持续提供增长动力，26Q1实现收入19.4亿元，同比+28.0%。其中，线下演出相关收入实现同比三位数增长。26Q1社交娱乐业务收入13.8亿元，同比-11.0%。市场监管总局5月12日发布公告，附加限制性条件批准腾讯收购喜马拉雅股权案。 全方位深耕泛IP策略，AI赋能内容创作并提升效率。内容供给端，公司持续丰富生态布局，巩固优质长青曲库，凭借自制内容强化用户心智，运用AI提升制作效率并激活经典IP价值。AI生成歌曲在每日发布的新歌中占比持续提升；高品质、经授权的AI翻唱作品不仅让经典曲目触达新听众，也带动了原版歌曲的播放量增加。IP价值方面，围绕周杰伦《太阳之子》提供数字与实体组合权益，销售额 破 亿 元 ； 成 功 举办 多场 顶 级K-pop团 体 大 型演 唱会，包括BABYMONSTER中国台湾演唱会和NCT WISH中国香港演唱会等，持续扩大IP全球影响力。生态协同方面，与腾讯微信视频号深化合作，打造流量漏斗，强化用户基础并带来增量流量。风险提示：监管政策变动，订阅用户增速放缓，付费单价提升不及 SVIP释放音乐消费潜能，AI赋能音乐创作与消费2026.03.19内容生态厚积薄发，付费动能持续释放2025.11.13SVIP用户突破1500万，费用端持续优化2025.08.13 预期，行业竞争加剧，内容成本涨价等。 目录 1.财务数据：业绩符合预期，非订阅业务延续强劲增长..............................31.1.业绩总览：收入稳健增长，毛利率提升.............................................31.2.在线音乐服务：订阅增速放缓，非订阅业务延续强劲........................31.3.社交娱乐及其他服务：26Q1收入承压..............................................32.盈利预测与投资建议...............................................................................43.风险提示................................................................................................6 1.财务数据：业绩符合预期，非订阅业务延续强劲增长1.1.业绩总览：收入稳健增长，毛利率提升 数据来源：2022Q1-2026Q1公司财报公告,国泰海通证券研究 数据来源：2022Q1-2026Q1公司财报公告,国泰海通证券研究 数据来源：2022Q1-2026Q1公司财报公告,国泰海通证券研究 数据来源：2022Q1-2026Q1公司财报公告,国泰海通证券研究 1.2.在线音乐服务：订阅增速放缓，非订阅业务延续强劲 数据来源：2022Q1-2026Q1公司财报公告,国泰海通证券研究 数据来源：2022Q1-2026Q1公司财报公告,国泰海通证券研究 1.3.社交娱乐及其他服务：26Q1收入承压 数据来源：2022Q1-2026Q1公司财报公告,国泰海通证券研究 2.盈利预测与投资建议 我们预计腾讯音乐26-28年营业收入为360/390/425亿元，经调整归母净利润为105/113/123亿元。参考可比公司估值，考虑到行业竞争加剧，给予26年12xPE，对应目标价45.8港元（参考2026年5月16日 汇 率 ，1HKD=0.87CNY）。 3.风险提示 监管政策变动，订阅用户增速放缓，付费单价提升不及预期，行业竞争加剧，内容成本涨价等。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所