前言概要
4月债市表现偏强，长端优于中短端，曲线斜率有所趋平。期债盘面估值向上稍有修复，但整体依旧不高。TS、TF、T、TL主力合约月内分别+0.06%、+0.16%、+0.31%、+1.52%；TS、TF、T、TL主力合约IRR分别为1.0216%、1.1694%、1.5679%、1.2394%。
市场展望方面，超预期宽松的流动性与市场风偏企稳是股债走强的主要原因。海外地缘扰动尚存，国内信贷需求不强，市场资金面快速收敛的概率较低，但央行加大资金净回笼也释放出相对明确的信号。中期维度，维持对长端偏乐观的判断，但短期内在债券供给与输入性通胀担忧尚存的情况下，行情的再次展开可能需要相对充分交易换手和震荡调整。
策略推荐：单边方面，前期TL多单部分止盈后，建议轻仓持有；套利方面，建议做空30Y-7Y期限利差（TL-3T）头寸适量持有，并关注主力合约移仓期间可能存在的跨期套利机会。
市场逻辑梳理
- 经济增速超预期，但内需修复斜率平缓：一季度经济增速超预期，实际GDP同比+5.0%，处于“两会”增长目标的上沿。外需表现偏强，对生产端构成支撑，但内需端整体修复斜率依旧相对平缓。3月货物出口同比大幅回落至+2.5%，贸易顺差缩窄至511.3亿美元；固投、社零同比分别+1.6%、+1.7%，分别较1-2月回落0.2、1.1个百分点。工业产能利用率下行趋势尚未彻底扭转。
- 通胀读数加速回升，价格结构仍显分化：一季度国内GDP平减指数大幅回升至-0.06%，二季度大概率将有所转正。3月PPI同比+0.5%，如期转正，环比+1.0%，上行动能明显加快。但工业品价格“自上而下”的传导并不顺畅，生活资料价格环比-0.1%，反而再度出现回落。3月CPI、核心CPI同比分别+1.0%、+1.1%，环比双双回落至-0.7%。交通工具用能源价格同比+3.4%，带动交通和通信分项回升，贵金属饰品价格高增依旧抬升了其他用品和服务分项。
- 信贷脉冲回落，居民延续“缩表”：3月国内贷款余额同比+5.7%，社融存量同比+7.9%，均较上月回落0.3个百分点。居民部门融资同比-0.4%，延续“缩表”态势。高频数据显示，4月部分样本城市地产销售量有所回暖，但票据利率进一步震荡回落，指向月内信贷投放可能依旧表现平平。
- 流动性超预期宽松，央行加大资金净回笼：4月央行逆回购操作一度回归“地量”，中长期流动性投放也继续缩量，两期买断式逆回购、MLF续作分别净回笼4000、2000亿元资金。但市场资金面整体超预期转松，DR001、DR007分别较上月回落8.62bp、9.41bp。长期资金方面，同业存单发行利率震荡下行。央行货币政策将保持宽松基调，但加大资金净回笼规模也向市场释放出相对明确的信号，资金价格在当前水平进一步转松的空间不大。
- 特别国债发行计划公布，期限仍以30年为主：2026年将共计发行23期超长期特别国债，其中20年期7期，30年期12期，50年期4期。首发规模上看，30年期850亿元，较去年同期增加140亿元，延续了30年期主导，期限逐步拉长的特征。30年期面临的潜在供给压力仍不容忽视。
- 期债估值稍有修复，持仓规模创出新高：4月期债盘面估值向上稍有修复，但多数时间依旧不高。各期限期债合约持仓规模明显增长，相继创出年内新高。市场情绪仍相对偏谨慎，投资者对于后续债市走势也存在一定分歧。
后市展望及投资策略
一季度经济增速处于“两会”目标区间上沿，通胀读数也加速修复，释放较为积极的信号。但内需整体回升斜率相对平缓，国内信贷脉冲有所回落；价格指标“自上而下”的传导仍不顺畅，输入性的能源价格上行对核心通胀的影响也有待进一步观察。超预期宽松的流动性与市场风偏企稳是4月中下旬以来，股债双双走强的主要原因。中期维度，维持对长端偏乐观的判断，但短期内在债券供给与输入性通胀担忧尚存的情况下，行情的再次展开可能需要相对充分交易换手和震荡调整。
操作上，前期TL多单部分止盈后，建议轻仓持有。套利方面，建议做空30Y-7Y期限利差（TL-3T）头寸适量持有，并关注主力合约移仓期间可能存在的跨期套利机会。
